注資券商騎虎之難 匯金建銀都有套牢可能

　　如果證券市場的總體環(huán)境無法得到根本改善，券商無法尋找到新的盈利模式，那注資的結(jié)果很可能是把匯金和建銀再度套牢

　　張宏

　　7月5日，中國人民銀行行長助理劉士余公開表示，最近央行正支持中央?yún)R金公司、

建銀投資用市場化手段，對重點券商實施市場化財務重組。在7、8、9三個月，將有一批券商通過注資，解決備受困擾的流動性以及資本金不足的問題。而約半個月之前，央行也曾正式宣布“擬對申銀萬國和華安兩家證券公司提供再貸款”。

　　反觀央行數(shù)年來對券商的救助模式，從南方證券的托管、以央行再貸款支付客戶保證金缺口，即純粹的財政買單，到再貸款，及至目前充滿創(chuàng)新意味的財務重組模式，可謂一步步趨向市場化原則，思路的進步頗值贊許。不過，其實際效果如何仍充滿疑問。

　　目前的政策思路與之前的最大不同在于，采取市場化財務重組——注資的方式，可使匯金與建銀參與到券商的企業(yè)管理，從而更大限度地避免道德風險的產(chǎn)生。同時，也將使匯金的投資觸角由銀行業(yè)進一步延展至證券業(yè)，締造出一個類似于新加坡淡馬錫的金融混業(yè)“巨無霸”。

　　與再貸款的模式相比，財務重組注資模式(至少從目前透露的信息來看)從操作層面幾乎是完全合乎市場化原則。券商須自行填平保證金缺口，地方政府提供信用、擔保或者抵押物，同時，匯金、建銀也將對證券公司的治理結(jié)構(gòu)、薪酬體系提出一系列標準。

　　盡管用財務重組的方式可以使央行免受“濫用貨幣發(fā)行權(quán)”的指責，但匯金與建銀的實際最后控制人仍是政府。用財務重組的方式仍然給反對“券商虧空，納稅人買單”的論者留下?lián)鷳n的證據(jù)。

　　同時，需要考量的是，盡管此前證監(jiān)會已在4月份對券商進行了摸底調(diào)查，但在未來三個月中甄選合格的券商，并完成相對復雜的注資前準備(包括保證金缺口的補平，地方政府的擔保等)以及注資過程，這仍將是一個極大的考驗。目前的市況決定了央行的救助政策必須是速戰(zhàn)速決，誰能預料三個月后股指將塌陷到何等程度。在巨大的社會、政治壓力下，確保這一注資過程的公正、規(guī)范性殊為不易。

　　這一注資過程的復雜性不僅反映在時間緊迫性上，其間錯綜復雜的利益關(guān)系也可能是阻礙這一進程的因素。首先，部分券商的老股東可能對財務重組的方式心存抵觸。因為對于虧空嚴重的券商，老股東的股權(quán)比例將因注資而被稀釋，地方政府可能會失去手中握著的券商控制權(quán)；其次，匯金與建銀的進入也可能帶來高管的變動，而這樣的變動并不一定是目前的券商掌權(quán)者愿意面對的。

　　盡管有許多得失的權(quán)衡，但四面楚歌的券商能有的選擇不多。再貸款方案公布后，據(jù)稱申請再貸款的券商家數(shù)由12家創(chuàng)新類券商拓展至50家規(guī)范類券商。對于相當于低息或是無息貸款的央行再貸款，券商的熱情顯而易見。即使是財務重組，相信也將是申請者眾多。生死選擇面前，券商高管乃至其大股東都會不假思索地先抓住救命稻草。

　　在機構(gòu)與散戶的倒逼之下，政府對證券市場的救助已成騎虎之勢。關(guān)鍵在于，這一政策的出臺能否真正把券商帶出窘境，從而促進與穩(wěn)定總體證券市場的發(fā)展？如果股權(quán)分置改革難以取得成效，總體證券市場的環(huán)境無法得到根本改善，券商無法尋找到新的盈利模式，那注資仍難以幫助券商擺脫虧損的境地，其結(jié)果很可能是把匯金和建銀再度套牢。

　　此時，QFII近期增持長江電力、中集集團和三一重工等個股的現(xiàn)象引人深思。盡管國內(nèi)投資者對市場的信心已幾近崩潰，但理性旁觀的QFII仍然發(fā)現(xiàn)了市場中被低估的藍籌股。在與筆者的談話中，為數(shù)眾多的機構(gòu)投資者都表示目前已到了買進的時機，只是所有人都在觀望，甚至在“賭氣式地”逼空。中國股市的投資價值正在充分地顯現(xiàn)，政府此時需要的仍是耐心與智慧，以及頂住壓力的勇氣。惟有如此，才能收重振證券市場之全功，令匯金、建銀全身而退。