韓志國：股改成敗基準 試點不能示范就不能成功

　　中國證監(jiān)會研究中心主任李青原在接受媒體采訪時表示：股權(quán)分置改革不能以股價漲跌論成敗。此話一出，引起市場各界強烈反應(yīng)。7月28日，新浪財經(jīng)特邀著名經(jīng)濟學(xué)家韓志國，知名市場人士張衛(wèi)星，于7月28日作客新浪聊天室，與投資者探討“股權(quán)分置改革成敗標準”的話題。以下為著名經(jīng)濟學(xué)家韓志國教授在聊天中的精彩觀點：

　　韓志國 ： 實際上最近幾天關(guān)于股改標準的討論是醞釀已久，一定要爆發(fā)的。而且這

個標準討論延續(xù)下去，對中國的股權(quán)分置改革會起到一個明顯的促進作用，股權(quán)分置改革目前所面臨的標準的討論，不僅僅是股價的問題，涉及到三個方面的問題：第一個問題就是股權(quán)分置改革到底改什么；第二個問題，股權(quán)分置改革的試點到底是試什么；第三，保護流通股的利益保護到底保什么。股權(quán)分置改革到底改什么，我覺得非常的迷盲，出現(xiàn)了方向性和制度性的迷盲，股權(quán)分置改革到底試什么，到底要試出什么東西，保護流通股的利益，就是國九條的宗旨和靈魂，怎樣保護呢？給你1股也是保護了，到底這三個問題怎么解決，圍繞這三個問題就出現(xiàn)了三個基準和標準。

　　第一個問題，股權(quán)分置改革到底改什么？我認為股權(quán)分置改革并不是僅僅的把非流通股變?yōu)榱魍ü桑�全面上市，本質(zhì)是三個方面，第一要消除股市發(fā)展的重大制度障礙，中國的股市是一個股權(quán)分置的市場，

　　市場出現(xiàn)的弊端是制度弊端，是制度走偏，第二是制度所戕，大股東可以堂而皇之、名正言順對流通股東進行盤剝，從一只養(yǎng)身上撥出幾張皮。另外就是制度復(fù)制，股東分置時間越長，就越難改。這十五年來，股權(quán)分置使股市的發(fā)展走進了死胡同。

　　第二，對流通股要重塑股市運行的內(nèi)在市場競爭，也就是說競爭機制、優(yōu)勝劣汰機制都要用市場化的，現(xiàn)在都是行政化的，包括治理結(jié)構(gòu)，這次股權(quán)分置改革把公司治理結(jié)構(gòu)方在一邊，這是重大的缺陷。

　　第三，恢復(fù)市場資源的有效配置功能。要形成新的價格形成機制、價格發(fā)現(xiàn)機制和價格演進機制，也就是說要打破現(xiàn)有的股市的供求關(guān)系，變成全流通過程中要新的流通關(guān)系，形成新的價格機制，這是根本的。這兩天大家討論和李青原標準的問題都回避了一個問題，李青原說的代表證監(jiān)會的想法，他們對股權(quán)分置的看法跟我們的看法不一樣，他們的分析對于股權(quán)分置改革根源性的問題�，F(xiàn)在解決股權(quán)分置到底是解決歷史遺留還是解決未來發(fā)展的問題？

    包括剛才張衛(wèi)星講的，所有保薦人都是以發(fā)展，補償是一個歷史問題，含權(quán)是歷史問題，只有注重歷史才會有現(xiàn)實的公平、公正、公開，也就是說，你要尊重過去的歷史，非流通股承諾不上市，這樣流通股價格就比較高，如果上市的話，就不會這樣。過去流通股是7月，現(xiàn)在不是7月了，歷史就要重寫，尊重市場成本，一定要尊重歷史過程，第二是尊重市場成本，流通股和非流通股的差距是七、八倍的差距，現(xiàn)在根本不承認這個過程，補償不是按照成本價相比，如果不補償成本也要做一個參考，現(xiàn)在參考都不參考，所以流通股被成為遺漏的對象，第三要尊重本質(zhì)差異，一個是有流通權(quán)的股票，一個是沒有流通權(quán)的股票，現(xiàn)在要把它原有的契約關(guān)系改掉，如果把它變?yōu)闅v史遺留的問題來解決，不僅要補未來，還要補歷史。.

    而現(xiàn)在目前所有的對價思路，是不考慮歷史的思路，不考慮流通股對上市公司作出的重大貢獻，不考慮流通股對公司凈資產(chǎn)所作出的重大貢獻，不考慮流通股這些年來巨大的損失，在這樣的基礎(chǔ)上搞對價怎么能成功呢？怎么可能有明確的方向呢？市場怎么可能預(yù)期明確呢？所以股改的標準是什么標準呢？我認為有三條標準。

　　第一，單個股票的價值是否得到提升。通過改革，每個股票價格是否得到提升，這是股改成功與否的標準。如果通過股改，股票在下降，說白失敗。

　　第二，整個市場預(yù)期是否得到明確。如果所有股票價格都提升了，肯定是看好。如果所有股票價格都在下降，內(nèi)在投資價值在下將，市場就看空，就是跌，股票就是預(yù)期的差別，有人看漲，有人看跌，如果股價下跌，不以股價論成敗，股價下跌大家都不看好，沒有投資價值。如果股改把投資價值降低了，沒有投資價值了，就失敗了。

　　第三，制度弊端的消除過程是否成為市場信心重聚和凝聚的過程。如果試點越來越?jīng)]有信心，市場能成功嗎？這三個標準的核心標準，單個股票價值、整個市場價值和制度弊端的消除，這三個標準的核心表現(xiàn)在市場的根本轉(zhuǎn)入。在制度轉(zhuǎn)折過程中，能否有效激發(fā)和形成市場轉(zhuǎn)折，既是股權(quán)分置改革成功的前提，也是股權(quán)分置改革成敗的標準。所以離開股價談股權(quán)分置改革的成敗是沒有任何意義的。因為股市就是一個漲跌的市場，不是漲就是跌，漲大家看好，跌就是退避三尺，肯定失敗。

　　這是我講的第一個問題，股權(quán)分置改革到底改什么。

　　第二，股權(quán)分置改革到底試什么。我曾經(jīng)講股權(quán)分置改革必須找到小港村，股權(quán)分置改革一定要試點，但不是現(xiàn)在這種試法，試點要試什么，小港村的理論是我提出的，流通股表決機制也是我提的，我在這里給大家透露一個重大的秘密，2002年，我們和管理層，甚至可以說不是管理層的問題，曾經(jīng)推出過4.1股縮1股的方案，而且這個方案并不僅僅是理論層面的問題，也不僅僅是中國證監(jiān)會的管理層面的問題，當時達到了最高層面，達到了國務(wù)院層面的問題，曾經(jīng)三次推出，第一次是2002年5月，由于某種原因擱置。

     第二次是2002年6月，也就是4.1股縮1股的方案是2002年6月，這次已經(jīng)不只是管理層通過了，而且國務(wù)院部級聯(lián)誼會議也通過了，最后上報到最高決策層，由于某種極特殊的原因擱置，由于這個原因?qū)е铝恕?.24”股票當天暴漲。

    第三次推出是2002年8月，這次也通過了管理層，也通過部級聯(lián)誼會議制度，也通過了更高層面副總理層，也是在最后由于某個特殊原因沒有突出，如果按照當時這個試點，是4.1股縮成1股，按照這個的思路，這個公司12452萬股，非流通股是8599萬股，縮股后，非流通股變成了2109萬股，每股的凈資產(chǎn)由原來的3.42元增加到7.13元，每股稅后利潤由每股0.48元變?yōu)?元，公司股票市盈率由原來30.69倍降到14.73倍，如果當時這個方案推出，你說這個小港村不是很有意義的小港村嗎？市場的轉(zhuǎn)折不就很容易實現(xiàn)了。股本從一億二千股降到五千九百多萬股，如果按照這樣的試點，就完全可以實現(xiàn)由股票轉(zhuǎn)折發(fā)展到市場轉(zhuǎn)折，再發(fā)展到質(zhì)的轉(zhuǎn)折。

   我講小港村就是兩句話，第一，全流通市場必須找到小港村，第二，還必須找到2000年炒網(wǎng)絡(luò)股中的上海梅林�，F(xiàn)在的問題是，試點的方案和我們當時2002年的試點方案天壤之別，所以這種方案不能形成市場轉(zhuǎn)折的根本原因是市場的方案離市場預(yù)期太遠。那么，經(jīng)過這三個多月的試點，我們看到試點必須要試出三個方面的東西：第一個要試出政策底線；第二，試點要試出對價的思路。第三，試點要試出市場的信心，只有這三個條件同時具備了，試點才能稱之其為試點，試點才能給股市帶來希望。

     而現(xiàn)行的第一批和第二批股權(quán)分置改革試點，既沒有試出政策的底線，因為第二批比第一批更不好，就意味著以后可能比第二批還不好，就沒有底線了，沒有試出對價思路。現(xiàn)在只有一個對價思路，縮股也是邊緣化的，只有送股的思路，送股已經(jīng)看得很清楚，理論不除權(quán)，實際都除權(quán)，所有參與股權(quán)分置改革的人都成為套牢組，成為受害者，還會試點改革嗎？第三沒有試出市場的信心，方案不好，市場不可能有信心，現(xiàn)在出現(xiàn)什么情況呢？最差的是國有大型企業(yè)，其次是國有一般企業(yè)，再次是民營企業(yè)，我覺得應(yīng)該返過來，因為改革涉及到國家的發(fā)展全局和改革大局，國家應(yīng)該給股民讓利，過去四年大熊市，流通股為股權(quán)分置改革支付了巨大的成本，是顯性的成本，一萬五千個億，真金白銀損失掉了，需要流通股支付成本的時候，需要國家支付成本的時候，如果明確這一點，試點就有意義，試點就是示范。試點不能示范就不能成功。