劉紀鵬：可流通底價等于流通股股東權益保護價

　　兩批試點“有代表性的試點企業卻沒有試出有代表性的方案”

　　本報記者 魏璇 發自北京

　　自證監會發布《關于上市公司股權分置改革試點有關問題的通知》啟動股權分置改革至今兩個多月來，46家試點公司已經有45家提出了改革方案。首都經貿大學公司研究中心主

任劉紀鵬教授在接受《第一財經日報》專訪時分析指出，已經推出的方案大多囿于送股，缺乏更為廣泛的嘗試，從而導致“有代表性的試點企業卻沒有試出有代表性的方案”。他認為下一階段方案的核心應該利用可流通底價鎖定上漲預期，大股東只有解放股民，才能最后解放自己。

　　《第一財經日報》：所謂可流通底價究竟是什么意思？是怎樣確定的？

　　劉紀鵬：可流通底價是指非流通股股東在其持有的非流通股轉入可流通時，在價格上向流通股股東承諾的最低限價，即非流通股只有在這一價格之上才可賣出。可流通底價是絕對高于上市公司現有股價的，因此，也可以叫“流通股股東權益保護價”。這個價格是考慮上市公司的歷史成本以及未來非流通股可流通時可能會給流通股股東造成的風險等多種因素后，由雙方博弈而來的。

　　對大股東來說，由于股價與其利益已由不相關進入正相關狀態，這就要求大股東主要通過內部的注入優質資產、資產重組、提高經營業績和公司治理水平，結合外部良好的宏觀經濟走勢和相應的增發配股、送股除權等條件來實現其股份的流通。

　　不過需要強調的是，大股東提出的可流通底價能否達到，還要附加兩個條件：一是要有科學的估值和實現底價的措施；二是確定一個期限，可考慮三到五年之間的時點。

　　《第一財經日報》：我們發現幾年來你一直在提通過可流通底價鎖定價格上漲預期，理由是什么？

　　劉紀鵬：利用可流通底價鎖定上漲預期有兩方面原因。其一是全流通和可流通的風險預期不同。必須看到的一個現實是兩類股東之間對價博弈時，對非流通股全流通還是可流通的預期數量依據在理解和認識上有差距。因此，必須找到對價的價格標準，即非流通股在什么樣的價格以上流通才不會給流通股帶來風險，而在什么樣的價格以下流通會給流通股帶來多大的風險。有了這樣一個價格底線再去談風險發生時給流通股股東的補償、承諾和對價比例才好談。

　　第二方面的原因其實也是最簡單的道理，就是價格預期才是投資人最關注的。如果大盤持續下跌，非流通股股東在獲得流通權的同時卻沒有獲得溢價權，而流通股股東也遭受了巨大的損失，那么可謂是兩敗俱傷。這樣的情況一旦發生，何談流通股股東的損失全部由非流通股股東來補償？

　　而在價值提升中對價則能創造雙贏的局面。一個高于現價的可流通底價的確定，將使流通股股東和非流通股股東雙方在非流通股轉為可流通時，利用流通所釋放出的巨大價值，實現雙向補償，這對雙方都是有利的。

　　既然對價格的預期是人們入市與否的直接動力所在，那么對市場價格形成影響的因素也是雙方對價的關鍵。

　　《第一財經日報》：那么可流通底價與送股和縮股的關系如何呢？

　　劉紀鵬：在貫徹以價格預期為主的原則下，把方案真正從“兌股”轉到“對價”思路上來是制定具體方案的基礎。對價對的是未來，可流通底價更適用于效益好的企業。

　　對業績較差且回天無術的上市公司則不適用于用可流通底價作為對價的前提來解決股權分置問題，因為大股東無法承諾一個被流通股股東接受的可流通底價。對這類公司則可考慮以縮股的方式向流通股股東實現對價。對價實現后，其非流通股股份即可轉入流通，其股價相對或絕對的減少及大股東控股權的喪失，事實上就會成為二級市場買殼的對象和并購的題材。通過新的控股股東的進入、購并和重組，提高上市公司的質量。

　　《第一財經日報》：農產品(000061.SZ)這種可流通底價模式和權證有關系嗎？

　　劉紀鵬：明確講，二者根本就不是一回事，而且我不贊成在股權分置改革中引入權證的概念，因為這把問題復雜化。這些創新都很重要，但必須抓住股權分置改革這一主要矛盾。把改革完成后，再做其他金融產品創新才更安全和穩妥，股改方案要讓投資人感覺通俗易懂、簡便易行、大道至簡。