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新股猛于虎 市場已極度厭惡融資(2)
漏洞重重
詳細研究新股發行制度，可以發現，雖然“新老劃斷”以后進行首發的股票，在本質上仍然限售。但與股改前不同的是，這些股票的解禁上市，不再需要向流通股東支付對價。
這樣帶來的問題是，在非全流通與全流通條件下進行首發的上市公司，其股權狀況存有很大差異：前者流通股東可以享受流動性溢價，而后者則不存在這個優勢。
按道理，由于股權狀況的不同，這些股票的發行模式也應該有所不同。可是，“新老劃斷”前后，股票的發行模式卻沒有本質區別。
發行條件既不一樣，發行模式卻無差別，問題隨即而來。
“4月時，新股的跌幅普遍比較大，其內在的原因就在于隨著它們的限售股開始流通，發起人高價套現的要求十分強烈。其中，既有出于財務目的想落袋為安的，也有基于產業資本向金融資本套利而進行的戰略減持。”申銀萬國證券研究所市場研究總監桂浩明撰文稱。
于是，當年為了減少大盤股上市對市場沖擊而對引入的戰略投資者鎖定解禁期的做法報復效應顯現。隨著市場重心下移，這些戰略投資者沒有成為穩定市場的中流砥柱，而是瘋狂砸盤。
桂浩明認為，就發行市場運行的角度來說，投資者可能沒有真正認識到全流通發行的股票，在股價定位上應該與非全流通發行有所區別。如果完全比照即期的二級市場股價來進行全流通發行，那么當然到限售股流通的時候，股價破發就變成很平常的事情。
“前兩年市場充分享受了股改的成果，特別是享受了非流通股東所贈與的對價，而現在到了還債的時候了。”一位市場分析人士稱。
此外，新股發行制度中定價機制的缺失更對熊市的形成推波助瀾。
定價機制
目前，新股的發行價格主要是根據機構投資者詢價結果確定。但詢價制度形同虛設，遠非機構投資者的理性行為。比如中國人壽發行市盈率達97.81倍，中國遠洋發行市盈率達到98.67倍。一般認為，20倍市盈率是投資價值的參考。
“內地機構詢價往往機械地套用公式，比如平均市盈率是多少，就用這個數字和流通的股票進行簡單計算，然后得出一個股價，不會考慮公司本身的狀況和非流通的盤子。”汪輝介紹。
既然詢價機構詢出的價格離譜，那么破發注定只是早晚之事。
“由于詢價責任機制的缺失，在巨大的無風險利潤誘惑面前，機構瘋狂拼搶新股籌碼，使得新股發行市盈率越定越高，直接助推二級市場市盈率走高，滋生泡沫。”一位市場分析人士稱。
“上市后如果漲幅過大，實際上是意味著詢價機制沒有起到應有的作用，由此產生的新股不敗現象，對于證券市場風險與收益的平衡是非常不利的”。申銀萬國證券研究所市場研究總監桂浩明說。
再者，新股發行過程是以資金量作為配售的主要依據，于是將大量資金吸引到認購新股的行列之中。
“當幾萬億元的資金聚集在一級市場，為認購新股而忙進忙出時，很難想象這個時候的金融體系運行是平穩的，這種資金的流向是合理的。”桂浩明分析。
此外，新股發行主要分為戰略配售、網下申購與網上申購3部分，個人投資者只能參與網上申購。相對機構投資者來說，其中簽比例極低。
由此組成的定價機制過分犧牲的是中小投資者利益。
于是，在經歷了股改之初短暫的暴漲后，大小非連同新股發行制度致命的缺陷讓股市暴跌幾乎是一種必然。
對于定價機制，市場分析人士建議，在熊市中，改革的方向應是恢復市值配售。
“恢復以前的優先滿足市值申購原則，根據二級市場市值配售，鼓勵二級市場投資，可以有效控制惡炒新股的現象。”一位經濟學家建議。
著名經濟學家曹中銘的建議是，借鑒香港市場“一人X手”的發行方法，并重新啟用市值配售政策，從而形成兩者并存互補的局面。
據《上海國資》了解，監管層目前對此尚未有成熟的替代方案。
如果全盤改變新股發行制度，無異于二次股改，監管層斷不能答應。
發行制度的選擇，實質是利益分配問題。從股市的發展看，實行完全的市場化發行當是大勢所趨，亦是對投資者利益最公平的保護。
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