ST重組夢難圓不死鳥踏上成仙與退市不歸路(圖)

http://whmsebhyy.com 2005年09月26日 01:58 每日經濟新聞

　　上周五，ST重實一紙重組終止公告輕松將股價打到跌停板，而在此前它連續(xù)封了6個漲停板，這個跌停板只是其下跌的開始。ST重實的股價走勢將是眾多ST公司的縮影———瘋狂大漲后又瘋狂下跌。在全流通背景下，“不死鳥”再也沒有以前那么幸運，這次它們踏上的是“不歸路”，“成仙”甚至退市是大多數(shù)ST的歸宿。

　　本輪ST行情的起因是9月初五部委頒布的《指導意見》和證監(jiān)會發(fā)布的《管理辦法》，政策上提倡通過注入優(yōu)良資產、承擔債務等方式完成績差公司的股改。9月12日，股改全面鋪開的當天，ST板塊指數(shù)大漲2.8%，

居所有板塊之首。從7月21日到9月21日，大智慧ST指數(shù)從376.11點飆升到604.26點，漲幅達到60.66%，是大盤漲幅的近四倍.，ST豐華更是連接26個漲停。而到目前為止，還沒有一家ST公布股改方案，ST的股改會如何做呢？

　　昨日，《每日經濟新聞》采訪了一位正在幫助某家ST公司做股改方案的投行人士———周先生。

　　夢想與現(xiàn)實的差距

　　《每日經濟新聞》：這家ST公司差到什么程度？對價方案是不是市場傳言的高送股？比如10送10之類的？

　　周先生：這家ST經歷過摘牌、改名、復牌以及多次重大資產重組，業(yè)績還是很差。股改方案是縮股，比例為1：0.6－1：0.7，折算成送股大概10送3左右，遠沒有市場上想像的那么高。

　　《每日經濟新聞》：這個比例市場肯定難以接受。

　　周先生：該公司的大股東幾次易手后，成本很高，這個縮股比例是底線。但該公司并不擔心方案通不過，因為大部分流通股都在大股東手里。其實，很多ST公司都是莊股，對價不會是公平博弈的結果。

　　《每日經濟新聞》：為什么不考慮重組呢？

　　周先生：找不到重組方。只要3000萬就能把這家公司的殼買下來，但是沒有人接，因為現(xiàn)在買殼重組的收益并不顯著。買殼的成本往往高于IPO的成本。現(xiàn)在都是市場經濟，利益是最根本的，純粹的商業(yè)行為是不可能這么做的。雖然這家公司的大股東推進股改的態(tài)度比較積極，但我認為這樣的公司，搞不搞股改沒什么分別，最后都是死路一條。

　　事實上，這家公司具有一定代表性。在采訪中，《每日經濟新聞》了解到，很多咨詢機構都在與ST公司接觸，并試圖引入重組方參與股改，大都沒有實質性進展。這與ST公司前段時間在二級市場上的火爆形成了鮮明對比。

　　兩種力量主導重組

　　但獨立財經評論人王吉舟表達了這樣的看法：“雖然ST現(xiàn)在沒有想像的那么值錢，但由于股改，管理層又提倡以‘重組+對價’的方式來完成這些公司的股改，這使得極少部分ST將可能得到‘垂青’，有兩種情況可能促成ST公司的重組和價值提升：一是政府主導，二是銀行主導。政府主導是因為某些國有控股ST公司曾經是樹立的典型，政府不愿意放棄；銀行主導是因為ST公司的貸款難以收回，為減少損失，銀行可能以比較低的價格賣給其他企業(yè)集團，由此推動重組。”

　　《每日經濟新聞》了解到的幾個進入操作階段的案例證實了王吉舟的觀點。西南某國有控股ST公司的股改方案已基本成熟，該方案的基本思路是：大股東注入優(yōu)質資產，使上市公司的每股凈資產達到一定標準，以此為對價直接獲得流通權。重組完成后，大股東并沒有改變，只是公司主營業(yè)務的質量得到了提升。該公司人員透露，大股東本身的意愿并不強，整個過程是政府主導的。上海某ST公司的股改方案也大體相同，最明顯的是*ST吉紙的重組。

　　可以預見，重組模式下的ST股改范例馬上就會誕生，屆時會給市場帶來一定的示范效應，但這些范例能在多大程度上被復制，100多家ST公司最后重組成功的概率到底有多大？

　　市場人士認為，成功重組的ST公司不會超過10家。萬國測評董事長張長虹認為，這要取決于管理層推動的力度。榮正投資合伙人顧亮則認為，還要看殼公司的投資風險和重組成本，但總體上不會很多，而是很少。

　　ST

　　股改有四大難點

　　在股改進程中，*ST吉紙預演了ST“升天”的暢想曲。重組前，*ST吉紙嚴重虧損并已暫停上市，重組后，*ST吉紙凈資產將升至4.03億元，每股凈資產上升為1.01元，不但逃脫了退市的命運，還將主營業(yè)務轉變?yōu)榉康禺a開發(fā)與混凝土的生產和銷售，可謂脫胎換骨。據(jù)悉，上海的ST中西也有望把股改與重組結合起來。但是，對于那些重組乏術的公司來說，一旦“升天”的幻境破滅，就不得不面臨墮入谷底的命運，ST重實就是生動的例證。

　　不能夠進行重組對ST公司來說不僅失去了重生的機會，而且意味著它們將在股改的大潮中被淹沒。股改將是這些ST公司最后一次機會。但對有些ST公司來說，重生的機會卻很渺茫，因為由于自身的缺陷，其股改的難度相當大。

　　王吉舟認為，從技術角度來看，ST股改有四大難點：缺乏可分配的利潤；資本公積金很少；非流通股股東內部矛盾非常復雜；非流通股股份普遍存在質押的情況。

　　四個難點決定了這些企業(yè)本身很難拿出解決方案。送股的前提是股份沒有質押，而且非流通股股東要達成一致；擴股需要用資本公積金或未分配利潤；而縮股涉及到股份的注銷，但如果股份已經抵押給銀行，就必須取得銀行的同意。因此，對于ST來說，自身進行股改操作難度很大，最后的結果很可能是被邊緣化，淪落為無人問津的“仙股”。顯然，從目前ST板塊的股價水平來看，整體大幅下行將是不可避免的趨勢。而當大部分ST公司成為“仙股”的時候，他們的“殼”價值才會得以顯現(xiàn)，屆時，真正意義上的重組才會大量涌現(xiàn)。ST板塊近期的上漲只是市場對股改概念的炒作，與公司未來的資本運作和價值提升沒有必然聯(lián)系。

　　績差公司的3種重組模式

　　從目前已發(fā)生的案例來看，績差公司重組可以歸為以下幾種模式：

　　原有資源內部置換：代表公司———ST中西

　　據(jù)相關媒體報道，ST中西的大股東上海醫(yī)藥集團將以置換方式向公司注入優(yōu)質資產，使公司主業(yè)變?yōu)獒t(yī)藥零售，同時將劣質資產剝離。重組完成后，公司大股東不變，股本結構不變，原債權債務關系不變，公司每股凈資產將達到1元，繼而“摘帽”。

　　引入新的重組方：代表公司——*ST吉紙

　　ST

　　吉紙首先與債權人達成和解協(xié)議，以全部資產抵償全部債務，抵償后公司凈資產為零。

　　蘇寧環(huán)球集團和張康黎作為重組方，聯(lián)合收購原大股東持有的*ST吉紙2億股股份（占總股本的50.06%）。同時，重組方將所持優(yōu)質資產4.03億元轉讓給*ST吉紙，并豁免該資產所涉及的全部債務。

　　在重組完成后，大股東易主，而*ST吉紙每股凈資產上升為1.01元。

　　定向增發(fā)模式

　　定向增發(fā)，是指上市公司通過向收購方定向增發(fā)新股，以獲得收購方的優(yōu)質資產，而收購方在注入優(yōu)質資產的同時，通過上市公司新發(fā)行股票獲得其控制權的收購方式。這是國際上通行的借“殼”上市模式，在香港市場有很多成功案例。

　　泰富發(fā)展是上世紀80年代末成立的一家上市公司，上市后不久向中信香港定向發(fā)行2.7億股新股，從而使中信香港持有泰富64.7%的股權，泰富發(fā)展也更名為中信泰富。

　　事實上，香港市場類似的案例還有李澤楷旗下的盈科集團借殼得信佳上市等。

　　從內地情況來看，以定向增發(fā)方式實現(xiàn)資本重組的案例較為少見，但也有先例。

　　例如，1999年8月份大眾交通向大眾科創(chuàng)定向增發(fā)1.4億股社會法人股；2002年青島啤酒向美國AB公司定向增發(fā)3億股H股可轉債。不過，這些都與典型的“借殼上市”有很大的區(qū)別，發(fā)行主體不是典型的“殼”公司。

　　在股改過程中，若要采用定向增發(fā)的重組模式，在相關法律上還存在一定障礙。

　　《公司法》第137條規(guī)定，公司增發(fā)新股，必須具備四個條件：前一次發(fā)行的股份已募足，并間隔一年以上；公司在最近三年內連續(xù)盈利，并可向股東支付股利；公司在最近三年內財務會計文件無虛假記載；公司預期利潤率可達同期銀行存款利率。

　　對照這些標準，ST公司顯然不具備可操作性。因此，ST公司要采用定向增發(fā)模式，現(xiàn)行制度還有待進一步突破。

　　蔚霆

作者：蔚霆每日經濟新聞

　　

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