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萬聯證券 丁守軍
我們認為，本輪股價活躍行情的基礎有兩個，一個是市場進入合理估值區間，呈結構性低估狀態；另一個是股權分置改革對價帶來公司短期價值的提升�；谶@樣的基礎，我們認為市場將會進入一個活躍期，但同時考慮未來經濟增速下滑的可能性，這種活躍不可避免地會面臨著“天花板”制約，所以我們認為市場將在此區間構筑一個長期底部，未來市場的
長期方向選擇來自于資本市場公司結構的改善和經濟增長轉型的成功。
不過，結合本輪股價活躍的實際情況來看，我們發現了一個有趣的現象:市場大部分股票上漲幅度超過指數，說明大部分的上漲股票均是小市值股票，對推動指數上漲的貢獻度有限，而這些小市值股票又以高市盈率、低價股為主。這個現象很有意思，說明我們據以判斷市場進入一個相對活躍期的重要基礎之一“市場進入了合理的估值區間”的論斷，并沒有給持有進入合理估值區間甚至低估的股票投資者帶來更好的回報，相反那些可能仍然高估的股票則實現了這個目標，這進一步說明目前的股價活躍是以資金推動為主，而不是價值推動為主。
存在就有其合理性，但我們能否以這樣一種現實來指導自己的投資方向呢？作為力求理性的價值投資者，我們的回答是否定的。盡管目前市場出現了這種非價值取向的現象，但市場最終還是要回歸的。在目前業已形成的主流投資文化背景下，這種非理性的活躍必然會不斷積蓄越來越大的做空動能，一旦潛在利空因素明朗，這種能量也必然釋放出來。歷史也已經多次證明了一點，單靠資金推動的炒作必然失敗。
但另一方面，這種資金推動所形成的做空動能對指數的殺傷力也是有限的。究其原因，還是因為市值小，無論漲跌，對指數的影響都將局限在一定范圍，所以，我們也不必因為對調整的恐懼而放棄了對優秀股票的挖掘。相反，在目前階段，我們應該加大對優秀股票的建倉力度。
低估和成長性是我們判斷能否買入股票的重要基礎。市盈率可以作為一個參考指標。對于周期性公司，目前市場的基本估值水平在8-15倍左右，主要集中在10倍以上。由于周期性行業和公司多集中在上游和基礎原材料產業領域，與宏觀經濟走勢具有高度的相關性，而目前宏觀經濟正面臨增速下滑的拐點，所以盡管這類公司目前的估值水平具有一定合理性，但動態來看，仍有下滑要求，所以對這類行業和公司仍應以回避為主，但其中的龍頭企業仍可給予關注。伴隨全流通時代的到來，由于生產能力的過度擴張，國家產業政策的強制性門檻的抬高，這類行業內的公司重組時代將很快到來，而龍頭企業無疑具備這種內在要求和能力。
接下來，我們應該把目光集中在抗周期的成長性公司上。這類公司估值水平的提升主要來自于兩個方面:一是資本市場制度環境改變帶來的整體估值水平提升。我們認為這是一個必然趨勢，盡管目前還沒有明顯顯現出來�；谥袊Y本市場原有的制度問題和上市公司治理問題，盡管我國GDP維持著一個較高的增速，但國際和國內投資者給予目前上市公司的整體估值水平較低(包括成長性公司)。不過，伴隨貨幣供應的充裕，股權分置改革和其它市場化制度的推進，以及經濟增長模式的逐漸轉型，成長性公司整體估值水平的提升必將向國際化邁進；第二個是稀缺性。由于目前上市公司的結構仍然很不合理，抗周期的成長類公司具有相對的稀缺屬性，而理性投資機構的隊伍在不斷擴大，所以我們認為，盡管目前投資文化的相對單一性導致了大量資金囤積在了這類抗周期成長公司上，但在目前經濟和制度轉型、系統性風險得到極大釋放的背景下，這類公司仍是最好的選擇。
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