(海外視點)　全球養老基金如何投資

　　海通證券陳崢嶸

　　兩種監管規則:

　　謹慎人規則與嚴格數量限制OECD國家對私人養老基金資產組合的監管，主要是關于資產的多樣性、流動性、國內外的資產配置、現金比例和資產負債比例等。待遇確定型(D　e　

f　i　n　e　d　B　e　n　e　f　i　t　，簡稱DB)養老金計劃的監管要比繳費確定型(D　e　f　i　n　e　d　C　o　n　t　r　i　b　u　t　i　o　n　，簡稱DC)養老金計劃更加嚴格，后者主要受謹慎人規則的約束。

　　1、采用謹慎人規則國家的監管規定。美國1974年頒布的《雇員退休收入保障法案》規定，養老基金必須具有開展信托和金融業務的專業化水平、經驗和能力，但監管機構不會對養老基金的資產配置作出嚴格的數量限制；該法案要求養老基金進行多樣化投資，并采取普遍認可的謹慎行動；監管機構實行“謹慎人”的監管規則，在具體的投資行為和其他方面則給予養老基金充分的自由。

　　美國的401(K　)計劃提出，養老基金的投資方向由參與者來決定，這對參與者本身提出了很高的要求。由于發起人的破產可能無法達到承諾的投資收益，使雇員的收益遭受影響，所以英國和新西蘭均規定，DB養老金計劃的自我投資不得超過5％。在英國，謹慎人規則主要用于監管DC養老金計劃；在新西蘭，自有的留存可以適用“謹慎人規則”10％的要求。同加拿大和意大利一樣，日本也在適用謹慎人規則的基礎上加入了數量限制的因素。日本規定，在養老基金的資產組合中，債券不得低于50％，

　　2、采用嚴格數量限制規則國家的監管規定。

　　比利時規定，在養老基金的資產組合中，對發起人的投資不超過15％，地產不高于40％，存款不低于10％。丹麥規定，在養老基金的資產組合中，國內債權不得低于60％，而國外資產不得超過20％，

　　拉美國家適用于嚴格數量限制規則，對養老基金的資產組合也做出了嚴格的監管規定。從國債投資的限制比例來看，墨西哥要求養老基金的全部資產投資于國債，烏拉圭的限制比例為70－90％，智利、阿根廷和哥倫比亞均規定不得低于50％，秘魯規定不得低于30％。從國內股票投資的限制比例來看，秘魯、智利、阿根廷和哥倫比亞分別規定養老基金投資國內股票不得超過40％、37％、35％和30％，烏拉圭和墨西哥則均規定禁止養老基金投資國內股票。從國外證券投資的限制比例來看，智利、阿根廷、哥倫比亞和秘魯分別規定養老基金投資國外證券不得超過12％、10％、10％和5％，同樣烏拉圭和墨西哥也都禁止養老基金投資國外證券。

　　兩種監管規則國家實際組合比較

　　從橫向國別比較來看，實行謹慎人規則國家養老基金的國際投資比例通常高于實行嚴格數量限制規則國家的比例。例如，荷蘭是一個小型開放經濟體，1998年其養老基金投資國外資產的比例達42％。而斯堪的納國家如瑞典、丹麥等國雖然也是小型開放經濟體，但是這兩個國家養老基金持有國外資產的比重卻比較低，分別僅為2％和11％，這是因為荷蘭適用謹慎人規則，而瑞典和丹麥適用嚴格數量限制規則的緣故。

　　1、采用謹慎人規則的國家養老基金的資產組合。與總體平均水平相比，在采用該監管規則國家養老基金的資產組合中，流動性資產的占比為3.3％，與平均水平持平；貸款、國內債券等低風險性資產的占比分別為4.8％和27.2％，分別較平均水平要低3.2和13.2個百分點；國內股票、實業投資和國外資產等高風險資產的占比分別為31.8％、10.2％和17.3％，分別較平均水平要高出7.8、1.7和4.7個百分點。

　　2、采用嚴格數量限制規則的國家養老基金的資產組合。與總體平均水平相比，在采用該監管規則國家養老基金的資產組合中，流動性資產的占比為3.3％，也與平均水平持平；貸款、國內債券等低風險性資產的占比分別為12.8％和60.3％，分別較平均水平要高出4.8和19.9個百分點；國內股票、實業投資和國外資產等高風險資產的占比分別為12.3％、6％和5.5％，分別較平均水平要低11.7、2.5和7.1個百分點。這與采用謹慎人規則的國家養老基金的資產組合情況正好相反。

　　考察當今世界各國采用的養老基金投資監管規則，可以總結出以下四個基本特點:(1)大多數發達國家較早地適用謹慎人規則；(2)大多數發展中國家適用嚴格數量限制規則；(3)越來越多的發達國家和發展中國家正逐漸由適用嚴格數量限制規則轉向適用謹慎人規則；(4)采用謹慎人規則具有促進國際投資和提高投資回報率的作用。