3年央票缺位已久　0508將再現(xiàn)熱銷局面

　　世紀(jì)證券債券業(yè)務(wù)部

　　本周四，今年第八期300億元記賬式國債將發(fā)行，這是首只跨市場發(fā)行的3年期品種，按固定利率付息，票面利率采用多種價(jià)格(混合式)招標(biāo)方式確定，競爭性招標(biāo)額247億元，基本承銷額53億元。預(yù)計(jì)本期債券的中標(biāo)利率落在1.9％－2％區(qū)間內(nèi)。

　　資金面仍將維持寬松

　　首先，人民幣升值后，外匯占款較預(yù)期減弱，但壓力依然很大。自人民幣升值2％后，外匯交易中心近三周美元的成交量分別為92.38億、85.76億和78.45億，呈逐步回落態(tài)勢，外匯占款壓力較預(yù)期大為減弱。但最近一周的美元成交量仍高達(dá)78.45億，處于相對高位。可見，央行所面臨的外匯占款壓力依然不小。而從近幾周公開市場操作來看，央行始終保持溫和態(tài)勢，并無意收緊場內(nèi)流動(dòng)性。因此債市資金面在近期仍會(huì)維持寬松。

　　其次，信貸反彈，對債市資金面短期沖擊不大。截止到2005年6月末，全部金融機(jī)構(gòu)的超額準(zhǔn)備金率為3.72％，與5月份持平。如備付率按照2％的最低規(guī)定來計(jì)算，商業(yè)銀行仍有6600億的超儲(chǔ)資金存在獲利需求。雖然6月份貸款增加4563億，但商業(yè)銀行的新增債券投資額仍高達(dá)1204.72億，較5月份增加156.62億。這應(yīng)是充裕的超額準(zhǔn)備金對信貸反彈所引發(fā)的資金分流起到了緩沖作用。

　　5月份與6月份人民幣新增貸款分別增加1078.01億與4653億元，而同期貸款余額卻分別減少626.18億與84.22億。在新增貸款中，有部分是來自于原有貸款到期，再次貸出的影響也是存在的，而這部分資金并不會(huì)對債券市場資金形成分流。根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，商業(yè)銀行全年貸款一般呈現(xiàn)”前緊后松”的態(tài)勢。今年上半年新增貸款額為14526.51億，已完成計(jì)劃的58％。照此計(jì)算，下半年還將有一萬億的新增貸款需要發(fā)放，這一數(shù)字顯然不會(huì)對債市資金形成大的影響。

　　在企業(yè)利潤不斷下滑的形勢下，商業(yè)銀行為控制風(fēng)險(xiǎn)而”惜貸”實(shí)屬正常行為。對于近期的信貸反彈，我們認(rèn)為是在去年宏觀調(diào)控一直壓制信貸以來，央行在7月份內(nèi)蒙古年中會(huì)議傳出會(huì)適度寬松貨幣信貸的信號后，產(chǎn)生的信貸”短期”釋放效應(yīng)，能否具有持續(xù)性仍值得懷疑。信貸反彈對債市資金面的影響是一個(gè)緩慢的過程，目前尚不會(huì)形成”質(zhì)”的變化。

　　3年品種填補(bǔ)市場需求

　　央行在5月末停止了發(fā)行3年期央行票據(jù)，而這一品種恰恰是當(dāng)時(shí)機(jī)構(gòu)青睞的”俏貨”。在3年期央行票據(jù)停發(fā)后，1年期央票的招標(biāo)利率立即跌破前期平臺(tái)，并上演”高臺(tái)跳水”。在8月9日的公開市場操作中，1年期央行票據(jù)的招標(biāo)利率已經(jīng)降至1.337％，創(chuàng)出歷史新低，較5月末的利率大幅下挫了76個(gè)基點(diǎn)。這其中雖有發(fā)行量減少的部分影響，但最主要的原因是，機(jī)構(gòu)出于資金運(yùn)作的壓力，被動(dòng)來追捧1年期央票以填補(bǔ)3年期央票造成的空缺。而此次3年期國債的發(fā)行，正好為市場增加了“缺位已久”的品種。

　　7月中旬發(fā)行的2年期國債0507的招標(biāo)利率為1.58％，銀行資金占了發(fā)行量的92％，可見其需求十分旺盛。而本期國債為3年期，與之期限相近，預(yù)計(jì)這一火爆局面仍會(huì)延續(xù)，銀行也將再次成為國債認(rèn)購的主力。在近幾個(gè)交易日，受多方面因素的影響，中長期國債出現(xiàn)大幅回調(diào)，短期品種逐漸成為市場的熱點(diǎn)，而國債0508此時(shí)的推出，正合時(shí)宜，預(yù)計(jì)其他類型的機(jī)構(gòu)也會(huì)對這期債產(chǎn)生濃厚的興趣。

　　收益率預(yù)測

　　截止到8月9日，上交所與銀行間市場收益率曲線顯示，3年期國債收益率分別為2.33％和2.1％。由于這期債券的主要需求方為銀行，因此以銀行間收益率為參考標(biāo)準(zhǔn)。在考慮了新債流動(dòng)性溢價(jià)、手續(xù)費(fèi)返還、以及本期國債的旺盛需求狀況等因素后，我們認(rèn)為本期國債的中標(biāo)利率可能低于目前市場收益率15個(gè)基點(diǎn)－20個(gè)基點(diǎn)。

　　綜上分析，預(yù)計(jì)本期債券的中標(biāo)利率落在1.9％－2％區(qū)間內(nèi)的可能性比較大，對于注重?cái)?shù)量配置型機(jī)構(gòu)，可在1.9％－1.95％的區(qū)域內(nèi)參與投標(biāo)，以確保中標(biāo)；對于注重利率型的機(jī)構(gòu)，可在1.95％－2％的區(qū)域內(nèi)參與投標(biāo)。