當前A股的高估值只能說處在“啤酒泡”階段——泡沫化的初期，未來資金進入股市的趨勢還將持續，而企業在2008年的利潤增長仍可能超出預期

　　2007年A股經歷了大幅上漲，超越了年初投資者的預期。如果我們分解滬深300指數漲幅，可以發現這種上漲主要來自于上市公司盈利的增長和估值的提高。

　　2008年預計這兩個因素都不會發生根本的改變：除了盈利的超預期增長，資金還會維持A股較高的估值水平。

　　我們認為，2008年A股走勢將呈現“回暖-調整整固-上揚”趨勢。2008年年中，緊縮政策可能出現松動，投資者發現投資和企業盈利增長再次超出預期。市場再度活躍，指數將有望創出全年新高。以滬深300指數為標的，我們判斷2008年全年波動幅度為4500-7000點，對應2008年市盈率波動區間為24-36倍。

　　我們設想的行業輪動是：2008年上半年投資于消費服務類行業，包括地產、銀行、轎車、航空、醫藥；而2008年下半年轉向國內需求的投資品，包括電力、煤炭、鋼鐵等等。

　　一個泡沫的完美設想：“金融脫媒”

　　受財富效應影響，大量資金不斷涌入A股市場，2007年每個月幾乎都有1500-2500億資金流入市場，推動整體估值水平不斷上升。推動資金入場的其中一個重要因素，是實際利率水平的不斷下滑，導致居民儲蓄開始不斷離開銀行系統，“金融脫媒”趨勢已經顯現。

　　當前發生的居民儲蓄搬家——“金融脫媒”，恰恰是中國金融市場和產業結構出現“泡沫化”趨勢最重要的背景。

　　如今，全球通脹壓力將越來越大。從歷史上看，當全球通脹迅速襲擊新興市場體的時候，大多數國家的利率調整都顯得滯后而不靈活。同樣在中國，當通脹大幅上升時候，我們的利率政策顯得不夠靈活。我們認為2008年仍將存在較大通脹壓力。在CPI繼續高企的背景下，目前真實利率為負的情況仍將持續。

　　那么，這對股票市場而言意味著什么？

　　研究1980年代后期，日本、韓國等國的情況，我們可以發現一些共同的特特征：從時間序列上，我們可以依次觀察到通脹上升、利率政策滯后、實際利率為負、居民儲蓄“搬家”離開銀行、資本市場估值上升、股票價格上漲。

　　這種情況也正在如今的中國上演。股票價格快速上漲雖然引發了泡沫的擔憂，但與此同時，A股上市公司業績大幅上升。在這種情況下，投資者相信這種高估值是合理的。

　　觀察海外市場歷史經驗，我們發現，狹義金融脫媒階段(居民儲蓄離開銀行系統)，市場盡管估值較高，但具有企業盈利支撐。真正泡沫嚴重大多出現在廣義金融脫媒階段(企業投資資金不再倚賴銀行信貸，直接融資比例快速上升)。

　　當前的中國也出現了一些廣義金融脫媒的跡象，而且我們注意到一些“肥皂泡”的先兆也已經出現。比如：國家對大型國有銀行信貸控制越來越緊，但是對中小銀行控制力度不足。此外，社會資金大量投向房地產、股權和礦產資源。2007年僅上市公司的IPO和再融資投向這些領域的資金就超過1050億元。

　　我們擔心，在中國金融市場進入廣義脫媒階段過程中，會出現“肥皂泡”。不過中國政府也完全可能出臺一些阻礙中國金融泡沫加重的政策，如人民幣大幅度升值，以抑制國內通脹；嚴厲的前瞻性的加息；開放資本流出；甚至動用行政手段管制信貸等。但是，從長期看，也存在一些政策調控的難點，例如要素價格的改革會推動通脹的上升。