有成功先例可循

　　在國際市場上，設立股市平準基金的國家和地區并不多，比較典型的有中國香港、日本和中國臺灣。

　　1998年8月，索羅斯等一批國際炒家對香港聯系匯率和香港股市發動了立體式襲擊。一方面，索羅斯聯同其他財力雄厚的"大鱷"指揮旗下的基金狂沽港元，三度沖擊香港奉行多年的聯系匯率，港元對美元匯率從高位迅速下降，至1998年8月14日，恒生指數已下挫至6500點，是當時近五年的新低。香港股市和匯市面臨崩潰的危險。緊要關頭，港府做出了干預市場的決定，動用了1180億港元的外匯基金購買香港股票。炒家不斷拋空股票，港府則力接沽盤。經過十余天的火拼，港府成功擊退了炒家，迫使金融"大鱷"鎩羽而歸。到8月28日，恒指以7829點收市，成交額達790億美元，創出單日成交最高歷史紀錄。繼之，港府財政司立即注冊成立了外匯基金投資有限公司，負責管理入市行動中購買的股票。到2001年為止的32個月中，香港政府當時動用的外匯基金盡數回籠，同時還賺回1100多億港元。2002年，外匯基金通過盈富基金，將手中的港股平穩地轉入香港市民手中，順利完成了非常時期的歷史使命，功成身退。

　　日本政府在上世紀90年代，曾數次干預股票市場，但效果并不理想。究其原因，需要對其進行深層次追溯和分析。

　　1985年9月22日，世界五大經濟強國(美國、日本、英國、法國、西德)達成"廣場協議"。當時美元匯率過高，造成了大量貿易赤字，為此陷入困境的美國與其他國家發表共同聲明，宣布介入匯率市場。此后，日元迅速升值，從當時的1美元兌240日元上升到一年后的1美元兌120日元。日元的大幅升值，誘使國際熱錢大量涌入日本。同時，日元的升值嚴重影響了日本的出口，使得日本企業的國際競爭能力和對外的經濟依存度大大下降了。日本政府為了刺激內需，實施了寬松的貨幣政策，從1986年1月到1987年2月，日本銀行連續5次降低利率，把中央銀行的貼現率從5%降低到2.5%。熱錢的涌入加之過度擴張的貨幣政策，造成了大量的過剩資金。這些過剩資金勢必通過各種渠道涌入股票市場和房地產市場，造成資產價格大幅飆升。日經指數從1986年11月13000點漲到后來1989年的39000點。從1985年到1990年間，東京的商業用地價格上漲了3.4倍，住宅用地上漲了2.5倍，全日本的商業用地價格上漲了一倍，住宅用地上漲了60%。顯然，虛擬經濟的增長大大超過了實體經濟的增長，資產泡沫越來越大。1989年，日本政府感受到了壓力，意識到問題的嚴重性，決定改變貨幣政策方向。1989年5月至1990年8月，日本銀行五次上調中央銀行貼現率，從2.5%調至6%，同時大藏省要求所有金融機構控制不動產貸款，日本銀行要求所有商業銀行大幅削減貸款。1991年幾乎停止了對所有不動產的貸款。宏觀調控的急剎車和貨幣政策的突然轉向，首先刺破了股票市場的泡沫，1990年股市開始大幅下跌，1992年一路下滑到14000點，幾乎跌去2/3。同時，日本地價也劇烈下跌，跌幅超過46%。由于日本是國內資本和國際資本緊密聯系，金融資本和產業資本相結合，當資產泡沫破裂后，幾乎使所有的銀行、證券公司和加工制造業出現巨額虧損，不良資產持續攀升，大批企業紛紛破產倒閉，這就使得日本經濟大傷元氣，一蹶不振，從此步入了長達10年之久的經濟衰退。

　　在泡沫經濟破滅后，為了挽救暴跌的股市和低迷的經濟，日本政府從1992年開始，數次動用郵政儲蓄基金入市。日本郵政儲蓄是日本最大最有實力的金融機構，其資金規模達240萬億日元，占日本GDP的一半，占國民私人儲蓄的1/6，在全國擁有24000個郵政網點。日本政府每次動用郵政儲蓄基金及其他保險基金和養老基金進入股市，在當時均有一定效果。但好景不長，股市又出現下跌。其根本原因在于日本經濟的基本面沒有好轉，日本經濟整體處于衰退之中，上世紀90年代，日本經濟實際年增長水平僅為1.3%，到2001年競出現了-1.4%。2002年到2005年間雖有一定恢復，但仍處于低迷之中。在這種情況下，政府救市是與經濟規律背道而馳，雖然能起到一定效果，但也只能是"頭痛醫頭、腳痛醫腳"，治末而不治本，不能從根本上解決問題。

　　再說臺灣。1997年的亞洲金融風暴，在東亞和東南亞引發了廣泛的經濟動蕩，也促使臺灣醞釀建立一個常態性的金融穩定機制。1999年7月，臺灣當局提出設立"國安基金"的設想。2000年1月15日，經臺灣"立法院"通過有關條例，于2月9日公布施行。"國安基金"可運作資金總額為5000億元新臺幣，其來源為兩個渠道：一是，以"國庫"所持有的股票為擔保，向金融機構借款2000億元新臺幣；二是，向各類基金借用3000億元新臺幣。2000年3月，"國安基金"首次啟動入市，當時的背景是民進黨的陳水扁極有可能選舉獲勝，臺海局勢緊張。從2月中旬開始，臺灣加權指數巨幅波動，2月21日連續5個交易日下挫，3月13日創下617點的單日跌幅記錄。3月16日，"國安基金"動用514億元新臺幣入場托市。在以后的半年多時間里，"國安基金"先后動用1200多億新臺幣進入股市和期市，最多時股票投資額達到1700億元。2004年初，臺灣當局再次動用所謂包括"國安基金"在內的"五大基金"為股市托盤。"國安基金"雖然屢屢出手入市，但并未阻止股市的下跌，2000年從入市前一天(3月15日)的8640點直落到12月27日的4614點，跌幅近一半。2004年再次入市后也是漲漲跌跌。幾年搏殺下來，"國安基金"不僅未能托住股市，而且賬面虧損曾高達800多億元新臺幣。"國安基金"為何不靈？"國安基金"的失敗并非這只基金不好，而是沒有操作好，且論為"政治工具"。具體地說，一是，入市時機不妥，在8000多點高位入市，必然被套牢。盡管當時是"5連陰"，但仍屬正常調整，仍屬于市場機制正常作用范圍內。政府基金必須是在超跌和過度調整時才能入市，否則，和一般盈利性基金沒什么區別。而且逢低便入場托市，造成投資者風險意識的減弱和依賴心理--只要股市一跌就指望政府護盤，政府基金一撤，必然又出現大跌，陷入惡性循環。二是，"國安基金"的目標已完全扭曲，在實踐上淪為政治性護盤工具。"國安基金"設立之初曾有規定，"因國內外重大事件，國際資本大幅轉移，顯著影響民眾信心，以致資本市場及其他金融市場失序時，經管理委員會決議后才可動用"。但臺灣當局在陳水扁上臺后，凡出現政黨惡斗、內政不暢、經濟困頓，市場出現恐慌性波動時，當局便放話"國安基金"待命入市，這種政治性護盤只能看到短期效果，對長期走勢無能為力。三是，臺灣經濟基本面不好，"國安基金"難以扭轉由經濟基礎決定的頹市。臺灣10年前人均GDP已達1.2萬美元，陳水扁上臺后經濟建設無所建樹，人均GDP多年一直徘徊在1.4萬美元左右，踏步不前，甚至有的年份為負增長。

　　政府基金不是萬能的，在經濟基本面不好的情況下，既使"國安基金"操作得當也不會取得好的效果。政府基金是一把雙刃劍，有其正面效應，也可能有負面效應。如果設計得好，操作得好，順應市場機制而又糾正市場機制的不足，那么，它可以起到相當好的作用。

　　平準基金的定位和資金來源

　　平準基金是政府通過特定機構以法定的方式建立的基金。這種基金可以通過對證券市場的逆向操作的方式，慰平股市的非理性波動，達到穩定市場的目的。雖然不能將其說成是定海神針，但是可以起到穩定人心，穩定市場的作用。

　　界定平準基金的性質和定位十分重要。必須明確這類基金不以盈利為目的，只以穩定市場為目標。在股指運行區間相對比較正常時，該基金按兵不動，不能輕易入市。只有在非常時期和突發情況下，在股市狂漲或暴跌，大幅偏離價值中樞，可能出大問題、大風險、大動蕩時，它才出手入市，向上平抑瘋狂追高和上漲，防止大的泡沫，向下平抑恐慌性拋盤和暴跌，防止一瀉千里。當然從量上看，此基金可能不足以吞吐和消化全部市場風險，但是通過逆向操作，可以起到風向標的作用，穩定投資者心理和情緒，從而大大減緩市場波動和震蕩。在非常時期，這只基金還可以與其他手段并用形成組合拳，發揮合力作用。如果運作得好，講究技巧，平準基金不僅能保護投資者、穩定市場，還能增值盈利。

　　平準基金的資金來源主要有兩個：一是，向參與市場的相關主體征收一部分。中國資本市場已初具規模，據不完全統計，到2007年末，中國上市公司總股本1.7萬億元；證券公司凈資本3千億元，總資產近2萬億元；基金總規模2萬億元，基金公司管理資產超過3萬億元；期貨公司總股本數百億元。如果按一定比例從這些相關主體征收一部分(類似央行征收的準備金)，就可籌集到1500億元-2000億元。二是，國家財政出一部分。最簡便的辦法是把一個年度征收的2千億證券交易印花稅轉化為平準基金。這樣，平準基金初始就能形成4千億的盤子。在目前情況下，4000億不是個小數字，可對股市發揮相當的平抑和穩定作用。無論是從相關主體征收還是印花稅回吐，都是取之于民用之于民，取之于市場用之于市場，都是為了市場的穩定和所有市場主體的根本利益，合乎于情，順乎于理。此外，中國外匯儲備已達1.79萬億美元，購買美元產品損失重大，何不拿出一小部分投入平準基金，既能穩定市場，又是合理投資。還可以考慮從大量的國有股中減持和變現一小部分，用于補充平準基金。只要認同平準基金的必要性和意義，資金來源不成問題。

　　(作者為吉林省證監局局長)