上海汽車市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將更趨激烈

　　中信證券李春波

　　上海汽車近日推出了較為優(yōu)惠的對(duì)價(jià)方案，其目前股價(jià)基本合理，但未來行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)仍然存在較大的壓力。

　　對(duì)價(jià)方案比較優(yōu)惠上海汽車總體對(duì)價(jià)方案為10送3.4股，此外公司承諾用10億元資金在

3.98元價(jià)位上維護(hù)股價(jià)。總體上方案體現(xiàn)了充分考慮流通股股東利益，兼顧非流通股股東利益的原則，送股比例高于市場(chǎng)平均水平，維護(hù)股價(jià)的承諾也更加剛性。

　　作為汽車行業(yè)市值最大的股票，其方案的提出有較強(qiáng)的代表性，將對(duì)一汽和東風(fēng)兩大集團(tuán)旗下上市公司的股改方案形成一定壓力。

　　公司維護(hù)股價(jià)的價(jià)位折算成對(duì)價(jià)前價(jià)格為5.33元，相對(duì)當(dāng)前5.18元的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格有約3％的空間，預(yù)計(jì)短期會(huì)在此價(jià)格附近波動(dòng)。長(zhǎng)期股價(jià)的走勢(shì)還要取決于公司業(yè)績(jī)的走勢(shì)和二級(jí)市場(chǎng)的變化。中高級(jí)轎車價(jià)格面臨下移近期以來，乘用車市場(chǎng)價(jià)格尤其是中高級(jí)轎車價(jià)格變動(dòng)比較頻繁:上海大眾全系列下調(diào)轎車價(jià)格；天津豐田銳志定價(jià)低于市場(chǎng)普遍預(yù)期；北京現(xiàn)代NF御翔的價(jià)格也頗具市場(chǎng)沖擊力。

　　豐田銳志的定價(jià)反映了豐田對(duì)于中國市場(chǎng)的積極態(tài)度，相應(yīng)地將對(duì)20萬元左右的中高級(jí)轎車市場(chǎng)價(jià)格體系產(chǎn)生顯著的沖擊。我們預(yù)期未來豐田將通過NBC(8－14萬元)、花冠(12－18萬元)、佳美(17－25萬元)、銳志(20－30萬元)、皇冠(27－40萬元)形成比較完善的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和具有

　　具有競(jìng)爭(zhēng)力的

　　可以預(yù)期中高級(jí)轎車的定價(jià)中心將在未來一年里顯著下移，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也將更趨激烈，上海通用、廣州本田、上海大眾、長(zhǎng)安福特等公司的業(yè)績(jī)也將遭遇挑戰(zhàn)。

　　很難獲得市場(chǎng)估值溢價(jià)按照2004年公司的利潤，每股收益0.60元，市盈率為8.6倍；當(dāng)前維持對(duì)2005年的盈利預(yù)測(cè)，每股收益0.34元，預(yù)期市盈率15.4倍。

　　預(yù)期2006年中高級(jí)轎車的價(jià)格調(diào)整將影響上海通用的利潤，預(yù)計(jì)下降幅度約為20％。相應(yīng)地預(yù)計(jì)上海汽車的2006年每股收益為0.30元，比今年下降約12％。

　　公司當(dāng)前市盈率水平已經(jīng)接近市場(chǎng)平均水平，考慮2005年業(yè)績(jī)大幅下降之后，動(dòng)態(tài)市盈率近16倍。

　　從市凈率來看，轎車股的市凈率在0.9－1.7倍范圍，上海汽車1.5倍，股改后的市凈率水平基本符合國際行業(yè)水平(0.7－1.5)。考慮全流通對(duì)價(jià)因素，當(dāng)前流通股的價(jià)格已經(jīng)接近法人股的價(jià)值，從基本面角度來看，價(jià)格基本合理。

　　總體來看，轎車行業(yè)估值基本合理，由于對(duì)未來行業(yè)發(fā)展和競(jìng)爭(zhēng)格局難以形成市場(chǎng)共識(shí)，很難獲得市場(chǎng)估值的溢價(jià)。二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的變動(dòng)取決于整體市場(chǎng)的變化和行業(yè)基本面的動(dòng)態(tài)，應(yīng)該以交易品種對(duì)待。

　　投資評(píng)級(jí):弱于大市近期行業(yè)基本面逐漸趨弱，未來半年市場(chǎng)壓力逐步增大，我們已經(jīng)于八月初調(diào)整轎車(基本乘用車)行業(yè)的投資評(píng)級(jí)至弱于大市。

　　根據(jù)剩余收益模型(RIM)的估值，在基于比較合理的未來增長(zhǎng)率預(yù)期條件下，公司的合理價(jià)值為5.23元。

　　上海汽車的股價(jià)基本合理，但未來行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)仍然面臨較大的壓力，維持“弱于大市”的投資評(píng)級(jí)。