QFII投資G股有喜有憂 對價支付不改A股估值標準

　　雖然QFII投資G股的熱情高漲，但是QFII認為，對價并不能改變A股的估值標準，對價對于QFII來說只是價值投資中的意外之喜

　　本刊記者 袁朝暉/文

　　對于QFII來說，股改是從天而降的意外之喜。

　　在上一輪“尋寶游戲”中，QFII斬獲頗豐。最新資料顯示，QFII重倉A股的數量已達到95只，持倉數量增幅達159.3%，其中相當部分是G股。

　　股改全面鋪開在即，新的機會在孕育，QFII又在醞釀什么新的投資呢？

　　“我剛剛在歐洲、美國、日本、新加坡、香港等地見了世界上幾百家比較大的基金經理，他們都認為現在中國的股票市場的改革步伐非常快。”摩根大通董事總經理及中國市場部主管李晶向《證券市場周刊》指出：“那些盈利維持強勁增長的行業股票對投資者有較大吸引力。另外，越來越多的機構投資者正在重新評估A股市場的吸引力，盡管A股市場表現遜于H 股市場，但其估值更具吸引力。”

　　意外之喜

　　據報道，長江電力(600900)提出正式股改方案并復牌的當天，共成交1.2億多股，成交金額超過10億元，占上海市場當日總成交金額的近20%。而當日長江電力成交量暴增的原因，就是機構投資者的大進大出。其中，國內部分基金和廣大中小投資者大力拋售，而瑞銀、瑞士信貸第一波士頓等數家QFII卻在大手筆買進。不管消息是否準確，一個事實是，瑞銀作為流通股股東代表出席了長電股改表決的臨時股東大會。

　　進駐長電只是近期QFII在G股投資中的一個案例。中報顯示，QFII已經有計劃進駐了一批G股，如申能股份(600642)(見表)。

　　來自中國證券登記公司股東名冊的資料顯示，雷曼兄弟國際已經成為亨通光電(600487)第一大流通股股東，而亨通光電的半年報中并未出現QFII的身影，這意味著自亨通光電宣布股改后，雷曼兄弟國際買入了大量股票。

　　此外，QFII還出現在七匹狼(002029)、東方明珠(600832)、凱諾科技(600398)等G股的十大流通股股東名單中。

　　一位熟悉海外基金操作理念的圈內人士表示，QFII看好G股很正常，因為進行股改試點的個股，大多屬于中國股市的優質資產，在QFII看來，它們本來的估值就是合理的，現在在合理價格基礎上，又有了對價，QFII不買才是怪事。

　　“QFII當然對解決股權分置帶來的機會十分關注，如果在價格協議達成之前，你買到A股，就可以拿到補償或者是權證，或者是現金，外資當然是有興趣的。”李晶向《證券市場周刊》坦率承認。

　　事實上，QFII自進入A股之初，就已經考慮到中國股市股權分置的特殊情況，因此在判斷公司投資價值時并沒有考慮對價因素。股改過程中向流通股股東支付的對價，對QFII們來說是一個“意外的驚喜”。

　　再加上股改前市道低迷，反而成就了QFII尋找更好的“獵物”。

　　2005年上半年是近幾年國內股市最低迷的一個時期。但就在國內投資者信心降到冰點時，QFII卻在大幅增倉，其操作仍然十分積極。

　　在截至8月10日已公布的435份半年報中，QFII占有30家公司的65個十大流通股股東的席位，持有股份合計為13155.11萬股。而在2005年一季度報告中，這435家公司的十大流通股股東僅26家公司的47席被QFII所占據，持有股份8314.59萬股。同比增幅分別為36.17%和58.22%。

　　和2005年一季報相比，在30家公司中，有10家是新現、1家重現QFII身影的，新現的分別是許繼電氣(000400)、山東海龍(000677)、南寧糖業(000911)、聯環藥業(600513)、長春燃氣(600333)、首創股份(600008)、山西汾酒(600809)、申能股份、邯鄲鋼鐵(600001)、太鋼不銹(000825)；重現的為復星醫藥(600196)。另有8家公司屬于大幅增倉。

　　“2001年中，A股市盈率高達60倍，以A股上市公司平均凈資產回報率遠低于10%來看，這肯定是個泡沫；在2005年中上證指數接近1000點時，它的市盈率約為15倍，也并不算十分便宜。但是，不能否認的是，在指數接近1000點時，A股市場中一些質量較高的股票的投資價值開始出現(特別是考慮了對價因素之后)。”瑞士信貸第一波士頓中國研究主管陳昌華向《證券市場周刊》稱。

　　顯然，低廉的價格才是QFII急忙進入市場的推動力。

　　從《證券市場周刊》綜合各QFII的數據表明，主要QFII投資于A股的比例都在85%左右，許多QFII投資股票的比例甚至達到90%。

　　對此，瑞銀集團中國證券部主管袁淑琴向《證券市場周刊》透露：“瑞銀集團購買了100只左右的A股、30多只可轉債、40多只股票基金。股票投資的比重在80%左右。”

　　對價不改估值標準

　　如果說以前某些QFII對中國市場還心存擔憂而觀望的話，那么從天而降的股改著實給他們注入了“強心劑”。

　　在7月份有關部門宣布考慮增加60億美元額度的消息公布后，幾乎所有的QFII都表示希望獲得更多的份額。瑞銀、花旗、高盛、恒生、美林等等，不論是進入國內較早已獲較大額度的老牌QFII，還是去年底才獲批資格的新來者，幾乎都在積極申請，以便能更好地抓住A股市場的投資機會。

　　“現在這個額度還沒有批下來，目前還是保持在40億美元，政府提過可能在年末這個額度會漲到100億美元。我覺得如果能漲到100億美元的話，大家可能對股票興趣比較濃厚一點，新的投資中大家可能會對股票更感興趣。”李晶強調。

　　海富通基金管理有限公司總裁田仁燦向《證券市場周刊》證實，由海富通外資股東富通基金管理公司擔任管理人的揚子基金，目前獲批投資額度是1億美元。但揚子基金已提出申請，期望他們的額度能增加到現在的7-8倍。從去年底到今年1月底，揚子基金已將95%的額度投資于股票的投資組合。

　　摩根大通中國首席經濟師及中國研究部主管龔方雄也向《證券市場周刊》強調，總體來看，中國股市在建一個非常重要的底部，經過了十幾年，股權分置終于如火如荼地進行了，這為解決中國股市的問題提供了非常好的基礎。

　　不過，外資們不會被熱情“燃燒”掉理智，雖然中國股市“錢”途誘人，但在具體投資上，諸多QFII卻是小心謹慎——股改并沒有重建QFII對A股的估值標準，對價只是QFII投資中一個微乎其微的參考因素。

　　瑞銀集團有關人士告訴《證券市場周刊》，外資機構并不會因為股權分置改革而改變自己對投資的標準，而且，從總體上講，QFII購買股票在很多情況下要根據客戶的意愿和要求進行，而這些客戶一般都是秉承長期投資理念的理性投資人，他們對股票的判斷主要還是從公司的基本面出發，不會為中國市場上獨特的“對價”因素而改變對自己購買股票的態度。

　　另外一個方面，該人士也強調，進行對價的股票由于已經非常透明，因此，股票往往在很早的時候就為一些了解內幕的投資人所“炒作”，“QFII如果在這個問題上過分介入，顯然并沒有任何優勢，等到QFII購買的時候，價格已經上漲了許多，而且QFII也沒有獲得內部消息的暢通渠道，所以，炒作G股得不償失。”

　　綜觀今年上半年QFII的表現，人們不難發現QFII正在逐步了解中國市場，并且在逐步將自己的投資理念與現實結合。在QFII大幅增倉的股票中，有好幾家盈利處于低谷的公司。最引人注目的是海螺水泥(600585)，作為一家周期性上市公司，海螺水泥逐漸被國內機構投資者拋棄，但與此同時，QFII卻大幅增倉。截至6月30日，進入前十大流通股股東的QFII共持有海螺水泥4017.46萬A股，占其流通股比例20.09%。海螺水泥今年上半年每股收益0.086元，創出了近幾年低點。QFII在公司盈利最差的時候大舉介入頗令人玩味，其眼光確實異于普通投資者。

　　不確定因素

　　股改為QFII帶來財富，也帶來的困擾。

　　什么是困擾QFII最大的不確定因素？ QFII們幾乎異口同聲地把股權分置改革的進程放在了第一位。

　　“股改從4月份開始到現在，國外投資者對此非常關注，但是他們比較擔憂的一點就是不知道這個股改的時間表如何。”李晶的看法頗具代表性，她解釋說：“國內1400多家上市公司，把所有的非流通股都變成流通股要花一定時間，國外投資者以前覺得A股太貴，現在降到了15、16倍，國外投資者認為在這個價格上A股是比較有吸引力的，而且把非流通股變成流通股也是整個A股改革非常重要的一步，國外投資者非常希望有一些更新的公司上市，新的IPO，如果股改不結束，新股上市會有困難。國外投資者還是看好中國股改的，但是他們知道這不是一兩個月的時間就可以完成的。”

　　里昂證券中國研究部主管李慧也表示，“把在臨時股東大會前15天協商修改改革方案，調整為協商結果公布、公司股票復牌后，不得再次修改改革方案”是很好的措施，但是“使改革周期縮短為30天左右”的規定帶有計劃經濟色彩，容易讓人為了趕時間，把與市場靠近的經濟活動當做政治任務來完成。

　　額度也是QFII關心的一個問題，知情人士向《證券市場周刊》介紹，在批準QFII申請時，管理層顯得非常謹慎小心，原因是他們不希望看到大量美元資金的涌入給人民幣匯率帶來升值壓力。監管官員們屢次要求QFII配額持有者買進更多的股票，而不是投資可轉債或者持有現金這些可以從人民幣升值中獲得好處的資產。

　　龔方雄就此問題向《證券市場周刊》指出：“額度從40億美元漲到100億美元，這也很難，人民幣有升值預期，追加QFII的額度，升值壓力更大。有一種觀點說QFII增加，QDII也增加。但是問題是這兩個市場估值都差不多，現在放開QDII的話，國內未必有很多人去外國買H股。”

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