發(fā)展外匯衍生品市場乃當務之急

　　在新的匯率制度下，國內(nèi)相關企業(yè)將面臨更加復雜的匯率環(huán)境，客觀上將增強對于品種多樣、運行有效的外匯衍生品市場的需求。而從我國目前現(xiàn)狀來看，無論從品種結(jié)構上、市場規(guī)模上，還是從定價機制上、運行效率上，都遠遠不能滿足新環(huán)境的需求。

　　由于我國資本市場還沒有完全放開，存在一定程度的外匯管制，因而人民幣與外匯間的外匯交易及市場還受到相當多的制約，與外匯/外匯間市場有著不同的運行方式和特點，兩

個市場基本上是相互隔離的。

　　遠期結(jié)售匯交易是目前在岸人民幣與外匯間惟一一種零售的遠期交易方式，并且由于對交易者、交易活動、遠期匯率、遠期結(jié)售匯銀行資格等存在諸多限制，遠期結(jié)售匯交易只是一種極為初級的遠期交易方式。遠期交易品種單一，掉期交易、外匯期權等外匯遠期交易工具缺乏，企業(yè)、機構和個人可利用的匯率避險工具極為有限。銀行間外匯市場則沒有任何遠期外匯交易工具。

　　現(xiàn)有的在岸外匯市場中，商業(yè)銀行的職能定位在保障政府結(jié)售匯制度順利實施、協(xié)助官方保證人民幣匯率穩(wěn)定上，這與國際金融市場上商業(yè)銀行的主導地位相去甚遠。在國際金融市場上，商業(yè)銀行的主要職能包括:為客戶提供各種避險工具服務、進行金融衍生品創(chuàng)新活動、綜合運用各種金融工具進行自身的風險管理、提供市場流動性等方面，而從我國在岸市場現(xiàn)狀看，商業(yè)銀行的這些職能受到抑制。

　　人民幣無本金交割遠期和期權市場(NDF)是人民幣的離岸遠期市場，由于離岸市場不在本土管轄之內(nèi)，是一種基于回避人民幣匯率風險需要而自發(fā)產(chǎn)生的一種遠期外匯交易，因而其市場化程度高，在一定程度上能夠反映匯率預期變動，交易量大，市場流動性強，從有效性角度看，要高于在岸市場的遠期結(jié)售匯交易。可以說，離岸市場在一定程度上承擔了回避人民幣匯率風險的職能。不過從參與離岸交易的主體來看，從事套期保值交易的主要是那些在中國有大量人民幣收入的跨國公司。境內(nèi)企業(yè)和金融機構利用NDF交易還未被許可。

　　與人民幣/外幣的衍生品發(fā)展狀況相比，外匯/外匯間衍生品的發(fā)展速度較快，品種多樣。嚴格來說，我國外匯與外匯間交易還不能稱之為市場，它只是在銀行與客戶之間進行的零售業(yè)務。銀行間市場還不存在，外匯間衍生品交易主要依托于國際外匯市場。目前針對企業(yè)推出的相關業(yè)務包括代客外匯買賣業(yè)務、代客理財業(yè)務和外匯風險管理業(yè)務。所推出的外匯間衍生品種幾乎涵蓋國際金融市場的主要衍生品種。

　　匯率制度的調(diào)整，使發(fā)展完善我國外匯衍生品市場成為當務之急。這一方面需要監(jiān)管部門的規(guī)劃設計和適當?shù)恼�策放松，同時也需要銀行業(yè)適應新環(huán)境需求設計、推出有效的避險工具，順應市場需求。

　　筆者認為，在外匯衍生品品種推出方面需要進行科學、合理的規(guī)劃，一方面要考慮市場建設的成本與收益關系，另一方面也要考慮衍生品的高風險性，在品種選擇上有所側(cè)重或排序。對于外匯衍生品推出模式的構想，筆者有以下幾個觀點:

　　盡早建立人民幣與外匯間外匯遠期市場，積極開展掉期交易。遠期外匯交易與外匯期貨交易有一定相似性，但在實際發(fā)展中兩種外匯衍生品市場的發(fā)展并不是均衡的。國際外匯市場發(fā)展經(jīng)驗表明，外匯期貨市場并不是外匯遠期市場的高級替代品，在許多國家中往往存在外匯遠期市場而沒有外匯期貨市場。在全世界近百家期貨交易所中，只有13家開展外匯期貨或期權交易，涉及的國家或地區(qū)僅有9個。考慮到期貨交易的高風險性，首先發(fā)展人民幣遠期外匯交易要優(yōu)于首先發(fā)展外匯期貨交易。

　　掉期交易是遠期外匯交易中的一個非常重要的交易方式，在遠期外匯交易中，掉期交易占有非常重要的地位，據(jù)IMF2004年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，外匯掉期交易量在外匯遠期交易量的比重高達82％。由于掉期交易涉及即期、遠期兩個市場，其報價依據(jù)兩個市場之間的套利關系，并且使用掉期交易進行拋補利率平價套利成本低，因此對于保證遠期匯率的合理性也有非常重要的意義。

　　在發(fā)展外匯與外匯間的衍生品交易上，可建立國內(nèi)交易市場的發(fā)展模式，即在本土建立相應的場內(nèi)或場外交易場所，吸引銀行、客戶等市場主體直接在本國市場進行外匯間的衍生品交易。可借鑒新加坡的做法。1984年9月7日，新加坡國際金融期貨交易所(SIMEX)和美國芝加哥商業(yè)交易所(CME)之間建立“共同對沖”(Mutual　O　f　f　s　e　t　)機制，也就是說投資者在兩個交易所的某些合約上進行可互換的交易，由于新加坡和美國位于不同時區(qū)，在CME收市后投資者可以在SIMEX繼續(xù)進行交易，反之亦然，從而形成24小時的不間斷交易，擴大了投資者參與的規(guī)模和范圍。在開展外匯間互換交易方面，可以利用已有的銀行間外匯交易中心的平臺，吸引更多的銀行參與，積極開展外匯互換交易。

　　第三，積極研究人民幣與外匯間的外匯期貨、期權交易。

　　第四，當在岸市場發(fā)展相對成熟時，可完全對外開放在岸市場，最終實現(xiàn)兩個市場的融合。

　　在我國在岸遠期外匯市場得到一定程度發(fā)展的時候，可允許境內(nèi)企業(yè)參與離岸市場套期保值交易，或允許境外跨國公司參與在岸遠期外匯交易，從而使主要的套期保值者充分參與這兩個市場的價格形成，并通過套期保值者對市場的選擇創(chuàng)造競爭環(huán)境，促進交易效率的提高和遠期匯率的關聯(lián)性。

　　外匯衍生品市場的發(fā)展和完善是一個系統(tǒng)工程，除了需要企業(yè)、銀行、監(jiān)管部門等多層次、多部門的協(xié)調(diào)合作之外，相關法律、會計制度的改進與完善、社會公眾對外匯衍生品的認知程度等都會影響外匯衍生品市場的發(fā)育程度。

　　從我國目前的會計制度上看，在外匯衍生品方面的制度規(guī)定還比較滯后。發(fā)展外匯遠期交易工具，需要科學、完備的外匯衍生品方面的會計處理法規(guī)，能夠針對衍生品特點，設計出既符合風險管理需要又能促進市場主體運用外匯衍生品的會計處理法規(guī)。

　　外匯衍生品具有一定的復雜性，因此要使市場主體真正去使用外匯衍生品進行套期保值或投機交易，必須要提高社會公眾對外匯衍生品的認知程度。以菲律賓為例，在發(fā)展中國家中，菲律賓是遠期外匯市場發(fā)展相對較快并具有一定深度的國家，其中的一個主要原因是，菲律賓在一段時間適當?shù)臄U大了對遠期保值的官方安排，這增加了私人部門對遠期保值益處的認識和興趣。有了對遠期保值交易的最初的了解和認識，使得菲律賓在引入市場化的遠期外匯交易時能夠很快地被社會公眾接受和認可。