2008年，A股市場(chǎng)迎來(lái)了史上罕見(jiàn)的一輪暴跌，這場(chǎng)暴跌中，數(shù)萬(wàn)億元的財(cái)富灰飛煙滅，大量的參與者損失慘重，牛市的成果幾乎被損失殆盡，市場(chǎng)重新陷入了深深的泥潭。

　　然而，在中國(guó)的私募圈，有這么一群人，他們成功把握住市場(chǎng)下跌的脈搏，提前洞察出市場(chǎng)下跌的危險(xiǎn)，及時(shí)進(jìn)行了調(diào)倉(cāng)減倉(cāng)工作，面對(duì)市場(chǎng)的暴跌，他們是羽扇綸巾，談笑風(fēng)生。市場(chǎng)的暴跌對(duì)他們幾乎沒(méi)有造成打擊，牛市的碩果依然如花綻放。

　　這些頂尖的私募基金，為何能夠安然度過(guò)這輪熊市？他們有著什么樣的投資秘訣？他們對(duì)當(dāng)前的市場(chǎng)的劇烈震蕩，最新的觀點(diǎn)是什么？是否有新的投資機(jī)會(huì)產(chǎn)生？

　　從本周開(kāi)始，本報(bào)將連續(xù)推出“頂尖私募基金看市”系列報(bào)道，每一期中，我們將與私募圈內(nèi)最頂尖的私募基金經(jīng)理和投資總監(jiān)面對(duì)面，分享他們最頂尖的投資理念和對(duì)市場(chǎng)的最新觀點(diǎn)。

　　這些掌控著巨額資金、幾乎不公開(kāi)露面的中國(guó)投資界最頂尖的投資人，將首次對(duì)外公布他們的投資理念以及投資方法，并針對(duì)當(dāng)前的市場(chǎng)走勢(shì)和市場(chǎng)熱點(diǎn)，給出最權(quán)威的投資意見(jiàn)，這些精彩的內(nèi)容絕對(duì)不容錯(cuò)過(guò)。

　　我們每期訪談頂尖私募，在最近一年、半年、三個(gè)月都有出色的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，我們也將參照獨(dú)立研究機(jī)構(gòu)國(guó)金證券對(duì)私募基金管理公司的評(píng)級(jí)報(bào)告，選擇獲得五星級(jí)或者四星級(jí)的私募基金管理人進(jìn)行重點(diǎn)訪談。

　　目前，獲得國(guó)金證券五星級(jí)評(píng)價(jià)的私募管理人有9位，四星級(jí)評(píng)價(jià)的私募管理人有10位，這19位私募基金管理人，也代表著國(guó)內(nèi)投資界的最高投資水平。

　　這期，我們推出的是五星級(jí)私募基金管理人———四川省鑫巢資本管理有限公司(下稱鑫巢資本)董事長(zhǎng)兼首席投資官陶濤先生的專訪。

　　今年3月，陶濤在接受本報(bào)采訪時(shí)，曾建議關(guān)注兩個(gè)關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)，當(dāng)時(shí)他預(yù)測(cè)5月和10月的市場(chǎng)產(chǎn)生一輪反彈，5月的反彈已經(jīng)實(shí)現(xiàn)(“4·24”行情)，那么陶濤對(duì)10月市場(chǎng)以及下一階段市場(chǎng)有著怎么樣的看法？對(duì)于近期的大反彈，是否意味著已經(jīng)見(jiàn)底，新一輪的牛市是否到來(lái)？

　　價(jià)值投資不是簡(jiǎn)單計(jì)算市盈率和市凈率

　　價(jià)值投資有五要素：第一，投資標(biāo)的的基本面要好；第二，要有相對(duì)低估的價(jià)格。第三，要對(duì)投資標(biāo)的進(jìn)行持續(xù)有效地跟蹤。第四，在基本面不變和價(jià)值低估存在的情況下長(zhǎng)期持有，反之則堅(jiān)決賣出。第五，要懂得適度的放棄。”

　　價(jià)值投資

　　記者：2005年以來(lái)，幾乎所有的投資者都在談價(jià)值投資，很多人自稱為價(jià)值投資者，仿佛價(jià)值投資就是投資人的《圣經(jīng)》，但是經(jīng)過(guò)本輪暴跌，無(wú)論是投機(jī)客還是那些自詡的價(jià)值投資者，大都未能逃過(guò)虧損，這是否意味著價(jià)值投資理念，并不適合A股市場(chǎng)？或者說(shuō)他們的方法是錯(cuò)誤的？

　　陶濤：其實(shí)從內(nèi)心來(lái)講，每個(gè)投資人都想做價(jià)值投資者，但價(jià)值投資并非是單純簡(jiǎn)單的買入并持有。真正的價(jià)值投資人的標(biāo)準(zhǔn)是要“知行為一”！你的知識(shí)結(jié)構(gòu)和投資理念一定要與你的行動(dòng)是一致的。市場(chǎng)有很多做法，有做價(jià)值投資的，有做趨勢(shì)投資的，有做模型對(duì)沖投資的，所謂條條大路通羅馬，每種方式都有其合理性。但到目前為止，比如在有兩三百年股票投資歷史上美國(guó)和英國(guó)，真正能夠聚集財(cái)富成為大家的，還是做價(jià)值投資的。我相信，經(jīng)過(guò)本次大調(diào)整，中國(guó)股市在不長(zhǎng)的時(shí)間會(huì)真進(jìn)入價(jià)值投資的時(shí)代，屆時(shí)投資人對(duì)企業(yè)的研究會(huì)更加理性，更加成熟。

　　記者：什么樣的投資才算是價(jià)值投資？

　　陶濤：價(jià)值投資的理念和方法絕大多數(shù)投資人都有知曉 但知易行難。對(duì)價(jià)值投資，我的認(rèn)識(shí)有幾個(gè)方面，第一，投資標(biāo)的的基本面要好，這個(gè)問(wèn)題每個(gè)人都知道。第二，一定有相對(duì)低估的價(jià)格。第三，要對(duì)投資標(biāo)的進(jìn)行持續(xù)有效地跟蹤。第四，在基本面不變和價(jià)值低估存在的情況下長(zhǎng)期持有，反之則堅(jiān)決賣出。第五，要懂得適度的放棄。這五點(diǎn)就是我對(duì)價(jià)值投資的理解。

　　記者：機(jī)構(gòu)報(bào)告都對(duì)公司進(jìn)行估值，他們結(jié)合未來(lái)的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，按照20倍、30倍的市盈率，給出一個(gè)合理的價(jià)格區(qū)間，還給出投資評(píng)級(jí)，這種研究是否就是價(jià)值投資？

　　陶濤：做研究必須嚴(yán)謹(jǐn)，不能是蜻蜓點(diǎn)水式的研究，在企業(yè)業(yè)績(jī)下滑的時(shí)候，用市盈率估值是沒(méi)有任何意義的。研究的本質(zhì)是要真正清楚投資標(biāo)的的“價(jià)值所在”。

　　產(chǎn)業(yè)資本與金融資本主導(dǎo)市場(chǎng)

　　處于決定性主導(dǎo)地位的產(chǎn)業(yè)資本和基金非常堅(jiān)定地賣出了他們認(rèn)為任何基本面出了問(wèn)題的且被高估的股票，所以這個(gè)市場(chǎng)用了不到一年的時(shí)間，就跌完了2001~2005年的跌幅，跌幅甚至超過(guò)了上一次熊市。”

　　暴跌原因

　　記者：這次殺跌的速度超過(guò)了很多人的想像，不到一年的時(shí)間市場(chǎng)暴跌了70%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了上一輪熊市的下跌速度，為何市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)如此劇烈的下跌？

　　陶濤：在2005年以前，主導(dǎo)市場(chǎng)的是3股力量，第一是公募基金、第二是券商自營(yíng)盤，第三股是莊家和私募。券商自營(yíng)盤和莊家私募有他們的盈利模式，大部分錢是自己的或者借來(lái)的，下跌過(guò)程中他們不愿賣股票，賣了就是承認(rèn)虧損。而基金的盈利模式不一樣，由于單只股票最多只能持倉(cāng)10%，基金一般單個(gè)股票持倉(cāng)通常在1%到5%之間，賠完就這么多，但是不可能賠完，所以基金會(huì)不斷拋售基本面變差和估值過(guò)高的股票，但那時(shí)由于基金并不占有絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)力量，所以市場(chǎng)出現(xiàn)了緩慢下跌，而在那次下跌中，過(guò)去的很多經(jīng)驗(yàn)都是有效的。

　　但是2005年以后，特別是2006到2007年，基金迎來(lái)大發(fā)展，在金融資本中擁有絕對(duì)影響力和發(fā)言權(quán)，再加上全流通后，產(chǎn)業(yè)資本加入市場(chǎng)，它們的資金力量更大，兩者相加對(duì)市場(chǎng)起到了決定性主導(dǎo)的作用，在去年的上漲行情里面，大家都看好，最終導(dǎo)致指數(shù)一路暴漲，但當(dāng)泡沫逐步破滅的時(shí)候，處于決定性主導(dǎo)地位的產(chǎn)業(yè)資本和基金會(huì)非常堅(jiān)定地賣出他們認(rèn)為任何基本面出了問(wèn)題的且被高估的股票，所以這個(gè)市場(chǎng)用了不到一年的時(shí)間，就跌完了2001~2005年整個(gè)時(shí)間的跌幅，跌幅甚至超過(guò)了上一輪熊市。

　　記者：這是否說(shuō)明在全流通時(shí)代，市場(chǎng)的效率增強(qiáng)了？　

　　陶濤：現(xiàn)在的市場(chǎng)是很有效率的市場(chǎng)，主導(dǎo)力量從之前的三者平衡，到現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)資本和基金占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，只要他們認(rèn)識(shí)到好或者壞，市場(chǎng)的趨勢(shì)變化將非常迅速、非常猛烈。

　　記者：最近大股東增持股份的公司越來(lái)越多，是否說(shuō)明產(chǎn)業(yè)資本看好市場(chǎng)了？

　　陶濤：我們把產(chǎn)業(yè)資本分為三類，一是持股比例在30%左右的大股東，這類產(chǎn)業(yè)資本減持的意愿是非常低的，他們只要愿意長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)一個(gè)企業(yè)，是愿意保持相對(duì)控股股權(quán)的，在價(jià)值低估的時(shí)候，也愿意進(jìn)行增持；第二類是控股權(quán)在50%以上的大股東，這類產(chǎn)業(yè)資本有一定的減持意愿，但是會(huì)有下限，會(huì)保持相對(duì)控股權(quán)；第三類是二股東以后的財(cái)務(wù)投資人，他們不看市盈率也不看市凈率，只要企業(yè)基本面出現(xiàn)變化，價(jià)格比他買入時(shí)的高，他就要賣。

　　開(kāi)“門”的“鑰匙”

　　還未找到

　　管理層對(duì)于經(jīng)濟(jì)要往什么方向走，是很清醒明白的，管理層是找到了“門”的，就是產(chǎn)業(yè)升級(jí)和轉(zhuǎn)型，但還沒(méi)有找到開(kāi)“門”的“鑰匙”，或者說(shuō)有鑰匙但還不敢開(kāi)門。”

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)

　　記者：您一直在談企業(yè)的盈利下滑，證據(jù)是什么？

　　陶濤：政府的稅收是個(gè)非常重要的指標(biāo)。7月，國(guó)稅總局征收的企業(yè)所得稅指標(biāo)出現(xiàn)了同比負(fù)增長(zhǎng)，所得稅是企業(yè)利潤(rùn)好壞的表現(xiàn)，今年1～6月，盡管發(fā)生了雪災(zāi)、地震，但是稅收都是同比正增長(zhǎng)，而7月企業(yè)所得稅同比下降，這說(shuō)明中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨勢(shì)開(kāi)始發(fā)生逆轉(zhuǎn)，也就是通常所說(shuō)的見(jiàn)頂了。這也與上市公司一季報(bào)和中報(bào)所反映的情況是基本一致的。

　　記者：企業(yè)盈利下降的原因是什么？會(huì)持續(xù)多久？

　　陶濤：改革開(kāi)放30年來(lái)，支持我們經(jīng)濟(jì)發(fā)展的各項(xiàng)要素如資金成本、人工成本，稅收成本、環(huán)境成本、法律成本等都和過(guò)去發(fā)生了非常大的變化，7月所得稅同比增幅為負(fù)，股市、房地產(chǎn)市場(chǎng)的預(yù)期都是非常不好的，這種情況什么時(shí)候結(jié)束，對(duì)企業(yè)利潤(rùn)的負(fù)面影響力度多大，大家都在猜測(cè)。但到目前為止，這種趨勢(shì)還在延續(xù)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有接近尾聲。目前能夠預(yù)期的就是下滑，只是幅度和時(shí)間不知道。

　　記者：中國(guó)經(jīng)濟(jì)要重新恢復(fù)活力，出路在哪里？

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