經營與思考：絕對私募撐不起整個信托業

　　孫毅 蔡雷

　　在信托業現行制度體系中，私募型的業務發展模式無疑是核心制度，業務監管模式、業務體系配置、業務盈利模式、區域發展模式等其他制度安排實際上都以之為基礎或指導進行設計安排。私募化成為現階段信托業的基本生存方式與發展模式。

　　但是，一個金融性質的行業是否應當以完全私募化作為其基本制度安排？近期業內個別公司的違規經營以及產生的相關問題，除了企業內部因素，是否也有行業制度體系上的深層原因？我們認為，對涉及現階段中國信托業制度核心的絕對私募制度，需要加以重新審視。

　　私募制度不能有效分散與化解風險

　　監管部門對于信托行業作出私募定位的出發點在于控制信托風險。按照這種制度設計的初衷，通過對信托產品投資者參與門檻(起點標準)、來源區域、總體規模、營銷手段等的全方位限制措施，信托風險將得到控制。但是，這種控制只是對風險承擔主體的人為圈定，而業務本身的風險并沒有得到實質性的改變。“金新乳品信托事件”中，不到200個投資者拿出了8000多萬元，平均每人約40萬元。這一水平，無論從哪個標準衡量都算是真正對富人的私募了，但兌付危機發生時，投資者依然是靜坐上街，鬧得沸沸揚揚，并引發了社會對整個信托行業的信任危機。這說明，通過絕對的私募，或者再進一步提高門檻(如將集合資金信托的起點從5萬元提高到50萬元)并不能防范與化解信托風險。

　　認為私募可以化解風險基于兩個基本假設：一是能夠提供足夠資金進行私募化運作的投資者，具有足夠的風險識別能力和承受能力；二是風險一旦產生，其影響面可以控制在很小的范圍以內。但這兩個假設在現實生活中都難以找到可靠的依據。分析假設之一：投資者風險承受能力相對較強并不意味著就可以無視風險。可以預計，由于法治基礎、文化習慣等多方面原因，在今后相當長的時間內，不管出現問題的金融產品是公募還是私募，也不管相關金融機構在其中應當承擔多大責任，類似“金新事件”這樣的風險都始終會被給予特別的關注，解決問題的方式方法也不會有太多的區別。

　　對于假設之二，一個有名的案例就可以說明一切：美國長期資本管理公司(LCMC)是一家著名的私募基金管理公司，在遭遇破產危機時引來美聯儲和多家華爾街大行共同注資援救。因為，這家公司如果真的破產，將在全球金融市場內引發骨牌效應，殃及池魚，造成更大的損失。在金融體系完備如美國，私募性質金融產品的風險與影響尚不可輕視，何況中國。由此可見，私募不可能真正分散、防范與化解風險，國外如此，國內更是如此。

　　相反，公募也并不意味著就是風險成倍放大而不可控制。公募性質的金融產品，通常都具有充分的信息披露、完善的流通渠道和有效的市場定價機制。在這些市場要素的共同作用之下，產品的一切信息都可以通過價格的市場波動而得到反映。各種潛在或現實的風險因素，也都在價格波動與轉讓過程中得到很大程度的分散與釋放。只要不是金融危機、違規欺詐、政策失誤等極端情況出現導致投資者血本無歸，通常我們很難看到股票或基金投資者因正常投資虧損而集體上街游行靜坐的情況。而果真出現上述極端情況，其風險無論公募還是私募都顯然無法規避與防范。因此，對于公募抑或私募與風險之間的關系，還需要辯證分析和理性看待，而不可作出想當然的簡單判斷。

　　現行私募政策與市場的實際發展狀況并不相符

　　私募在發達國家的成熟金融市場中較為普遍，私募資金主要來自于富裕家庭、高收入個人和機構投資者，其社會背景與市場基礎是數量龐大的中產階級。但在我國現階段的社會結構中，中產階級和富裕階層所占的比例很小。盡管他們擁有和可支配的財富規模很大，但通常其本人就是各經濟領域的直接創業者、投資者與管理者，自身直接理財、投資運作的能力較強。他們一方面缺乏需要專業機構理財的欲望，另一方面也成為銀行、保險、證券、基金等各種其他主流金融機構發展客戶的重要對象，競爭十分激烈。機構投資者同樣如此。在社會結構中占主體，又擁有一定的財產的其他階層投資者，除進行儲蓄存款、投資于證券市場外，還十分渴望參與到實業等領域，完成自身的財富積累。但是，這些領域通常對資金規模提出了較高要求，小額投資者只有通過信譽優良、運作良好的金融平臺才能幫助其實現愿望。信托制度及其法定經營機構———信托公司正是這樣的理想工具和載體。但在私募制度下，這部分當前市場主流的投資需求只能被拒之門外，實際上是一定程度上剝奪了市場中居于主體地位的投資群體進行自主投資、實現財富增長的權利。

　　私募政策制度與市場環境的背離不但體現在行業面對的整體環境，同時還存在著單個企業的局部微觀環境。信托業目前按照行政區劃進行分散發展，形成了一種區域壟斷的行業形態，行業間缺乏正常的競爭。由于各區域間經濟發展極不平衡，東西部差距很大，分散于全國各地的各信托公司所面對市場環境條件迥異。而一種簡單設計、在行業內普遍推行的私募政策，更加劇了這種局部發展環境的差異性。這一態勢，潛藏著很大的隱患。

　　經測算，一家信托公司要維持日常運作與盈虧平衡，單純依靠管理信托財產的話，其規模至少需要30至50億元。信托公司的股東要想取得可以接受的回報，則規模要求還應增加很多。要達到上述要求，對于地處沿海發達地區尤其是金融中心城市的信托公司來說，可能難度不大。但對于數量占多數、發展相對滯后地區的信托公司，則成為一個依靠正常經營在短期內幾乎不可能完成的任務。同樣是私募限制，政策的直接效果是造成業內的分化，而這種分化并非源自于企業自身的經營能力。對于各家信托公司，沒有規模也就意味著沒有效益，沒有效益又將進入業務受限、監管部門重點關注、更加沒有效益的惡性循環。在此壓力之下，風格激進、經營大膽的企業就只有通過越線違規來實現所謂的跨越式發展，但結果有目共睹，慶泰、金新就是典型代表。這些違規公司主要來自欠發達地區，并以大規模的跨區域業務為主要經營特點。其中的深層次原因，政策制定者不可不察。完全私募可以支撐部分信托公司，但無法支撐起一個完整的信托行業。

　　私募不利于社會對信托行業的認知和信托制度的普及應用

　　信托行業的多次整頓，已使信托的公信度喪失殆盡。對于整頓后全新的信托業務與信托產品，普通投資者也知之甚少。現實的私募定位不但無助于信托公司重建信譽，反而由于其經營方式和業務模式遮遮掩掩式的半公開性而加深了人們對信托行業和信托制度的誤解。近期個別信托公司出現問題，而社會輿論就對整個信托行業一派質疑，這種情況在別的金融行業很難發現。究其原因，與信托業目前的私募化發展模式有很大關系。

　　信托制度作為市場經濟條件下一項功能強大、應用廣泛的法律制度和財產制度，在國內現實的經濟與社會生活中發揮的作用卻非常有限。人們對于一些普通的信托行為缺乏正確認識，甚至連很多金融、法律專業人員都對信托制度存在誤解，這與信托制度在商務領域的最主要使用者———信托公司因為私募限制而宣傳普及工作不力有直接的關系。由于私募定位，投資者教育工作滯后，反過來又制約了信托業務的開展和行業發展。

　　當前信托業以私募制度為核心的制度體系的種種缺陷，已經直接表現出對行業發展的負面影響和限制作用。事實上，信托業(包括基金業)在國外并無明確的公募或私募的單向選擇。對于具體產品或業務而言，更多是既有公募，也有私募。可見，公募還是私募不應成為中國信托業的基本屬性。