市場預期加大 房地產步入升值周期

　　中信證券研究部王德勇

　　我們認為，這次升值標志著故事的開始，市場人士對升值預期加大，而升值對房地產行業的影響有利好、利空兩方面。

　　一方面，從國外的經驗看，貨幣持續過度升值會導致經濟減速(因為外商直接投資下降

、凈出口下降)、外資需要下降，從而使房地產需求下降，并會導致通脹水平下降，從而使房地產價格漲速下降；另一方面，升值會帶來諸多利好:第一，升值預期導致外資對房地產的投資需求加大。貨幣升值預期會導致外資的涌入，并大量投資到房地產上，從而增加房地產投資需求，推高房價，這是貨幣升值過程中必然發生的；第二，收入效應及財富效應導致國內房地產需求增加。升值導致物價變得更便宜，用于購房的可支配收入增加，購房能力的提高導致需求增加。利空與利好影響相疊加形成升值對房地產的最終影響。

　　但是需要指出的是，升值的最終影響取決于升值后宏觀經濟的走向。如果經濟仍然能保持較高的增長，則升值對房地產是利好，如果經濟出現嚴重衰退，則房地產亦將受損。

　　從韓國、日本、臺灣等國家或地區的歷史來看，升值對房價的影響有一個明顯的周期:持續上漲——泡沫形成——泡沫破滅——房價下降。出現這一過程的原因在于:在升值初期，經濟形勢良好，需求增加，特別是外資投資需求增加，導致房價上漲；升值過程中，房價在不斷上漲，泡沫形成，但支持房價的宏觀經濟卻受到越來越大的負面影響；最后，幣值升至最高時，房價到了最高點，但出口受到重大影響、外資撤退，宏觀經濟開始走向衰退，這時就是泡沫破滅、房價下降的時候。整個過程周期長度取決于升值周期長度，這個周期一般會較長，如韓國是4年:1986年至1990年；日本是24年:1971年至1995年；臺灣是8年:從1985年至1992年。

　　我們認為，由于人民幣升值故事剛開始，因此對房地產是利好:房地產需求增加將導致房價上升。

　　房地產上市公司將從升值中受益:一是持有物業及儲備升值，二是需求上升加快銷售進度，三是房價上升提高毛利率。受益最大的公司是物業持有型公司，能享受房價長期上漲帶來的利好，這類公司包括金融街、招商地產、小商品城、華僑城等；其次是擁有大量土地儲備的開發類公司，只能通過現有儲備升值帶來項目毛利提高中受益，新增儲備成本上升，從而無法保持長期的高毛利，這類公司包括萬科、金地集團等。

　　但受國家對房地產行業調控的影響，升值不會改變住宅開發類公司增長下降的趨勢。我們維持住宅開發類公司弱于大市的評級，維持金融街、華僑城強于大市的評級。