股改引爆中小板行情 中小板投資策略亟待調整

　　隨著黔源電力(資訊 行情 論壇)、達安基因(資訊 行情 論壇)股改方案的亮相，中小板全部50家公司的股改方案全部出臺完畢。從對價水平來看，中小板公司平均對價水平為每10股送3.37股，考慮到部分公司將來可能提高對價水平，預計中小板最終的算術平均對價水平將達到3.47-3.51股。

　　股改導致的價值提升以及由此帶來的投資者良好預期，最終促成了中小板6月以來的飆

升行情。股改以來，市場熱捧中小板

　　股改方案四大看點

　　總體來看，中小板股改方案有以下四大看點:其一，對價水平高于主板。截止到今天，50家中小板股票的算術平均對價水平為每10股流通股，獲送送3.37股股票。其中有不到10家公司存在修改對價水平的可能，保守估計中小板最終的平均對價水平，會在3.47—3.51股之間。當前，95家主板公司的算術平均對價水平為3.176。中小板的對價水平高出主板約10%左右。

　　其二，送股仍然是主要的對價方式。50家公司均采用送股方式支付對價，其中有少數公司根據自身特點結合了其它的對價支付方式。

　　其三，追加支付方案受到市場關注。偉星股份(資訊 行情 論壇)、七匹狼(資訊 行情 論壇)等兩家公司大股東承諾，如果公司未來兩年扣除非經常性損益后的凈利潤復合增長率低于一定水平，公司將追加支付對價。

　　其四，大股東態度較為積極。具體表現在:承擔改革費用，延長禁售期，規定嚴格的違約賠償條款。

　　價值提升3成 價格上漲6成

　　從市場的角度來看，股改確實令中小板股票價格發生了巨大的變化。6月6日股改行情以來，中小板和ST板塊一起，成為了市場的主要領漲力量。我們以下嘗試用三大指標，來反映股改以來中小板運行狀況:價格指標，指的是中證中小板指數的上漲狀況，用以揭示中小板股票價格的整體運行狀況；價值評價指標，指的是中小板市盈率、市凈率上漲的狀況；價格對比指標，指的是中證中小板指數上漲與滬綜指、深綜指的對比狀況。

　　其一，價格評價指標:6月6日，中證中小板指數創歷史最低465.09點，9月16日該指數最高到731.60點，期間最大上漲幅度57.3%。回顧去年6月25日，中小板上市首日，指數最高達到1023點，到今年6月6日，股指被腰斬一半。到目前，中小板指數回到731.6點的位置，失地已經收復一半。

　　其二，價值評價指標:市盈率變化狀況:6月5日，中證中小板指數市盈率創歷史最低，為21.04倍，市凈率2.352倍；9月16日，中小板相關指標處于股改行情以來最高位，收盤市市盈率為28.88倍，市凈率為2.937倍。兩大指標分別上漲為:市盈率上漲37.3%，市凈率上漲24.9%。

　　其三，價格對比指標:6月6日至9月16日，中證中小板指數累計上漲57.3%，而同期滬綜指上漲僅19.66%，深綜指同期上漲19.43%(期間最大漲幅26.09%)。對比顯示，中證中小板指數與兩市大盤指數出現了接近40%的漲幅差異。具體看，超出滬綜指的漲幅達到37.64%，超出深綜指的漲幅達到37.87%。

　　市盈率和價格漲幅不同步

　　那么，如何看待中小板股改以來57.3%的漲幅？我們認為，57.3%漲幅蘊含兩重因素，其是由33%左右對價因素以及24.3%的對價外因素組成。我們注意到，上述三大指標中，價格指標未能與價值指標基本同步。理論上，價格提升多少，價值評價指標也應當提升多少。比如，價格上漲20%，市盈率也應當上漲20%，因為最近一年的年度收益是固定的。但是如果考慮到股改因素提升價值的話，情況將變化。具體應當是:中證中小板指數上漲幅度＝同期市盈率上漲幅度＋對價水平。

　　不過，目前看這一等式并不成立。股改以來，中證中小板指數上漲了57.3%，但市盈率僅上漲37.3%。

　　通過以上等式計算的同期市盈率上漲幅度應當為:57.3%-30%＝27.3%，但是，實際上，市盈率上漲了37.3%。理論和實際之間存在10%的漲幅差距。

　　形成這一差距的原因在于，對價提升的價值水平，尚未完全反映到市盈率的變化中去，比如，在9月16日，還有20家公司尚在停牌期、另有20家公司將進入停牌期。等到所有公司股改后復牌，我們將看到中間的10%差距將消弭。也正是這一因素，有些時候我們看到了奇怪的“指數走高，市盈率下降”現象。中證中小板指數出現上漲，但市盈率卻出現回落，原因就是期間有部分股改公司復牌。比如，9月7日，中證中小板指數收盤701.41點，市盈率28.83倍；9月8日，指數收盤701.76點，市盈率28.34點。指數走高，但市盈率下降。

　　投資策略亟待重新調整

　　從目前一些市場動向來看，部分機構投資者，如基金等開始逐步拋出前期購入的中小板籌碼，其中部分機構投資者通過買入相對低估的藍籌股，來鎖定前期中小板上的利潤。這些市場現象值得中小投資者關注。通過分析中小板上漲動力的來源，可以發現，中小板風險收益的天平，隨著股價的大幅上漲已經開始出現新的變化。

　　從價格對比指標來看，中證中小板指數的上漲動力超乎尋常。股改以來，中證中小板指數累計上漲57.3%，而同期滬綜指上漲僅19.66%。這一現象無法通過價值因素來解釋。那么，是什么因素導致了中小板的巨大漲升動力呢？

　　中小板與主板的主要差異在于，中小板易于形成統一的認識，并且易于進入實際操作階段，因為中小板均為民營控股公司。分析人士認為，中小板在股改期間，與ST板塊聯袂大幅上漲，其動力來自兩方面:短期而言，私募資金有解套動力；長期而言，部分非流通股股東有套現動力。

　　從參與中小板行情的人員構成看，公募基金、私募基金、一般投資者都有介入，甚至有分析認為部分上市公司可能也通過一些渠道，進入了中小板二級市場，而且部分上市公司還扮演相當積極的角色。比如，請公募機構參與設計、包裝，通過公募機構邀請國內權威券商發布積極的投價報告，意在較長時期內穩定、做高二級市場股價。機構看重的是短期相對確定的收益，非流通股股東看重的是股改過關，并且展望1年后的限量減持以及再往后的非限量減持。在這樣的一個過程中，我們可以對各方的意圖進行逐一分析:其一，對大股東而言，其投入與收益關系如何？我們認為，有些可能會成功，但有些可能:偷雞不成，反蝕一把米。其二，對中介機構而言，他們短期盈利的機率甚高。本身，部分機構此前被套其中，現在終于有解套或攤低成本的機會。但如果上癮了，其長期收益也難以判斷。其三，對一般投資者，如果既無信息之優勢，又無減持之利益，高位繼續參與的風險將逐步加大。

　　總而言之，隨著股改導致的價格大幅提升，中小板相對于市場其它板塊，如藍籌股板塊，已經具有較大的投資劣勢，中小板投資策略亟待重新調整。