匯率改革治理中國宏觀調控痼疾的良方

　　隨著我國經濟改革開放長久持續的發展，我們在匯率政策上的傳統意識和管理方法顯然已經過時，越來越不適應我國的宏觀經濟管理。正因如此，我國政府在堅持主動性、可控性和漸進性三原則的基礎上，把握時機進行人民幣匯率形成機制改革是正確的

　　我們的貨幣化已經進行了二十多年了，我國貨幣供應量占GDP的比重已堪稱之最。因此，筆者認為:我們不能拿以前二十多年來的經驗數據來衡量、說明或判斷今后貨幣供應量增

長的合理水平，否則我們有可能犯經驗主義的錯誤

　　日前，人民幣匯率升值問題明朗化，同時，政府決定從此以后人民幣匯率不再釘住單一美元，而是實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。這是自1994年以來對人民幣匯率形成機制進行的首次重大改革，它將解開近兩年來困擾我國宏觀經濟調控的一個癥結，可以緩解對外貿易不平衡、擴大內需以及提升企業國際競爭力、提高對外開放水平等。

　　宏觀調控遭遇困惑近兩年，表面上不錯的經濟增長中，總感到有些不和諧音，有些數據指標是明顯不愿看到的。比如:固定資產投資規模過大、增長過高；能源、交通、原材料消耗的巨幅增長及其價格的雙位數勁升；貿易磨擦不斷；國際油價持續上漲并起伏不定；利率調整好像處在一個十字路口暫時不知向何處去，等等。總之，去年以來國際國內的各種經濟信號混沌不清，使人感到不知所措，以至影響我們對宏觀經濟的準確判斷，至今仍有許多看不明、說不清的事項，甚至許多外國經濟專家來到中國看了以后也直搖頭。

　　回顧近20年的中國宏觀經濟歷史，我們會發現這兩年經濟走勢確實常有些讓人百思不得其解之處。比如，在1984－1985年、1988－1989年、1992－1994年等幾次經濟過熱中，經濟表現多為固定資產投資膨脹、貨幣信貸失控、物價迅速上漲，外貿及外匯上則會出現進出口大幅增加并轉化為逆差而且導致外匯儲備下降以及人民幣貶值和通脹同時發生，等等。這時國家采取的宏觀經濟政策在方向上也相當明確和簡單，無非是緊縮財政信貸(以前叫“雙緊”政策)、提高利率(在1989年和1993年還采取了儲蓄保值貼補的措施)、壓縮基建(控制固定資產投資)、控制物價過快上漲，等等。

　　但在這次我國經濟過熱增長中卻出現了一些完全不同的現象:雖然固定資產投資膨脹、物價上漲與經濟快速增長相一致，表現為正相關，但進出口方面卻在進口大幅增長的同時出口也大幅增長，并未表現為貿易逆差，而是出現巨額順差并有所擴大；外匯儲備也未見減少，反而出現巨額增長，表現為負相關。同時，在全國無論是消費品價格還是生產資料價格均明顯上漲的情況下，人民幣不僅未反映出貶值壓力，反而升值壓力巨大。

　　隨之而來的是宏觀調控遭遇難題:如從宏觀經濟政策的角度來看，針對投資嚴重膨脹、經濟增長過快、通脹明顯等現象，應該是毫不猶豫地調高利率(何況我國正處于一個低利率時期)，但實際上我們卻受到了人民幣匯率升值以及美元低利率的挾制，難以提高利率到足以控制固定資產投資膨脹的水平。因為調高人民幣利率必會吸引大量國際熱錢更多涌入中國，炒作人民幣升值預期，這會給人民幣帶來更大的升值壓力。另外，從匯率本身來看，國內通貨膨脹明顯(2004年CPI上漲3.9％，生產資料價格和房地產價格增幅十分突出)，人民幣意味著貶值；但在國際上卻對人民幣刮目相看，具有強烈的升值預期，美日等國多次要求人民幣升值。由此甚至引發了激烈的爭論。

　　另外，還有人對我國的利率政策也提出完全相反的看法，有人從我國當前宏觀調控的角度出發，認為應該毫不遲疑地提高人民幣利息；而有人則從人民幣匯率升值預期的角度出發，認為人民幣應該降息。所有這此問題糾纏在一起，常常使我們感到困惑、甚至有宏觀調控不知從何著手或如何控制之感。

　　經濟矛盾主要緣于匯率那么，到底我國經濟生活中如此紛繁復雜的矛盾現象是如何形成的呢？筆者認為，一切緣于匯率，即由于人民幣匯率定價不準確(未按市場定價)，才引發了我國在經濟過熱增長中出現的種種矛盾現象。

　　人民幣之所以在國內存在明顯通脹的情況下還有升值壓力，說明人民幣估值過低。而人民幣估值過低主要是由于兩個主要因素形成的:一是從1994年起人民幣實行釘住美元的匯率生成機制、并確定人民幣兌美元8.27:1的匯率以來，中國作為一個后起的新興發展中國家，十年來其經濟增長速度顯然是美國不可比擬的，這導致事實上人民幣對美元匯率理應升值；簡單地說:十年過去了，我們并未根據兩國的經濟發展、市場變化等情況對人民幣匯率做出合理的重新定價。二是美元近兩年連續貶值，這使人民幣相對其他外國貨幣跟隨美元出現了變相貶值，這顯然是一個方向上的錯誤，因為中國十年來經濟強勁增長，相對經濟緩慢爬行的歐日等世界主要貨幣國家，人民幣應該升值。這顯然違背了經濟發展的客觀規律。于是，人民幣的升值壓力也就由此而來。那么，為什么人民幣在通脹壓力的情況下還有匯率的升值壓力呢？這是由于升值的壓力遠遠大于通脹貶值的壓力，即通脹貶值遠遠抵消不了人民幣低估的幅度。這反映出:十年之后的今天，人民幣幣值的偏離度實在太大了，這是我們分析研究當今中國經濟一系列問題的癥結所在。或者說，解決人民幣匯率定價的不準確，是解開今天我國宏觀經濟運行當中一切矛盾現象的一把鑰匙。

　　正是由于匯率估值過低，才使人民幣升值預期強烈，隨使國際熱錢大量涌入中國，這是中國為何固定資產投資高漲、上海等地出現房地產泡沫的重要原因；正是由于人民幣匯率過低，才使得中國商品在國內經濟過熱增長的情況下，仍保持了出口的持續強勁增長，并且順差巨大；正是由于人民幣匯率過低，才使得在國內經濟過熱并大量使用外匯搶購國際能源、原材料等資源的情況下，外匯儲備仍表現為巨額增加。同時，也正是由于人民幣匯率過低，才使得中央銀行不得不因收購市場上過多的外匯資金而吐出大量的人民幣基礎貨幣，從而使貨幣供應量增加過多；同時令利率工具難以使用，因此即加大了我國宏觀調控的難度。進而，由于利率無法較大提高(存貸款各升0.27個百分點)，才使我國出現了負利率現象，等于事實上在鼓勵社會追逐投資。這是我國投資膨脹壓而不降的一個根本性原因。從某種角度講，人民幣匯率估值過低，一方面造成宏觀經濟運行中的許多扭曲現象，另一方面又使宏觀調控的許多政策工具難以啟用。這就是當前我國宏觀調控為何感到別扭的關鍵所在。

　　落伍調控理念與手段需要反思那么，針對我國目前在宏觀經濟運行及其調控當中存在的諸多問題，我們應該采取什么措施才能進行有效調控呢？

　　第一，匯率是最重要、甚至是基礎性的經濟調節杠桿，并且靈活有效，而我們長期以來卻人為棄用，這是造成此前我國宏觀調控被動局面的一個重要原因。究其原因，一方面是由于中國過去實行計劃經濟體制，在匯率問題上缺乏市場操作的經驗；另一方面則是由于1997年亞洲金融危機爆發對人民幣形成巨大的貶值壓力，當時確有“山雨欲來風滿樓”之感，進一步強化了我們對人民幣匯率固定不變或匯率不能隨意調整的概念。實際上，對任何一個國家來說(除非它是實行聯系匯率制度并且自動放棄貨幣政策等宏觀調控工具)，國家之間經濟發展狀況的差異性隨時存在，幣值肯定隨時都會發生調整、變化，一成不變的匯率安排顯然是不能成立的，更何況對中國這個在國際上迅速崛起并日益重要的經濟大國呢。

　　匯率對宏觀經濟的調節也像貨幣政策一樣，在于預調和微調，如果等問題積累到足夠程度時，那么大幅變動必將對宏觀經濟造成較大沖擊。尤其在匯率預期(升或降)明顯并吸引大量國際熱錢的情況下，此時的調整常常一方面會造成本國巨大的經濟損失，另一方面還有可能引發嚴重的金融危機。因而，每到此時必會有騎虎難下之感。而這個時候如果匯率繼續維持不動，利率政策即難以發揮調節經濟的作用。這就是香港實行聯系匯率條件下，為何放棄利率等貨幣政策工具的原因。

　　可見，匯率是利率政策發揮作用的基礎；反過來，利率政策的調整又會影響匯率升降。所以，相比較而言，匯率創造基礎條件，具有經濟調節的基礎性作用，既是一個穩定器，又是一個調節器。其作用利率政策是不能取代的。不論由于何種原因，如果致使匯率失去靈活調節經濟的杠桿作用，那么宏觀調控必然難上加難。因此，隨著我國經濟改革開放長久持續的發展，我們在匯率政策上的傳統意識和管理方法顯然已經過時，越來越不適應我國的宏觀經濟管理。正因如此，我國政府在堅持主動性、可控性和漸進性三原則的基礎上，把握時機進行人民幣匯率形成機制改革是正確的。

　　第二，與十年前相比，我國經濟發生了天翻地覆的變化，這增加了當前宏觀調控的復雜性，這是我們必須面對的現實。十年前，包括1993－1994年中國經濟最近的一次過熱增長中，我們調控經濟主要面對的是國內問題，根據國內的情況制定相關政策即可，不必或較少顧及國際因素。但是今天我們進行宏觀調控時，卻發現僅僅考慮國內經濟狀況和國內因素是完全不可行的，必須面對國際經濟形勢，必須考慮美日歐等經濟大國的經濟政策及其相互影響。當然，中國實行的宏觀經濟政策，也會對世界經濟、美日歐等諸國帶來一定的影響。這是由于十年來經濟高速發展，中國經濟在世界經濟總量中的份額大幅增加，中國事實上已成為全球一個舉足輕重的經濟大國了；并且，隨著中國經濟改革開放程度的不斷提高以及加入世貿組織等因素，中國經濟已經緊密地與世界經濟融為一體或“一體化”了。所以中國經濟發展以及宏觀調控如何，必然受到世界經濟及諸經濟大國的影響。這一點我們務必要認識清楚，這恐怕也是目前我國宏觀調控難度加大的一個重要原因。

　　第三，某些長期實行的經濟政策可能需要考慮進行方向性的調整。比如，長期以來我們為積極吸引外資而制定了許多優惠政策，為大力推行外向型出口政策而進行了大量的財政貼補，等等。道理很簡單:中國已經不是一個外匯短缺的國家，而已成為一個外匯過剩的國家；現在，我們不為缺少外匯而著急，而為外匯過多而頭痛。那么連帶著，我們也許不需要再花費大量財政資金補貼所生產的廉價產品進行不遺余力的低價外銷。因為對中國這樣一個經濟迅速發展的第一人口大國來說，長遠看下一步經濟發展恐怕更重要的是培育國內市場即擴大穩定的內需，這是保持我國經濟長期持續穩定發展之根本。同時，還要注意制定相關的扶持政策，重點發展那些科技含量高、附加值大的高端產品，這也是今后我國長期保持國際競爭力的必由之路。

　　第四，貨幣供應量參照指標可能需要進行適當的調整，我們不能簡單地僅僅依據過去的經驗數據做判斷。改革開放以來，我國的貨幣政策主要以貨幣供應量作為中介目標。而二十年來隨著我國經濟的高速發展，貨幣供應量增長率更高，甚至遠遠超過同期GDP增長與物價上漲之和，到頭來這成為一條衡量我國貨幣供應量增長合理與否的標準。其結果是使我國經濟的貨幣化水平迅速攀升，2004年末達到185％，這在世界各國均屬最高水平之列，尤其對一個經濟大國來說更屬世界之最。對這一現象，過去我們總是說我國是轉型國家，用經濟貨幣化的理論來加以解釋。但今天的問題是:我們的貨幣化已經進行了二十多年了，我國貨幣供應量占GDP的比重已堪稱之最，到底有沒有一個邊？因此，筆者認為:我們不能拿以前二十多年來的經驗數據來衡量、說明或判斷今后貨幣供應量增長的合理水平，否則我們有可能犯經驗主義的錯誤。比如，1998－2001年我國四年平均貨幣供應量M2、M1大約分別平均增長14％左右。2002年明顯提速，M2、M1同時都增長16.8％，創下了五年來的最高值。2003年則是更加放大的一年，M2、M1分別增長19.6％和18.7％。2004年因宏觀調控而明顯下降，M2、M1分別增長14.6％、13.6％。這當中明顯看出:2002－2003年我國貨幣供應量明顯過多，隧造成2003年下半年通脹壓力開始重現。而直到目前，前幾年投放過多的貨幣供應量顯然未能完全消化(人民幣匯率問題)，經濟生活中仍存在明顯的通脹壓力。根據這種情況，我們不可完全相信以前形成的貨幣供應量增長參數，也許適當，也許過多。筆者的看法是:在當前我國宏觀經濟發展面前，我們寧可把貨幣供應量看管嚴一點，也不宜松一點。