再融資是檢驗估值水平的標尺

　　陸水旗(阿琪)

　　近期市場圍繞再融資“口水四起”，行情也因此再下一個臺階。以公開增發(fā)形式的再融資說到底就是二次發(fā)行，在IPO、配股、公開增發(fā)、發(fā)債等多種募資形式中，最受上市公司歡迎的當屬公開增發(fā)，這種形式不需要IPO那么多繁瑣的發(fā)審資料，也不像發(fā)行債券那樣將來需要還錢，更重要的是，市場化增發(fā)沒有市盈率的框框，按照市場價略微打點折扣，發(fā)行價格相應最高。因此，只要行情高過了合理估值的水平，只要條件允許，上市公司“做夢都想搞增發(fā)”。

　　市道不同，人們看待與對待增發(fā)的思維方式和行為方式也會不同。在去年牛市盛景中，投資者“拍手歡迎”上市公司搞增發(fā)，但當行情走弱后紛紛“用腳去踹”增發(fā)。上市公司與投資者之間關于增發(fā)的博弈為檢驗市場估值水平是否合理提供了一桿最好的標尺。道理很簡單，最了解上市公司的是其自身，股價超過合理估值水平越高，上市公司進行增發(fā)再融資的沖動必定越強。在不足20倍預期市盈率、股價較低的時候，你讓上市公司增發(fā)它也不來。當行情高過了合理估值水平，上市公司接二連三地搞增發(fā)，投資者當然不會認可，不認可則行情必然會跌。

　　市場化增發(fā)帶來行情漲跌的過程實際上就是上市公司與投資者對估值水平的博弈過程，上市公司選擇在合理估值水平以下增發(fā)，投資者樂于接受，最終是皆大歡喜。如果上市公司貪得無厭，選擇在股價遠超合理估值水平的時候發(fā)行，最終的結果必然是公司形象受損、投資者被套、發(fā)行可能夭折，兩敗俱傷。正因為最了解上市公司的是其自身，所以，但凡在合理估值水平之上的增發(fā)均可歸屬于“惡意的”，起碼也是動機不太善良的。

　　綜合歷史上多個重點案例看，上市公司與投資者關于再融資博弈過程中的行情往往存在以下規(guī)律：股價高過合理估值水平——上市公司產生再融資沖動——上市公司發(fā)布再融資動議——股價迅速下跌，擠壓原先的估值泡沫——股價跌到投資者認同的合理估值區(qū)，召開股東大會審議再融資方案——方案一般得到通過并上報審批(或因股價跌低后上市公司放棄再融資動議)——審批后擇日實施發(fā)行——增發(fā)部分上市。如果募資項目盈利預期被投資者認同且市場處于相對強勢狀態(tài)，增發(fā)籌碼往往會被機構投資者鎖定，或巨量換手后行情被激發(fā)上行；反之，即使募資項目收益預期被投資者認同，但市場處于弱勢中，往往會“破發(fā)”并消化一段時間后再“否極泰來”。按這個規(guī)律看，到股東大會審議融資案的時候，其股價往往已進入尋求企穩(wěn)的階段，這對中國平安、浦發(fā)銀行及其他再融資公司的行情都具有啟示性意義

　　(本文作者為證券通專業(yè)資訊網首席分析師)

　　股市中的冷熱水龍頭

　　王利敏

　　說來有點耐人尋味，近來左右A股市場走勢的主要原因既不是周邊市場的漲跌，也不是宏觀經濟數據的預期，僅僅只是市場短期的供求關系。看來鼠年股市投資者觀察股市的視野顯然開始“鼠目寸光”起來。投資者的“鼠目寸光”是有道理的，近期大小非解禁的規(guī)模是實實在在的，中國平安等向市場襲來的“再融資潮”則明明白白地鋪天蓋地而來。

　　上周五上證指數再度跌破年線后，當晚馬上傳來又有2家股票型基金獲準發(fā)行的消息，然而和上兩次類似消息出臺股指立馬上漲不同，本周一大盤再跌177點。市場對利好麻木癥結何在？問題依然出在供求關系上，近期的供求關系，用通俗的比喻如同冷水龍頭和熱水龍頭的關系。

　　我們注意到，大盤第一次跌破年線后，停止5個月后首次開閘2家新股票基金，大盤隨后大漲了351點；第二次又開閘2家新基金后，大盤累計漲了167點；第三次居然不漲反跌。原因之一是隨著浦發(fā)再融資消息的傳來，在冷熱比例已失衡的情況下，冷水龍頭再度打開，大盤終于再次跌破年線。

　　如果把近期的冷水與熱水量作一個比較，情況就很清楚了。從冷水方面看，3月份又有近4000億元市值的大小非要解禁，而中國平安等再融資還是個未知數。從熱水方面看，三批6個新基金只能提供約600億元資金，熱水只有冷水的10%。要解決嚴重失衡的問題，辦法有兩個：要么是關小冷水龍頭，要么是開大熱水龍頭。

　　從開大熱水龍頭看，每周批準2家股票型基金，只能提供約200億元，這種速度明顯難以抗衡巨量的冷水規(guī)模，解決問題的著眼點只能放到節(jié)制冷水龍頭的思路上。對于解禁股而言，因為這是市場先前定下的契約，不能不讓人家拋。于是著眼點不得不落到那些再融資的公司，只有再融資額大大減少，冷水龍頭才能關小。

　　讓人擔憂的是目前冷水龍頭調控似乎有點亂，一是冷水龍頭大開的時機有問題，例如夏天天氣炎熱，冷水龍頭可以大開，甚至不開熱水都可以，而且大熱天人們更希望通過沖涼來清醒頭腦。去年藍籌股泡沫越吹越大時，有關方面及時關掉了熱水龍頭，調控藝術相當之高。二是冷水龍頭的開關權似乎已經下放，不管什么人，誰都可以打開龍頭，而且想開多大就開多大。這種現象已經造成了非常嚴重的后果，投資者擔心不知哪天哪家公司會打開冷水龍頭。

　　我們注意到，近日有關部門有位領導說再融資要根據市場的狀況來確定，并舉了香港股市1月份由于市場低迷，當月停止發(fā)行新股的例子。看來，任何人想開冷水龍頭就可以開、想開多大就可以開多大的問題已經引起了有關部門的高度重視。

　　(本文作者為知名分析師)