央行傾向不完全對沖外匯占款　貨幣市場資金仍將寬裕

　　天相投資金玲

　　上周，央行單周凈回籠資金創下了新低，央行票據的發行利率出現了止跌企穩，但央行票據一、二級市場的收益率長期偏離現象仍未改變，從外匯占款的增長情況和銀行存貸款的變動趨勢看，貨幣市場當前資金寬松的局面仍將持續。

　　貨幣一級市場利率企穩上周，央行在公開市場共發行300億央行票據，其中一年期央票150億，三個月央票150億，同時進行了100億的28天正回購和200億的182天正回購；扣減同期530億到期現金流，公開市場操作凈回籠資金為70億，為近期較低水平。

　　在連續創新低后，上周1年期央票發行利率低位企穩，維持在1.3274％的水平，這是一年期央票發行利率自7月初下滑以來，首度企穩止跌，三個月央票發行利率為1.086％，比前一周高4個bp；同期操作的200億的182天正回購收益率為1.24％，比前一周高了1個bp。央票一、二級市場收益率長期偏離上周，各期限回購加權平均利率下降0.5個bp至1.184％；銀行間市場7天回購平均利率為1.228％，下降了1.3個bp。銀行間回購成交量比上周略有萎縮，本周成交3878億，比上周減少245億。銀行間回購利率保持低位說明資金依然寬裕。

　　銀行間一年期以下的央票加權利率為1.719％，比前一周上升了13.1個pb。其中，長期央票利率上升16.3個bp，中期央票利率下降17.9個bp，短期央票利率則下降0.7個bp，央票一、二級市場收益率偏離的狀況仍在繼續。我們認為央票一、二級市場收益率長期偏離是由于這兩個市場的資金需求類型不同造成的。一級市場的資金需求以數量型為主，這類資金投資的目的是為過剩的資金尋找出路，只要央票收益率高于0.99％的超儲率，這類投資者就有動力為成功獲得中標量而壓低央票收益率。而二級市場的資金需求以收益型為主，重視收益率，對前期發行收益率較高的央票積極性較高。

　　資金面仍將寬松我們在報告中曾經指出“在

　　圖2:到期現金流及回籠情況從央行公開市場操作來看，進入4月份以來，對于高居不下的外匯占款，央行由一季度的完全對沖方式轉變為不完全對沖方式，將解決市場流動性過剩的任務轉移到短期央票和回購操作上。自匯率調整以來，央行已連續一個月每周通過公開市場發行1年期和3個月央票各150億，7月和8月回籠資金量分別為730億和620億，而7月份新增外匯占款將大于1300億，使得當月的對沖比例不足55％。如果不考慮1月份春節因素，8月份回籠資金量創今年新低。從近期央行公開市場操作來看，我們認為央行傾向于放棄公開市場操作對沖外匯占款的職能，刻意保持銀行間市場充分的流動性，引導更多的資金流向創新投資品種和短期融資券，強化商業銀行定價能力。

　　圖3:人民幣貸款增長趨勢圖此外，上周公布的金融運行統計數據顯示，7月份貨幣供應M2、M1增長差距繼續拉大，存款增長穩定的情況下，貸款出現罕見的負增長。7月份M2增速上升而M1增速下降，兩者差距進一步拉大，表明銀行體系貸款受阻，且長期資金來源進一步上升；從貸存比看，7月份貸存比降至68.67％。這些因素決定了貨幣市場的資金面將持續寬松。