蘇培科

　　近期，有人撰文稱：“現貨‘T+1’在股指期貨‘T+0’面前是不對等的博弈，受傷散戶熱盼股市‘T+0’回歸。”“T+0”一定能夠拯救受傷的散戶嗎？有了“T+0”就一定能夠對等博弈嗎？

　　答案是否定的。因為呼吁者的命題是錯誤的，因為他們混淆了“T+0交易”與“T+0回轉交易”的基本概念�！癟+0交易”實際上是一個獨具中國特色的詞匯，也是一個不精確和充滿爭議的詞匯。很多人將中國股市在1992—1995年執行的“當天買當天賣”稱之為“T+0交易”，而這個“T+0”并非國際通行的“T+0回轉交易”。因為，我們通常所說的“T+0”和“T+1”是一種結算制度，是指交易后的現金和證券清算入賬的過程。美國、歐洲、日本、香港、臺灣等證券市場所允許的“T+0回轉交易”并非是“T+0交收”，美國的結算制度是從1995年才把“T+5”改成“T+3”，歐盟和大部分國家都采取“T+3交收制度”，香港和臺灣采用“T+2交收制度”，唯有中國A股市場在1992—1995年實行“當天買當天賣”的“T+0交收”，也就是全世界獨一無二的“T+0交易”。

　　其實，1992年5月21日取消漲停板限制和啟動“T+0交易”的目地是為了活躍市場交易，結果當天上證綜合指數收盤于1266點，一天之內上漲105%，成交量達到創紀錄的36000萬元。后來由于投機猖獗、市場多動蕩和“T+0交收”存在重大漏洞，1995年元旦起才將中國A股市場改為“T+1交收”。從交收制度來看，中國A股市場的“T+1交收”已經較國際市場普遍執行的“T+3交收”快多了，而這恰恰就是中國股市頻繁短炒、投機不斷、換手率高的主要原因。

　　要想讓中國股市恢復理性、邁向價值投資，“T+1交收制度”顯然不應該回歸到有缺陷的“T+0交易”，反而應該朝國際標準的“T+3交收制度”改革。因為，實行國際通行的“T+3交收制度”，一方面可以將畸高的“日換手率”和“日成交額”泡沫擠壓，在某種程度上，它既可以放慢股市暴漲的速度，同樣也可以放緩股市暴跌的速度，這將會對股市的平穩運行起到十分重大的作用；另一方面，“T+3交收制度”延長了成交與交割的時滯，大大放慢了股市資金周轉速度，從而放大了股市投機成本，這有利于引導股民理性投資、長期投資，同時有利于淡化股市投機氛圍。

　　讓中國股市再回到混亂的“T+0交易”時代，顯然已不合時宜。但參與杠桿交易的融資融券賬戶則有必要嘗試開展“T+0回轉交易”。況且，現行的融券機制還存在一些問題，僅靠券商用自營盤來借券很難發揮融券的作用，而“T+0回轉交易”是一個有效的補充，也有助于活躍市場。但是，千萬別把“T+0回轉交易”想得太美。

　　據北美證券監管者協會研究結果統計：超過70%的人都會在“T+0回轉交易”中虧損，僅有約10%的回轉交易者才能從中獲利。此外，回轉交易者必須要實現56%的年收益率，才能彌補手續費及保證金利息，更不用說資本利得稅。因此，回轉交易者在高成本下實現盈虧的機會極為偶然，大多數回轉交易者無法從回轉交易中獲利，甚至會受到虧損。而“T+0回轉交易”最大的貢獻是為市場增加了20%左右的交易量，會給券商帶來很多盈利。

　　有資料顯示，A股市場在1992年5月由“T+1”改為“T+0交易”后，當月日均交易量較上月增加了173.1%，而在1995年1月A股交易由“T+0”改為“T+1”后，當月日均交易量較上月下降了72.8%。顯然，券商是“T+0”最大受益者。

　　另外，“T+0回轉交易”并不是所有人都能隨意參與“當天買當天賣”的游戲。美國禁止在現金賬戶進行回轉交易，而只讓其在信用交易賬戶進行回轉交易，并對“T+0回轉交易”的頻繁交易者有嚴格的監管和限制：比如在5個交易日內進行過4次或4次以上回轉交易，且回轉交易次數占這5個交易日內總交易次數達6%以上，就被認定為“典型回轉交易者”，美國證監會要求“典型回轉交易者”賬戶必須遵守最低凈值25000美元，若凈值不夠則不允許回轉交易購買力，并對其進行特別的監管措施。顯然，這不是大家想像中那個“當天買當天賣”的“T+0”，“T+0回轉交易”給普通的中小投資者未必會帶來巨額收成。若按照目前中國股市融資融券100萬元的門檻來看，能夠參與“T+0回轉交易”的也只能是少數人。所以，指望“T+0”來拯救散戶是不現實的。