勿奢望國際板改善治理

　　只有在資本市場國際化的基礎條件充分具備的基礎上，

　　國際板的開設才能吸引大量的國際著名公司來國內市場上市，并確保其在上市和交易過程中遵守相關的法律法規，避免其資本的大規模流進流出對國內市場帶來的不利影響

　　文/潘敏

　　從決策層的表態和媒體以及學者的評論來看，國人對國際板的推出寄予了厚望，充滿了期待。但期待能否變為現實則取決于上海證券市場主板市場的環境。

　　紅籌企業回歸A股市場和部分國際著名企業來境內上市，無疑在量上有利于優化上市企業的整體分布結構，但在質上能否提升上市公司整體的治理水平和質量則難以定論。

　　依筆者的揣測，國際板的開設有利于提升上市公司治理水平和質量的邏輯前提是，隨著海外優質上市企業的增加，市場競爭機制將促使現有主板上市企業提高其公司治理水平和質量。然而，上市公司治理機制包括內部治理機制和外部治理機制兩個方面，外部治理機制僅僅是內部治理機制的補充。在股權結構、董事會治理、管理層激勵和內部監督等內部治理機制尚不完善的前提下，外部市場競爭的效果將會非常有限。因此，在當前主板市場上市企業治理水平和質量普遍不高、股權融資偏好和圈錢動機極強的情況下，僅靠引進幾家外資企業來國際板上市就能夠提升上市企業整體的治理水平和質量的愿望可能難以實現。相反，在主板市場現有的環境下，主板上市企業的融資行為很有可能使國際板上市企業產生追隨效應，放棄其原有的理性融資行為，追隨主板市場企業的融資偏好和圈錢行為。

　　國際板的推出對于豐富資本市場的投資品種、拓寬投資渠道均具有積極的意義。但能否就此認為，國際板的推出能緩解國內的流動性過剩，平抑市場投機，培育投資者的價值投資理念？問題并非如此簡單。暫且不談在我們這樣一個發展中大國是否真的存在流動性過剩的問題。至少，造成當前我國流動性充裕的原因是多方面的，如由于養老和醫療保險不足所導致的高儲蓄和過度依賴外需導致的外匯儲備激增等，其根本原因并不在資本市場。在此情況下，如果開設一個國際板，增加一些海外企業上市就能解決流動性過剩的問題，那么，流動性過剩也就不成為一個問題了。中國資本市場經歷了近20年的發展，市場規模不斷擴大，投資品種不斷增加，機構投資者的投資比例也不斷上升，但市場投機傾向并沒因此減弱，相反，在近幾年卻呈日益加劇之勢。這說明，中國資本市場上投資者的投機傾向和投資理念的形成有著更為深刻的背景和基礎性原因，并非僅僅只靠增加一些海外企業的股票上市就可以消除。

　　從世界各國資本市場國際化的進程來看，國外企業的上市并非資本市場國際化的決定因素。貨幣的自由兌換、良好的基礎設施和法律環境、完善的監管制度、高質量的上市企業以及高素質的投資者等因素才是資本市場國際化的前提和基礎。只有在資本市場國際化的基礎條件充分具備的基礎上，國際板的開設才能吸引大量的國際著名公司來國內市場上市，并確保其在上市和交易過程中遵守相關的法律法規，避免其資本的大規模流進流出對國內市場帶來的不利影響。世界上有許多國家的資本市場，如日本東京證券市場，其外資上市企業的數量非常有限，但并沒有對其成為國際金融中心產生影響。因此，寄希望于引進一批海外企業來國際板上市就能夠將上海證券市場建成國際資本市場恐怕不太現實。

　　國際板的推出確實能給我國資本市場的發展帶來許多積極的影響因素，但這些因素的影響效果最終取決于我國證券市場的基礎性條件。若在制度建設、交易者素質和水平、市場環境等方面本身存在短板，海外企業上市的作用也將會非常有限。

　　積極籌備擇機推出

　　我國資本市場的國際板需要伴隨人民幣國際化的進步以及全球經濟企穩和復蘇的進度，積極籌備擇機推出，首先應抓緊時間準備相關制度

　　文/孫兆東

　　國際板將是我國資本市場上的又一個創新，它對于中國經濟、金融發展和完善具有重要的現實意義。首先，國際板的推出有利于推動我國資本市場國際化進程。其次，推出資本市場國際板有利于我國世界金融中心的建設，資本市場的國際板是全球金融一體化的重要接口。第三，開設國際板也有利于完善和加快人民幣國際化的進程，這也是許多發達國家貨幣國際化前期的一個必經開放過程，即開通本國股票市場的國際板。第四，通過國際板的推出有利于我國境內資本向外流動，依此可調控我國境內流動性過剩及通貨膨脹預期，有效地緩解我國資本、貿易和生產在全球經濟中的不平衡。

　　按照發達國家經驗，開通國際板要有良好的外部條件和內部準備。從外部條件來講，一個是要有本國良好的金融監管及資本開放環境，另一個要處于國際資本市場周期中良好的推出時機。進一步講，國際板的推出要在本國資本開放或初步開放情況下實施，并應提前制定好外國企業在本國發行上市的規則，經過試點成熟后再行推出。

　　目前，從我國資本項目開放進度來看，尚不具備馬上開通國際板的條件，一是我們的資本項目沒有開放，二是人民幣沒有真正國際化。我個人認為，我國資本市場國際板需要伴隨人民幣國際化的進步以及全球經濟起穩和復蘇的進度，積極籌備擇機推出。首先應抓緊時間準備相關制度，當前對市場監管部門來講，要積極研究并提前出臺相關國際板發行的制度辦法，以此為投資者和發行者提供市場教育和培育，以便在條件成熟時能夠順利推出。其次，在抓住有利時機推動人民幣國際化的過程中，應充分考慮到資本市場國際板等金融工具和渠道的重要作用，使用好和利用好國際板的推出對人民幣國際化的促進作用和資本流動的可控性。第三，要創新性地推出中國特色的資本市場國際板創新產品，如采用人民幣記價發行、紅利發放人民幣記價、國際板企業人民幣可轉債、國際板企業公司人民幣債券等等。

　　關于未來我國資本市場國際板的首批發行企業的選擇，我個人建議，首批國際板的試點上市公司門檻應是較高的，應優中擇優，優先選擇一些在中國有業務或業務往來的國際知名企業，包括紅籌股企業，在企業的行業選擇上，應重點著眼于新能源、新技術、低碳經濟、循環經濟中高成長性高盈利能力的產業鏈高端行業，重點考慮該類企業是否有中國業務，對于只為融資而來的純外國企業要尤其慎重，監管上要用上市條件加以控制。企業上市后，我們的監管除了要關心募集資金的使用用途，還要明確利潤如何分配。應允許境外公司在境外將利潤匯入境內，兌換為人民幣并分配給國內的公眾股東，使得我國國際板上交易的證券獲得分紅，具備投資價值。

　　此外，我個人認為，對于我國資本市場國際板上市的推進也要分四步走：一是優先境內外商投資企業；二是中國臺灣、中國香港、中國澳門等地優質企業；三是開放歐美先進技術型企業，如有發展潛力的新能源、低碳經濟等企業；其后，再全面開放對發展中國家企業在我國資本市場國際板的準入。

　　總之，我國資本市場國際板的推出對我國參與經濟全球化、金融一體化具有重要意義，國際板是大勢所趨，當前在上述條件尚未完善之際，應積極研究探索并做好相關準備，待政策、制度和技術成熟后，配合貨幣政策和國際金融市場的有利時機，適時推出我國資本市場的國際板。

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