《21世紀》：資本市場是以什么樣的方式來支持創新經濟的發展？

　　祁斌：創新經濟往往代表未來新的經濟增長點，有極大的不確定性，本質上需要市場化的選拔機制，而資本市場正是提供了這一選拔和篩選機制。風險投資、PE和投資銀行集合社會的資金，通過市場化的運作方式，發現并培育具有發展潛力的中小企業，并將其中的佼佼者推向資本市場。在他們獲取豐厚的投資收益的同時，也不斷造就出了微軟、蘋果、甲骨文、思科、雅虎等世界級公司。同時，資本市場將科技人員的積極性充分地調動起來，大大縮短了科學技術與產業的距離。

　　資本市場不僅為創新企業提供發展所需的資金，也為其提供各種其它社會資源，使其迅速形成競爭優勢。資本市場提供的股權和期權計劃，幫助創新企業形成良好的激勵機制和公司治理結構；資本市場為創新企業提供了投資銀行家的專業財務和管理顧問服務，使其一舉脫離傳統作坊式的經營方式，成為真正現代意義上的企業；同時，資本市場也為創新企業進行并購和擴大業務范圍提供融資便利。1986年微軟上市前資產只有200萬美元，20年后的2006年，微軟已經具有2500億美元的市值，成為全世界最強大的企業之一。

　　微軟和硅谷的例子告訴我們，對創新型企業來說，問題的本質是資本市場提供一個良好的激勵機制，而硅谷模式的根本就是資本和科技的有效對接機制。如果我們能復制這個機制，我們就可以復制硅谷，因為我們其他元素都有。

　　以美金融危機為鑒

　　《21世紀》：在你看來，美國的金融危機原因到底是什么？

　　祁斌：我個人認為，第一是投行盈利模式的激進轉型，第二是創新模式的過度自由，第三是信用體系過于渙散，這三個原因使得華爾街最終走上不歸之路。

　　第一個就是美國的投資銀行的經營模式的激進轉變。在傳統的投行業務中，高盛、美林這些投行通常是做IPO，拿承銷費，或者做并購咨詢，對資本金的要求很小。投行還做另外一個業務，作為經紀人，從事做市商(market-maker)的業務，賺取傭金。近年來投行在PE和自營方面發展越來越大，同時杠桿的運用也到了登峰造極的地步。去年高盛的PE加自營占到收入的三分之二左右，遠遠脫離了傳統核心業務，而雷曼兄弟在破產前杠桿率超過了30倍，而與此同時，無論是資本金的要求，風險控制的手段，或者監管的力度，都沒有做相應的調整。

　　投行在這樣的經營模式和理念下，如果說不在次貸上爆倉，它可能在別的方面出問題，比如炒石油期貨，也可能做PE，投了很多的高科技公司，最后上不了市，都有可能出事。

　　《21世紀》：你剛才講第二個是創新模式過度自由，具體如何理解？

　　祁斌：是指美國金融市場過度自由的監管和發展模式。

　　美國從立國開始，其經濟發展的模式一直是偏自由主義的傾向，金融市場上也是比較注重活力。美國的摩根士丹利前亞洲區主席有一次和我談到，美國市場是最有活力的市場，不怕你辦不到，只怕你想不到。你上午想到一個東西，下午一包裝賣出去就是一個證券。所以它帶來的結果是金融衍生品非常繁榮，因為它是柜臺市場，只要雙方之間訂一個合同就可以了。他說，而金融創新的另一個極端是東京市場，那里但凡不是股票或債券，任何新的品種都要經過繁復的審批程序，所以東京市場是比較沒有活力的。現在我們知道東京和紐約是兩個極端，我們應該在中間找到一個平衡點，但是這個平衡點找起來并不容易。

　　第三個是信用體系失靈和過于廉價的信用。美國過去十幾年中信用體系越來越渙散，造就了巨大的繁榮，同時也孕育了巨大的風險并被逐步積累和放大，直到最后爆發。

　　《21世紀》：這次金融危機讓大家重新審視風險管理。

　　祁斌：此次金融危機讓我們不得不重新審視金融風險，我能夠想到的是這幾點。

　　第一點是運用高度復雜的數量化風險管理工具，并不意味著風險得到了控制。比如說AIG給這些次貸擔保，他們會去計算次貸的違約率是多少，根據過去十年的幾率算下來，這個幾率很小，所以AIG的擔保是很安全的。但是很不幸，過去的十年是房地產市場非常好的十年，等房地產市場往下走的時候，你發現用過往十年的數據來算，這個結果是不對的，所以復雜的數學工具必須要跟良好的判斷和基本常識相結合。

　　第二點就是，長期以來的那種“個人自掃門前雪”的風控理念徹底失效。很多人只關注自己的風控，比如說雷曼的投行部說，你們搞次貸的有風險不關我什么事，但是某一天發現雷曼完了，大家都回家了；或者說雷曼經營得不好，其他投行事不關己或是幸災樂禍，結果發現雷曼垮了，別的投行也要垮了，因為整個市場價格全面下挫，大家都完了。所以，這次金融危機發現，現代金融體系的高度發達和金融機構的相互滲透，大家都在一條船上，無論是單個金融機構，還是市場整體，必須考慮整體的風險，而后面只能由政府來做。但是，還有一個問題，在一個國家內部，還可以由政府來管整個市場的風險，國家與國家之間呢，全球呢？還是沒有人來管。

　　這就是第三點，金融風險跨越國境的傳播速度和破壞力是超乎想象的，不僅跨境協調監管成為一種必然，而且對各國的金融體系監管的效率也提出了嚴峻挑戰。

　　《21世紀》：那么美國的金融危機對我國發展資本市場有何借鑒之處？

　　祁斌：從前邊講的三個原因來看。第一，投資銀行脫離核心業務確實是很危險的。

　　第二，把握自由創新與審慎監管的平衡。我覺得有兩點可以堅持，第一點就是金融創新必須服務于實體經濟的發展，我們做任何金融創新要先想中國經濟需要不需要這個東西，如果需要，我們再往前推進，這樣保證它不出問題；第二點，金融創新必須走循序漸進的道路，任何金融創新都是搞試點，看看有沒有出問題，有沒有大問題，如果沒有大規模的風險我們再推。

　　第三，要理解現代金融體系的兩面性，這次體會最深的就是現代金融體系越來越復雜，金融工具越來越復雜，而且高度杠桿化，它帶來的效果就是這個資源配置的效率非常高，今年美國開市一秒鐘交易量就超過了1929年股市崩盤一天的交易量，但是它帶來的問題是，非常脆弱，一旦風控失效，它的傷害非常大。

　　打個比方，古代打仗都是長矛等冷兵器，后來有長槍大炮，后來有激光制導，但是人家把你的通信系統破壞了，還不如小米加步槍，這個道理非常相似。

　　堅持市場化改革的取向

　　《21世紀》：從我國資本市場本身來看，目前還存在哪些問題或不足？應該如何改善？

　　祁斌：在今年年初中國證監會頒布的《中國資本市場發展報告》中，第三章著重講的是中國資本市場的問題和挑戰。

　　我簡單講幾條。第一是市場結構的問題。全球幾個主要的資本市場里，債市和股市的規模都是大致相當的或者債市超過股市。債市對于股市來說，相當于一個緩沖，沒有這個緩沖的話就是大進大出，不利于市場穩定。但我們債市僅是股市的四分之一。

　　第二是長期機構投資者非常缺乏。現在全國社保占到0.81%，保險公司占到2.5%，企業年僅占到0.01%，加在一起不到5%。而美國市場的長期資金占到近50%。

　　第三，我們市場總體來說仍然處在初級發展階段，這當然要有一個發展的過程。比如換手率，美國市場一般在100%左右，即一只股票一年換手一次。與我們同為新興市場的韓國，股票市場換手率在200%左右。去年，上海交易所的股票的平均換手率是927%，深圳交易所的平均換手率是987%。這在一定程度上說明我們的市場仍然處于比較初級的發展階段。

　　另外，市場化機制還不夠完善。這表現在很多方面，例如，我們市場的并購的活躍程度是遠遠不夠的，2000年，美國市場的并購案例總數達到5000起左右，我國市場每年的并購只在兩三百起，而我們知道，一個有效的并購市場對于化解市場的風險和促進上市公司的優勝劣汰是至關重要的。

　　《21世紀》：下一步發展我國的資本市場，應該從哪些方面著力？

　　祁斌：中國證監會在今年年初的《中國資本市場發展報告》中提出了中國資本市場發展的一些基本原則，這些原則是為了實現中國資本市場的長期可持續發展而提出來的。

　　第一，把資本市場作為一項重要的戰略任務，不斷深化全社會對資本市場重要性的認識。第二，立足于國民經濟服務，實現資本市場與中國經濟和社會的協調發展。第三，堅持市場化改革方向，充分調動市場各參與主體的積極性。第四，大力加強法制建設，不斷提高資本市場規范化程度。第五，穩步推進對外開放，提高中國資本市場的國際競爭力。

　　《21世紀》：這些原則中哪一點是特別核心或者特別重要的？

　　祁斌：中國今天的市場發展過程中，我們應該繼續堅持市場化的取向，堅定不移地進行市場化改革。什么是市場化改革，實際上就是釋放生產力。我覺得我們中國30年改革開放，到今天回顧中國30年有這么大的成就，最開始就是源于小平同志推動了中國一個產業的市場化，這個產業就是農業，包產到戶，從計劃體制走向市場體制。如果說30年以前中國農業的市場化改革啟動了中國的市場化改革進程，帶來了中國今天翻天覆地的變化，如果我們能夠通過資本市場的發展，實現了中國金融產業的市場化，可以想見對于中國未來經濟的推動。

　　《21世紀》：在目前的錯綜復雜的國際環境下，我國的資本市場未來的發展前景如何預期？

　　祁斌：中國資本市場的前景，也就是到2020年，中國資本市場會是什么樣子？我們進行任何股指或規模的預測都是沒有意義的，但是我們在《中國資本市場發展報告》里提出了中國資本市場的愿景，希望那個時候的中國資本市場已經成為了世界第一流的市場。怎樣的市場是世界第一流的市場呢？

　　第一，公平、公開、公正，包括要有基本完善的法律制度和執法體系和合理、高效的監管體制；第二，是高效、多層次和開放的市場，嘗試和廣度大為拓展，比如股票、債券、期貨及金融衍生品市場是全面發展的，資本市場結構較為平衡與合理，多層次市場體系得以建立，交易機制比較完善，交易所的市場化運作水平較高；第三，應該出現第一流的投資銀行和基金管理公司，但如果你沒有第一流的市場，一切無從談起。

　　第四，在國民經濟和社會發展中的作用不斷顯現，成為建設和諧社會的重要力量。比如成為資源配置的主要場所，股票及債券融資等直接融資方式成為國民經濟中主要的融資渠道，金融結構得以改善和優化，金融體系的彈性和穩定性增強；同時能為中國企業做大做強提供廣闊的平臺。

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。