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建行此次IPO的招股價為1.8港元到2.25港元之間。據主承銷商預測，按此招股價范圍，預計2005年市盈率相當于8.9倍到14.2倍，2006年市盈率將達到7.7倍到12.2倍。陳悅先生由此感言，撰寫估值之惑一文，提出了全流通發行后的新公司估值問題，可謂能及時弊之言。但覺得意猶未盡，可能有狗尾續貂之嫌，不免再想說兩句。
陳悅先生云：投資人學會自我保護，首先要有自己的研究方法來預測上市公司未來的
潛力及研究公司治理環境結構。在整個估值體系暫時處于模糊走勢之下，用各種公開披露的信息數據來判斷公司是否具備投資價值。這無疑是精到之說。但稍感疑惑的是，要學會這種自我保護，又是一種高難度動作。
何以見得？可對比一下內地銀行股的IPO發行價。查了一下資料，發現浦發銀行(資訊 行情 論壇)1999年9月的首次發行價為10元；民生銀行(資訊 行情 論壇)2000年11月的首次發行價為11.8元；招商銀行(資訊 行情 論壇)2002年3月的首次發行價為7.3元。與建行的1.8--2.25港元和交行2.5港元的招股價相比，顯然高出了一大截。
據中金公司測算，若建行按招股價的上限計算，發行市盈率為14.2倍。而內地很多公司的首發股價大多為20倍市盈率左右。這種差異，可以解釋的理由可能有如此幾條：一是海外的估值正確，內地的估值有泡沫；二是內地的估值正確，海外的估值低了；三是差異來自非流通股股東對全流通的不同承諾。不管何種，都意味著估值在公司剛上市時就埋下了困惑的陷阱。
跳出困惑的陷阱，需要對當前正在進行的股改本質有準確的把握。在IPO的首次發行價上，內地與海外的差異，源自于在全流通與否的承諾上。時下，內地證券市場的非流通股股東，要取消原來不流通的承諾，必須向流通股股東支付對價，這不是追求歷史得失的補償，而是一種合乎市場經濟公平公正原則的制度安排，把送股視為國有資產流失，是失之偏頗的。
由此觀之，建行IPO的招股價，為我們解疑釋惑提供了一個活體。
作者：諸葛立早
(來源：上海證券報）
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