中國股市10萬個為什么 國資委的雙簧該如何唱

　　水皮雜談

　　“雙簧”是中國北方地區特有的戲曲。

　　“雙簧”一般由兩個人表演，一個人在前面，一個人在后面，前面的表演，后面的人出聲，講究的是默契和配合。

　　表面上看，“雙簧”演的如何取決于前面那位的表現，其實不然，幕后的那位才是真正的主角。這位主角不僅得有不拋頭露面、爭風吃醋的胸襟和雅量，而且還得有把握分寸和節奏的功夫和本領，否則，非演砸了不可。

　　如果以“雙簧”來比喻，那么，股權分置改革實際上就是證監會和國資委合唱的“雙簧”，臺前的是證監會，臺后的是國資委。

　　股改試點只是過門，

　　李榮融的臉色這幾天恐怕不會好看。

　　因為，一個叫曹錄波的助理調研員對246號文的解讀捅開了市場的馬蜂窩，結果不但招致市場的罵聲，而且被人指認為股市暴跌的罪魁。

　　曹錄波說了什么話會形成如此大的反響呢？

　　曹錄波的講話可歸于兩字：對價。

　　“對價水平是

　　因素之一，流通股股東首次認購成本，以及上市公司歷年增發、配股時流通股股東認購的成本，及相應的股價水平等。

　　因素之二，上市公司的基本面，即盈利水平和發展前景。對于盈利能力強，發展前途明朗的公司，其股改方案可與公司的持續增長結合運作，不一定限于與其他公司看齊的一次性補償。經過試點，可以看出，流通股股東對大盤藍籌對價水平的要求比一般公司低。

　　因素之三，上市公司的市盈率、市凈率水平和國際上同行業，同類企業上市公司市盈率、市凈率水平的比較。

　　因素之四，國有控股股東最低持股比例要求。在股改中，國有控股股東的最低持股比例不能受到影響，為解決問題，可以考慮采用不局限于送股方式的其他方式，也可以考慮多種組合方式運行，來有效降低最低持股比例的影響。

　　因素之五，非流通股股東的持股成本。

　　因素之六，公司上市后的融資數。

　　聽話聽音。

　　曹錄波披露的六個因素的確是對價中至關重要的因素，關鍵不在于這六大因素，而在于如何解讀這六大因素。

　　曹錄波是如何解讀的呢？

　　曹錄波說，從試點工作到現在，幾批企業股改呈現出送股為主的特點，比較單調。單純送股，容易造成非流通股股東持股權利的進一步損失，因此，國資委鼓勵探索多種實現形式，如縮股，承諾分紅比例，發行認股、認沽權證，派現，將資產重組和股改組合運作等，不要僅局限于送股形式。

　　曹錄波沒有解釋為什么絕大多數公司用送股的形式，因為這是市場的選擇，用不著他解釋，但是顯然，曹錄波代表的國資委對這種“單調”的形式是不滿的，盡管他聲稱這會對非流通股股東的持股權益造成傷害，更為顯然的是，既然國資委對這種形式不滿，那么可以肯定的是對于目前普遍的10∶3的送股比例也是不滿意的。

　　國資委的態度的確讓很多人心寒，因為他們的認識和這個市場中最大多數的投資者的認識相差太遠了，遠的不是一點點，而是十萬八千里。

　　就如因素之一來分析。水皮認真的算過，清華同方的非流通股股東持股成本不過0．2元，而流通股股東的持股成本卻高達6．29元，兩者相差31倍。目前，清華同方的凈資產是5．23元，而市價卻高達10．73元。清華同方10送10的方案為什么被否決，以

　　再如因素之二分析。大盤藍籌股對價水平偏低是事實，而且是一個令人感到痛心的事實，這個事實是誰造成的呢？難道不是國資委造成的嗎？怎么這樣的事實到了曹錄波的表述中就成了流通股股東的選擇呢？這不是強奸民意又是什么？不是指鹿為馬又是什么？

　　水皮早在雜談中說，股改中，流通股股東只有第二等公平可以追求，沒有第一等公平可說。所謂第二等公平，也就是只有說不的權利，沒有說是的權利，只有退而求其次的權利，沒有和大股東平起平坐的權利。第二等公平也是一種公平，底限在于不能把黑的說成白的，把流通股股東的無奈當作歡樂，不能污辱大家的人格。

　　坦率地說，對價本身就是中國投資者的心頭之痛，以10∶3的送股作為一種滿足本身就是一種自我麻醉，而現在即便如此，依然有落空的可能，這不是揭人傷疤又是什么呢？

　　不客氣地講，國資委官員的講話打破了市場正在形成的政策與市場預期，從而使股改的局面變得復雜起來。一方面，暴露了國資委和證監會的認識分歧，另一方面也使自己陷于了被動的局面。

　　為此，李榮融26日接受記者采訪作解釋，27日又讓產權局的局長郭建新召開新聞發布會，對于“對價”作出澄清，強調國資委的態度是鼓勵創新，鼓勵國有控股上市公司把即期利益和公司長遠利益，保護流通股股東長遠利益結合在一起。對價水平的高低并沒有一個統一的標準，一切由市場化機制決定。郭建新同時還表示，“六方面因素”并非是“六項原則”，考慮這六大因素主要是為了溝通和完善方案。最終改革的方式究竟如何，是控股股東和流通股股東之間充分溝通協商達成的一致意見，證監會的原則和國資委的沒有本質的不同。

　　有意思的是，國資委這個小型的新聞發布會28日沒有媒體報道，統一的見報時間是在29日，也就是第三天。

　　更有意思的是，就在29日的凌晨，證監會發布消息，宣布投資者保護基金公司在當天掛牌，同時還宣布五部委聯合的股改調研組已經在28日完成9個省市中的6個省市調研，“十一”之前將完成全部的調研，含B股和H股公司的股改方案將很快推出。

　　最有意思的是，在證監會匆忙公布的股改調研報道中，新華社記者特別強調，來自五個部委的工作組人員，工作統一行動，統一協調政策，表現出共同推進股權分置改革的鮮明態度和決心。工作組也在統一認識，加強政策指導，解決具體問題等方面發揮了積極作用。

　　股權分置改革是一場由證監會主導的制度變革，證監會積極是正常的，相對而言，對于國資委就沒有太大的動力。國資委負責國有資產的運營管理，“有進有退”是一個原則，怎么退，退多少需要通盤的考慮，在國資委想進的領域，你讓他也按減持的方式運作恐怕也不合理，國資委三類國企持股底限至今難產癥結恐怕也在這里，反對股改大躍進就是一種本能的反應。水皮并不認為這種反應有什么不對，更不認為行情的反復是因為反對大躍進的結果，恰恰相反，這是股改大躍進的必然結果。國資委之所以會成為眾矢之的，問題還是出在246文的基調上。什么時候，國資委對國有資產的考核引入了市值這個指標，什么時候，國資委才會在股改上真正和流通股股東形成共識。

　　唱“雙簧”是要顧全大局的。什么是大局？股改順利進行就是大局。在這個問題上，理解要執行，不理解也要執行。