馬駿：拯救券商應主打市場組合拳

　　馬駿

　　由于目前我國大多數證券公司都未上市，其股票也多不能在證券市場上自由流動，同時證券公司法人股東之間股權的轉讓也受到了一定條件的限制，導致我國證券公司股權流動性較差，也使得股東難以通過市場監督經營者的經營運作行為。

　　筆者建議，對此現狀應該積極借鑒國外經驗，加大監管力度、完善內部風險控制、走出去、吸引外資和優秀人才等市場化舉措來改善目前的券商困局。同時，中國證券公司可以通過上市利用境內外資金增強資本實力，并借此將業務和規模大幅擴大。通過引入外部市場監管，可以幫助中國證券公司完善現代企業制度，搭建更為合理的制度平臺，盡量克服代理問題等企業弊病，加強風險控制。同時上市可以優化證券業資源的配置，促使資金向金融領域流動，增加證券公司股權流動性，增加收購兼并的渠道和方式。

　　我國證券公司上市的途徑可以選擇整體上市、分拆上市和買殼上市等途徑。其中分拆上市模式使證券業務分立，上市的子公司資產質量高，有利于提高證券公司的整體資產質量，并為將來組建金融控股公司奠定堅實的基礎：而買殼上市是部分證券公司上市的捷徑，這種間接上市方式成本低廉、程序簡單，是在直接上市存在困難的情況下的首要選擇。

　　建立完善的風險控制機制

　　完善的內控機制從本質上講，就是

　　進行風險控制、制度管理和相互制約。內部控制制度主要包括各項金融業務間保持相對的獨立性，有一套保證不同業務獨立運作的機構、人員、管理和監督制度。

　　在目前我國證券公司產權主體不明晰，法人治理結構存在問題的情況下，內控機制松弛成為當前最薄弱的環節。目前應針對我國金融機構內部的經營管理機制和內部控制機制存在的問題進行改革，借鑒德意志銀行在風險管理方面的經驗，從以下幾方面著手：

　　進行股權結構改革，通過

　　完善人力資源管理

　　發展全能銀行經營的難度要遠遠大于分業經營。它的業務品種多、范圍廣、服務對象復雜、風險高、業務性質具有綜合性、邊緣性、多樣性的特點，因此，離不開高素質的金融高級管理人員。德意志銀行一向重視對人力資源的管理，包括利用高薪和股票期權等從國際上聘請專業人才。這一點是國內證券公司在今后向全能銀行發展的過程中同樣需要重視的。

　　在證券公司內部建立有效的激勵機制，推行業績管理，確保業績管理嵌入整合到整個機構的經營管理中，從而真正發揮出對人才的激勵作用。健全合理、公平、有效的績效考評體系，實現能上能下、優勝劣汰的管理人員任用制度。要認真做好對員工的績效考核工作，改革人事干部制度，改革工資收入分配辦法，完善獎勵機制。

　　建立完善的金融監管體系

　　在分業經營的管理體制下，中國的金融監管采用分業監管制度，實行“分業經營、分業管理”的原則，銀行、證券、保險各自由中央銀行、證監會、保監會進行監管，這種分業管理有利于監管機構集中精力對各自的對象進行監管，使監管得以強化，在歷史時期有效地防止了金融風險的發生。但要實現混業經營制度，將銀行業、證券業、保險業統一由一個機構來監管的單一監管體制已成為一種發展趨勢。而中國目前各監管機構之間權利和職責的劃分、監管任務的協調、監管信息的共享等問題都難有一個妥善的保證，這種監管體制不作調整的話，恐怕難以達到理想的監管效果。因此，必須研究制訂在混業經營模式下的金融監管模式，明確三者之間的分工協作關系，努力提高金融監管的水平和藝術，建立起完善的金融監管體系，共同防范金融風險，保障金融安全。

　　雖然在短期內，將

　　引入外資，進行產權制度改革

　　現階段我國證券公司已經基本完成了公司制改造，但其產權大多數是為國有獨資、國有控股公司所持有。部分證券公司雖然實現了股權多元化，但其股東也主要是國有持股的各類公司。國有持股使產權制度與市場競爭體制出現了不適應。

　　與國外成熟的投資銀行相比，我國大多數證券公司內部人控制現象比較嚴重。國有股權性質所帶來的一個最嚴重的問題在于證券公司經理層不是資產的所有者，他們只是通過職位權利取得了屬于資產所有者的權利和對企業的控制權。這種公司管理層和股東利益的不一致性，造成了管理層的行為往往并非以股東財富最大化為目標，而更多的具有短期行為的特征。由于風險和利益的不對稱，公司的管理曾對控制風險沒有興趣，反而在多數情況下會有意地承擔“過度風險”，以造成了一大批證券公司資不抵債，對保障股東權益極為不利。要從根本上解決這一問題，必須從產權問題著手，證券公司只有從根本上解決了產權問題，才能建立現代企業制度，健全法人治理結構，加強內部的自我約束、自我控制能力，也才能自覺地從自身的安全性和盈利性出發，選擇風險控制的手段和重整業務。

　　中國證券公司產權制度改革應實現產權的分散化、多元化，可以采用私有化和外資參股等多種形式。政府應考慮放松對絕大多數證券公司的股權結構的限制，使參股單位多樣化。鼓勵境外戰略投資者、國內股份制企業、民營企業、外部自然人、員工、經營者、基金等多元化投資主體參股中國證券公司。尤其重要的是，要吸引國外著名投資銀行投資中國證券公司，因為這些投資者是惟一在帶來大規模的資本金之外，同時帶來先進的證券業管理機制、風險控制能力、創新產品的機構。但是，外資在目前合資股權上限為33％的情況沒有興趣介入。稍有常識的人都理解，在國外市場上有良好業績的戰略投資者不可能以小股東身份，白白將資本金給效益差、風險大的內資證券公司去運作。我們認為，在目前許多內資證券公司生存面臨威脅的情況下，短期內股權改革的突破口之一應該是放棄外資在合資證券公司不可絕對控股的限制。

　　利用并購重組

　　擴大券商規模和抗風險能力

　　我國的證券公司規模普遍過小。根據中國證券業協會的統計，截至2003年底，中國境內共有證券公司122家，資產總值4895．65億元，凈資產1215．14億元，凈資本791．26億元，實現營業收入233．85億元。其中只有9家公司總資產超過百億。這ｌｌ2家證券公司的總資產僅僅相當于美林證券資產的12％，或德意志銀行的資產的6％。在未來的市場競爭中，中國證券公司無疑將處于劣勢。在高風險的金融行業，資產規模是抵御金融風險和實現規模經濟的重要武器，投資銀行領域規模化程度更是和利潤息息相關。因此通過引進戰略投資者、允許銀行成立控股公司控股證券公司、證券公司之間的兼并收購，應是實現中國證券公司改革的重點之一。我們估計，中國在十年之后，應該出現5－6個占領市場份額共60％以上的大型券商，目前的券商中的2／3應該被淘汰出局。

　　（作者系德意志銀行大中華區首席經濟學家）