權證復出好處不少 避免重蹈覆轍是關鍵

　　見習記者 王宇新

　　被收停了9年之后，金融衍生工具的一種——權證產品在8月22日重新面市。3.877億份寶鋼權證(資訊 行情 論壇)正式在上交所掛牌交易幾天來，受到市場的熱烈追捧。在上市首日�煂氫摍嘧C竟然直接以漲停價1.263元開盤，全日一直被巨大的買盤牢牢封在漲停板上。當日，成交139萬多手，成交金額達到1.75億元。截至收盤時，在1.263元價位上仍有127萬

多手等待買入。23日、24日依然保持連續上漲之勢。

　　雖然很多投資人士已經預料到了寶鋼權證會被爆炒，但卻沒有預料到會如此瘋狂。那么，上世紀90年代初曾曇花一現如今因股權分置改革被重新啟用的權證產品，其市場前景究竟如何？會給中國的資本市場帶來何種影響呢？

　　權證復出好處不少

　　從1992年第一個權證產品即滬市推出的大飛樂配股權證，到1996年6月底國家終止權證交易，權證曾經在我國證券市場有過4年左右的發展歷史。作為一種交易工具，它曾經為活躍證券市場起到了較大的作用。但是，由于受到當時市場條件和監管水平的局限，權證交易中出現了極為嚴重的過度投機現象，最終導致權證這種金融衍生工具逐漸淡出市場近10年之久。

　　“發展權證將為證券市場注入新的動力。”中國社會科學院金融研究所研究員劉煜暉在接受中國經濟時報采訪時介紹，權證的推出，可以活躍市場，給投資者提供一個新產品，這有助于改善我國投資產品品種缺乏的現狀。權證的定價普遍較低，容易被投資者接受，在增加交易活躍度方面非常有效。在全球第一大權證市場香港，權證的交易量已經占到整個證券市場的20%左右。

　　另外，把權證產品與股權分置改革結合起來，有利于解決改革試點中金融工具不足、改革方案單一等問題，為試點公司和投資者提供更多可選擇的工具。劉煜暉說，權證的推出將改變目前單一做多的機制，使市場出現做空機制，并能有效放大多空雙方力量。

　　國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松在接受中國經濟時報記者采訪時也認為，目前中國證券市場現行的交易制度并非十分有利于權證交易的順利開展(比如在法律、法規、行政規章、交易所業務規則等不同效力層次的法律規范中，權證制度該如何分工、協調、銜接的問題)，但推出權證能促進這些方面的加速改革。

　　“在股權分置中，如果說第一批和第二批試點更多采用送股方案的話，那么，隨著股權分置改革的全面推廣，權證的方式在擴容壓力、風險收益等方面有自己的優勢。”巴曙松分析，特別是一些上市公司由于非流通股和流通股的數量相差不大的情況，送股方案的空間就較小(比如國有股要保持控股地位)，采用權證的方式就可以較好的解決這樣的問題。

　　“當然，權證的方案也需要在整個股權分置改革的制度框架之下進行。”巴曙松說，“作為對價的一種，無論權證還是送股等，都是非流通股股東和流通股股東談判的結果，無論采取什么方式，如果不能達成一致，方案還是會被否決掉，權證的運用使得投資者多了一種選擇的方式，但從根本上沒有改變對價。”

　　避免重蹈覆轍

　　接受中國經濟時報采訪的專家們表示，歷史的經驗教訓值得總結吸取。在重新推出權證產品的過程中，必須深入研究以往權證交易中存在的問題，不斷完善目前權證交易的規則，加強權證交易的監管，才能保證權證交易的健康發展。

　　劉煜暉對中國經濟時報記者分析，權證產品最主要的弊端有兩點：首先，權證有較強的套利功能，對于監管有較高的要求，特別是保證金的監管。其次，買賣權證的成本相對高昂。權證有較強的杠桿效應，往往10倍20倍地放大所交易的證券金額，風險比較大。它雖不是獨立券種，但最好建立獨立的交易場所，與

　　劉煜暉指出，我國初建立權證機制，由于條件限制，權證這種衍生工具的積極作用未能得到很好的發揮，反而產生了許多的問題，有些權證甚至已經異化為純粹投機的工具。這次重新啟用權證產品，一定要避免出現這種局面。

　　但從中國金融制度和產品創新的角度來講，證券市場引入一個從來沒有過的做空機制的產品，逐步引入權證，擁有一個做空機制或者套利機制對中國資本市場的發展和完善有一定的積極作用。劉煜暉說�煛皺嘧C在實踐中的效果究竟如何，還需要市場的檢驗。”

　　對股權分置改革的作用尚待觀察

　　目前推出權證，主要是配合股改。但是能否起到配合股改的作用，還有待觀察。劉煜暉對中國經濟時報記者說，從這兩天的交易情況來看，基本上背離了資本市場的基本面，沒有反映出作為衍生產品應有的價值。不過，對于這個新產品來講，其價值需要一定的過渡期，最終回歸于市場理性。

　　在接受中國經濟時報記者采訪時巴曙松也認為：“目前來看，權證的推出需要股權分置改革有了明確的含權預期之后進行，那樣對市場的影響可能會比較平穩。”

　　巴曙松分析，通常來說，權證的要素包括基礎資產(這里指非流通股)、行權價格、期限和行權方式。目前，第一個要素已經非常明確，第三、四個要素也不成問題，關鍵是行權價格。

　　巴曙松介紹，行權價格的確定實際上是給出全流通后市場的估值標準，在股權分置改革初期，因為預期的不清晰，行權價格的確定缺乏基礎。例如，行權價格究竟是應當參照凈資產還是其他指標？這在當時的環境中是沒有答案的。在預期不穩定的市場環境中推出權證，就存在行權價格的確認是否合理的問題，可能會加劇市場的動蕩和不安。隨著中國股市股權分置第一批試點的結束和第二批試點的陸續推出，特別是長江電力(資訊 行情 論壇)、寶鋼股份(資訊 行情 論壇)等一批大盤藍籌股的試點方案明朗，預期逐步明確，較之試點初期對于股權分置改革的質疑、觀望態度，市場各方對于股權分置改革的態度要樂觀一些。

　　相關鏈接：既陌生又熟悉的權證

　　權證是什么？“權”是指權利，“證”則是指憑證，加在一起是“權利憑證”的意思。具體是指標的證券發行人或其以外的第三人發行的，約定持有人在規定期間內或特定到期日，有權按約定價格向發行人購買或出售標的證券，或以現金結算方式收取結算差價的有價證券。

　　作為全球證券市場除股票、債券之外的第三大金融品種，權證在海外證券市場已經發展成為一種成熟的金融品種。它在本質上是投資風險管理工具，在美國、德國、韓國以及我國的香港特別行政區都得到了很好的發展，成為世界金融市場上僅次于股票和債券的第三大金融工具。

　　權證創新產品的功能主要包括三方面：杠桿投資、風險管理、提供流動性。權證在提高了市場效率的同時由于自身的的杠桿效應會帶來較高的風險。

　　權證在我國內地證券市場曾經有過短暫歷史。上世紀90年代，我國證券市場發展初期，為了保護老股東在配股中的權益，使不愿或無力認購配股的老股東，能夠有償轉讓其配股權，深滬交易所曾推出過股本權證。第一個權證產品是1992年滬市推出的大飛樂的配股權證。1993年第二批認購證引來大量買家，甚至引發長龍排隊和混亂。由于權證價格暴漲暴跌，投機極為嚴重，以致監管層在1996年6月底終止了權證交易。