國資委強勢介入股改 醞釀后股改時代監管新政

　　一邊修正股改中的問題，一邊醞釀獲得流通權后的上市公司國有股權管理，國資委渴望角色轉型

　　本刊記者 陳為/文

　　證監會發起并主導股改以來，最大的非流通股股東代表——國資委卻異常低調。于無

聲處聽驚雷，針對兩批試點的問題，有關國有控股上市公司股權分置改革的指導意見正在國資委醞釀。

　　8月的最后兩天，國資委召集廣東、上海、深圳、河北等已被確定為股改先行地區的國資委和部分中央企業負責人座談。國資委表示，將于9月中旬出臺關于國有控股上市公司股權分置改革的指導意見。而據知情人士透露，該指導意見書將對股改原則、股改程序有一個明確的指示，并對股改后的上市公司國有股股權管理有了初步的安排。

　　而在此前一次小范圍的研討會上，國資委產權局有關人士談及股改試點最大的問題是，投資價值不高的上市公司支付對價不高，好公司支付對價卻很高，這直接導致一些非流通股股東的不滿和觀望情緒。

　　國資委三大不滿

　　“前兩批試點可以說是表面平穩，實際上卻是波瀾曲折。”國資委產權局有關人士這樣評價股改試點。

　　國資委有關人士認為，前兩批股改試點主要存在三方面的問題。

　　第一，由于股改初期支付對價理論基礎不足，造成很多國有非流通股股東不知該如何對價，由此造成對價搞簡單對比、平均主義，這可能帶來新的歷史問題。

　　該人士做了一個形象的比喻：由于對價標準的趨同，很容易造成“粉絲賣了魚翅價”(那些歷史上高價發行，且價值嚴重高估)的上市公司支付對價不高，他們占了便宜，比如ST等級差公司；而“魚翅賣了魚翅價”(發行及市場定價合理)的上市公司對價相對卻很高，吃了很大的虧，這是不利于市場良性發展的，比如寶鋼股份(資訊 行情 論壇)(600019)和長江電力(資訊 行情 論壇)(600900)。

　　一位省級國資委官員的講話很有代表性，“到底支付多少才不使國有資產流失，現在沒有定論，我們只能謹慎行事，看別的地區送多少，我們也送多少。”

　　廣州控股(資訊 行情 論壇)(600098)就是例子，原本公司大股東希望對價位10送5，但后來只達到了2.8股，原因就在于當地國資委的卡殼，他們認為公司的對價水平應比照長江電力的水平。結果呢，廣控的方案事后不被機構認可，即使有10億元的增持計劃，仍沒有守住價格底線，流通股股東的利益未得到充分保護。

　　第二，對于非流通股股東來說，股改的結果不是股東權益減少(凈資產損失)，就是責任加大。

　　韶鋼松山(資訊 行情 論壇)(000717)可能就是國資委認為的股東權益受損的典型。在股改前后，無論是從持股數的總量，還是從持股的市值來看，也無論是按照凈資產還是按照市價判斷，韶鋼集團的國有資產都是減少的。

　　而責任增加的典型是做出增持承諾的上市公司，比如最近的廣州控股和寶鋼。

　　第三，對價方案偏重于送股，形式比較單一。

　　雖然對價簡單明了容易被流通股接受，但并不一定對市場有利。頤合財經副總裁王吉舟對此做了形象的比喻，在弱市情況下，送股給流通股有點像送“冰淇淋”，流通股為了不受損失，只能盡快將它處理，而這樣的結果是比誰跑得快，容易造成一種投機的氣氛，導致指數波動大。

　　另外股改程序上有紕漏。試點中一般都是由上市公司聘請保薦人提出方案，交各方股東討論，這是試點時期的特殊情況，實際上并不有利于非流通股股東。

　　“我們當時就吃了這個虧，由于保薦機構的泄密，對價底限被部分機構獲得，由此造成與流通股股東溝通時被動，我們不得不又多附加了對價內容。”一央企國有控股公司股改負責人談道。

　　國資股改策略調整

　　“我們會在認真總結前兩批試點經驗基礎上，按市場規則的指引，下發關于國有上市公司股權分置改革的辦法和通知，內容將主要包括對價理論、對價原則、股改程序等。”國資委產權局有關人士談到：“我們已委托有關部門研究對價的理論基礎。”對此，西南證券某保薦人認為，國資委的對價原則將直接影響對價計算的依據，那種利用歷史成本法來計算對價數量的方式將不會得到國資委的認可。

　　國資委將鼓勵怎樣的對價方式呢？該人士談到，不應過多關注即期利益，而要將對價和公司下一步怎么發展，以及如何完善治理，提高上市公司質量結合在一起才是合適的。

　　指導意見書中還將突出的重點就是有關股改程序的變化。一個是股改審批程序的變化，另一個是股改組織程序的修正。

　　“下一階段，地方國企股改審批權將部分下放地方，”國資委法規局的一位負責人談到，“但地方國資委應先報統一計劃經中央國資委批準，然后個案的審批將由地方國資委進行，但要報中央國資委備案。”

　　他表示，之所以下放審批權，是希望避免兩級監管部門共存的情況下，從而提高股改效率，加速改革進程。而之所以要報中央批準，是因為中央國資委希望把握住股改方向和節奏，防止某些地區一哄而上。目前，廣東、上海都提出要在一年之內做完，浙江、江蘇都推出了這種要求，這么快的話可能會遇到很多問題；另外也希望更好地協調各地的股改工作，確保股改能以“全國一盤棋”的方式運作，避免前期試點各地“各自為政”搞股改的弊端。

　　股改的組織程序修正則主要體現在股改中介機構的變化方面。國資委產權局有關人士指出，目前由券商作為保薦機構主導股改工作并不一定完全合適。如由于利益沖突，券商考慮問題的角度可能與大股東有差異，方案制定難以做到獨立、客觀、公正。今后應由大股東積極介入提出股權分置改革方案，并交由第三方財務顧問研究論證，然后再交給保薦機構去實施；當然大股東也可以委托保薦機構制定股改方案，但最后方案仍需要取得第三方財務顧問的認可后才能實施。

　　西南證券保薦人王濤談到，國資委統一要求股改要有財務顧問的審核，是希望取得在股改過程中更多的話語權，以較大程度維護國有股股東利益。

　　后股改時期監管新政

　　股改是個系統工程，它的實施勢必會觸動原有的國有股權管理體系。為更好地管理股改后復雜的上市公司國有股權，國資委正在醞釀新的監管措施。

　　“目前，要做好上市公司國有股核查。由于種種原因，一些國有企業還持有社會法人股，民營企業還持有國有股，到底有多少國有股國資委并不清楚，只有弄清這一基本數據才可能確定國有股權的監管問題，”山東省國資委一工作人員告訴記者，“接下來國資委準備在中央和地方之間開發一個實時溝通的系統軟件，以便動態了解各地國有企業控股多少，參股多少，交易量多少，是以多少價格出售的？有了這個上市公司國有股監控信息系統將便于國資委的監督。”

　　在搭建完基礎設施之后，才談得上國有股權的動態管理和收入管理。

　　非流通股獲得流通權以后，各行業上市公司國有股控股比例始終沒有一個明確的說法，國有資產在哪些行業該進該退，該到什么程度？另外，國有股股東買賣上市公司股份的監管問題，特別是非流通股股東獲得流通權以后，國資委將從原來單純的關于資產監管轉移到直接面臨市場，這些都是后股改時代國資委面臨的難題。

　　據悉，國資委正在研究制定股改后國有股東買賣上市公司股權的相關監管辦法。目前初步的想法是：可流通后，國有控股上市公司股權流通在三種情況下仍須通過國資委的審批，即出售上市公司股份導致控股權發生變化的、導致國家股低于最低持股比例的、買賣國有股5%以上的。而至于收入管理，國資委也將把它列入研究課題，并準備找一些央企商談股改完成后收入的劃分：多少比例入