滬深300并不意味著股指期貨時機成熟

　　滬深300(資訊 行情 論壇)指數(shù)的推出，引得市場普遍猜測股指期貨的推出為期不遠了。

　　盡管從長遠看，推出股指期貨是一種必然，但目前國內(nèi)股市尚不具備一些基礎條件，

　　推出股指期貨的時機并未成熟。

　　4月8日，滬深交易所聯(lián)合推出滬深300指數(shù)。這是自2000年以來喧囂很久的、由交易所編制的全市場統(tǒng)一指數(shù)首次推出。無論滬深交易所推出此項指數(shù)的本意為何，市場普遍猜測，股票指數(shù)期貨為期不遠了。

　　從國外股指期貨的推出和發(fā)展歷程來看，在股票現(xiàn)貨市場的基礎上推出股指期貨等金融衍生產(chǎn)品，需要具備充分的市場條件，并且經(jīng)歷較長的孕育期。美國股市在誕生近200年后才推出股指期貨，即得益于較為充分和成熟的市場條件：首先，金融理論不斷發(fā)展；其次，大批藍籌股公司成為股市中堅力量；另外，養(yǎng)老基金 、共同基金和保險基金等一大批機構(gòu)投資者成為主要投資力量，并具備了較為成熟的投資理念；非常重要的一點是，市場監(jiān)管和風險控制體系日臻完善，市場才得以穩(wěn)健運作。盡管從長遠來看，推出股指期貨是我國證券市場的必然選擇，但目前尚不具備一些基礎條件，推出股指期貨的時機尚未成熟。

　　首先，股票現(xiàn)貨市場的一些問題沒有得到根本性的解決。股權(quán)分置等問題長期懸而未決，引起的不確定性將加大市場的波動和風險，導致股指期貨偏離其應有的功能和價值，并可能演變成對股權(quán)分置改革的賭博。

　　股指期貨作為一種新型的金融工具，既具有套期保值、價格發(fā)現(xiàn)的積極作用，也具有風險擴大和加劇投機的消極特點，因此，它的推出應建立在現(xiàn)貨市場已成熟的基礎之上。與西方資本市場自然演進的發(fā)展方式不同，我國股票市場的發(fā)展和創(chuàng)新呈現(xiàn)出強烈的“政府驅(qū)動型”特征，政策干預對股市的價格運行具有非常大的影響。同時，國內(nèi)股市參與者投機心理嚴重，價值投資理念尚未普遍形成。由于股指期貨交易具有高杠桿性，可以放大證券市場的波動，并有可能為內(nèi)幕交易者、投機者提供可趁之機。同時，股指期貨的波動會反過來作用于基礎證券市場，研究表明，一些市場在推出股指期貨之后，股票市場的波動性明顯增大。另外，基礎證券市場與股指期貨市場之間的相互作用機制也非常復雜，在我國基礎證券市場的基礎尚不牢固的情況下推出股指期貨，可能會放大和誘發(fā)當前股票市場的風險。

　　其次，滬深300指數(shù)能否成為股指期貨的標的指數(shù)，也是一個需要實踐檢驗的問題。從全球經(jīng)驗來看，成功的指數(shù)期貨往往依賴于指數(shù)產(chǎn)品本身的優(yōu)劣。美國最早的指數(shù)期貨使用的是價值線(value line)指數(shù)，但是由于此指數(shù)編制本身的問題，最終被標準普爾500指數(shù)超越。滬深300指數(shù)剛剛發(fā)布，其運行效果尚需觀察。更為重要的，許多全球重要的指數(shù)期貨都采用藍籌股指數(shù)作標的，而滬深300指數(shù)能否稱作藍籌股指數(shù)，目前還是個問題。已經(jīng)有市場人士指出，該指數(shù)中存在著許多垃圾股公司。雖然這并不是指數(shù)編制本身的問題，因為指數(shù)樣本股的挑選最主要依賴股票的市值水平，但我國A股市場存在明顯的二元結(jié)構(gòu)，許多績差公司由于人為操縱，產(chǎn)生過高的價格和市值，可見，一個真正反映中國優(yōu)質(zhì)A股公司的股票指數(shù)還需要很多年的運行和市場檢驗。目前，制約我國推出股指期貨的最重要的原因，并不在于國內(nèi)指數(shù)體系的建設和跨市場統(tǒng)一指數(shù)的缺乏，因此，滬深300統(tǒng)一指數(shù)的發(fā)布，對于股指期貨并無實質(zhì)性的推進作用。

　　第三，我國尚未從立法上為股指期貨的推出奠定基礎。《證券法》和《期貨交易管理暫行條例》對股票指數(shù)期貨都具有約束�！蹲C券法》第三十五條規(guī)定：“證券交易以現(xiàn)貨進行交易”，這對于證券交易所上市股票指數(shù)期貨是硬性約束，欲開設股指期貨交易，需要對《證券法》的相應條款進行修改。在《期貨交易管理暫行條例》中，明確規(guī)定期貨交易不得進行現(xiàn)金交割，而股票指數(shù)期貨交易必須進行現(xiàn)金結(jié)算才具有可操作性。另外，《期貨交易管理暫行條例》規(guī)定，金融機構(gòu)不得參與期貨市場，這明顯有悖于股票指數(shù)期貨市場的主要參與者將是證券公司及其他機構(gòu)投資者的事實。我國要盡快推出股指期貨，必須盡快對上述限制性條件作出修改。同時，股指期貨的推出，涉及市場主體各方面的利益關(guān)系，而對于其中的許多環(huán)節(jié)和重要問題，我國目前相關(guān)的法律法規(guī)也沒有作出明確的規(guī)定。

　　第四，國內(nèi)市場需要較為成熟的機構(gòu)投資者主體。股指期貨產(chǎn)品的推出和良好運作，需要大量投資理念成熟的機構(gòu)投資者，而機構(gòu)投資者對于股指期貨產(chǎn)品的需求，是推出股指期貨產(chǎn)品的最重要的創(chuàng)新動力。以美國為例，上個世紀70年代美國的資本市場發(fā)生了巨大的變化，布林頓森林體系瓦解，石油危機和匯率波動加大，美國股市大跌，這使得機構(gòu)投資者更加重視對于市場風險的管理，金融機構(gòu)需要通過引入新的投資工具來對沖風險，同時，美國股票市場效率較高，被動投資理念盛行，因此，股指期貨成為當時機構(gòu)投資者進行組合管理和風險對沖的重要工具。在我國，目前股票市場中雖然有證券投資基金、證券公司等機構(gòu)投資者，但以機構(gòu)投資者為主體的局面仍未形成。同時，境外成熟的價值投資理念仍未得到境內(nèi)投資者的認同，國內(nèi)股市“政策市”的特征仍然非常明顯，在這種情況下推出股指期貨，可能會助長目前的投機氣氛，不利于股市的穩(wěn)步發(fā)展和一些根本問題的解決。

　　第五，目前股市的單向交易制度影響股指期貨的運作效率。目前國內(nèi)股市只能做多，不能做空，這就使得股指期貨具有的做多和做空的雙向性特征名存實亡，只能是單邊套期保值，即只能通過“買進股票、賣出股指期貨”進行套期保值。當股指期貨價格被低估時，無法通過“賣出股票、買進股指期貨”進行套利，從而影響了股指期貨的運作效率。這會在一定程度上影響其套利功能的發(fā)揮，使股指期貨價格與現(xiàn)貨價格發(fā)生背離的風險加大，美國股指期貨交易的早期經(jīng)驗已充分證明了這一點。另外，單向交易制度可能會導致金融風險，以色列1993年8月發(fā)生的股市危機，有觀點認為即是由于作空機制的缺乏而引起。

　　第六，金融期貨交易的風險控制和監(jiān)管還需要很長時間的準備。股指期貨市場的波動復雜，標的股指的波動特性、保證金交易的杠桿效應、市場中的投機行為以及市場機制的缺陷均會導致股指期貨市場的風險。股指期貨等金融衍生產(chǎn)品的出現(xiàn)加大了金融系統(tǒng)的復雜性，對于監(jiān)管機構(gòu)進行市場的監(jiān)管和風險的控制提出了更高的要求。在風險控制和監(jiān)管經(jīng)驗尚未健全的情況下貿(mào)然引入金融衍生產(chǎn)品，不僅無助于金融市場的創(chuàng)新和發(fā)展，而且會對現(xiàn)有的金融現(xiàn)貨市場產(chǎn)生負面影響，加大市場波動，引發(fā)金融風險。相對于商品期貨而言，股指期貨具有風險大、流動性強等特點，如果監(jiān)管不善會造成金融風波，出現(xiàn)諸如“327事件”、巴林銀行倒閉事件等。因此，為保證股指期貨的平穩(wěn)運行，應該在完善現(xiàn)有法律法規(guī)的基礎之上，制訂相關(guān)的內(nèi)部控制指引，建立全過程風險監(jiān)控系統(tǒng)，完善交易、結(jié)算、交割等各個環(huán)節(jié)的風險控制。-