應(yīng)當(dāng)立即叫停權(quán)證交易

　　8月22日，寶鋼權(quán)證(資訊 行情 論壇)在上證所開始交易。這種曾經(jīng)在1992年推出，并且隨后爆炒，于1996年最終被叫停的品種重新登陸資本市場(chǎng)，對(duì)于監(jiān)管者、投資者以及市場(chǎng)的承受力，都是一個(gè)不小的考驗(yàn)。

　　從前三天的行情來(lái)看，寶鋼權(quán)證已經(jīng)被過(guò)度炒作。根據(jù)寶鋼股份(資訊 行情 論壇)8月19日收盤價(jià)4.62元測(cè)算，寶鋼權(quán)證上市當(dāng)日的理論價(jià)值應(yīng)為0.12元，所謂0.688元的開盤

價(jià)之說(shuō)有誤導(dǎo)市場(chǎng)之嫌。上市當(dāng)天，寶鋼權(quán)證開盤即漲到“天價(jià)”1.263元；8月23日收盤再度上揚(yáng)25.57%，最高漲到近45%；24日收盤漲至1.808元，最高漲至1.976元，漲幅分別為14%和22.95%。而23日換手率超過(guò)330%；權(quán)證全天隱含波動(dòng)率平均為84.44%，接近寶鋼股票歷史波動(dòng)率的3倍。無(wú)論從絕對(duì)漲幅、換手率和波動(dòng)率來(lái)看，寶鋼權(quán)證價(jià)格的走勢(shì)都已經(jīng)和其自身基本價(jià)值、正股走勢(shì)完全脫節(jié)。這在國(guó)際權(quán)證市場(chǎng)上是很少見(jiàn)的。

　　暴漲必然暴跌，等待投資者的將是折腰斷臂損失；即便一些投機(jī)機(jī)構(gòu)也可能深套其中。我們注意到，寶鋼權(quán)證的一級(jí)交易商之一國(guó)泰君安已經(jīng)迅速向上證所遞交了發(fā)行寶鋼備兌權(quán)證的申請(qǐng)和上證50ETF權(quán)證的發(fā)行申請(qǐng)，希望通過(guò)增加供給防止權(quán)證被過(guò)度炒作。同時(shí)，長(zhǎng)江電力(資訊 行情 論壇)等上市公司也可能發(fā)行類似權(quán)證，可以在一定程度上緩解供給上的壓力。但是，這些舉措并不能改變權(quán)證投機(jī)的基本狀況。并且，權(quán)證交易在投資者對(duì)于資本市場(chǎng)預(yù)期尚很不穩(wěn)定、股改任務(wù)仍然十分艱巨的時(shí)刻急切推出，加之客觀上了助長(zhǎng)投機(jī)，給改革平添了新的不穩(wěn)定變量，沖淡了股權(quán)分置改革的主題，實(shí)非明智之舉。

　　首先，權(quán)證市場(chǎng)暴漲效應(yīng)過(guò)度吸引散戶投資者注意力，容易擴(kuò)大市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。其暴漲暴跌效應(yīng)波及到整個(gè)資本市場(chǎng)，將會(huì)造成市場(chǎng)預(yù)期紊亂，干擾破壞正在形成的價(jià)值投資理念，直接干擾藍(lán)籌股股改———試想，以藍(lán)籌股為標(biāo)的股票的權(quán)證暴漲暴跌固有其規(guī)律，但是，普通投資者如何能夠?qū)�兩者清楚地分開？

　　其次，縱使以藍(lán)籌股為標(biāo)的股票的權(quán)證適度上揚(yáng)能夠鼓舞投資者看好藍(lán)籌股，采取這樣的引導(dǎo)方式也是舍本求末。公司吸引投資者的關(guān)鍵不是投資品種創(chuàng)新，而是將其良好的經(jīng)營(yíng)體系、經(jīng)營(yíng)機(jī)制、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)以及前景預(yù)期充分準(zhǔn)確地展示出來(lái)。長(zhǎng)江電力、寶鋼股份等，應(yīng)當(dāng)更多地通過(guò)業(yè)績(jī)推介等方式推銷自己，而不是靠權(quán)證價(jià)格上揚(yáng)。投行機(jī)構(gòu)為上市公司著眼，也應(yīng)當(dāng)多從基礎(chǔ)著眼。

　　第三，我國(guó)權(quán)證交易的歷史經(jīng)驗(yàn)不可忘卻。1992年發(fā)行的寶安認(rèn)股權(quán)證，其交易價(jià)格幾乎一直是在其理論價(jià)格之上運(yùn)行，而且出現(xiàn)大幅度偏離。上市以4.00元開盤，最高曾炒到23.60元，幾乎拉高近20.00元，最后又跌至2.35元摘牌。在開始認(rèn)股期間，價(jià)格偏離率高達(dá)183%，使寶安權(quán)證完全失去了認(rèn)購(gòu)股票的作用。寶鋼權(quán)證交易的現(xiàn)狀與當(dāng)年寶安權(quán)證交易歷史有著驚人的相似。對(duì)權(quán)證交易試驗(yàn)持過(guò)于樂(lè)觀的態(tài)度，難免顯得有些盲目。

　　導(dǎo)致此次權(quán)證交易匆忙上馬的原因很多，但主要的三點(diǎn)是：一、管理層試圖把權(quán)證交易作為對(duì)價(jià)談判的工具，過(guò)分夸大了權(quán)證市場(chǎng)在當(dāng)前股權(quán)分置改革中的作用。其實(shí)，流通股和非流通股執(zhí)行對(duì)價(jià)最好的途徑就是送股或者縮股，直接明了，相對(duì)“靜態(tài)”。越是變數(shù)多，越是會(huì)增加預(yù)期的波動(dòng)，不利于改革。

　　二、上證所有關(guān)人士過(guò)分強(qiáng)調(diào)權(quán)證“只許成功不許失敗”，使投機(jī)資金以“炒新”為名反制政策制定者和管理者。因?yàn)槿藗冾A(yù)期后續(xù)還將有大型國(guó)有企業(yè)發(fā)行權(quán)證，投機(jī)者對(duì)炒作寶鋼權(quán)證肆無(wú)忌憚，盲從者也有“政策依據(jù)”。其實(shí)，權(quán)證交易本身遠(yuǎn)非一件重要的改革任務(wù)，不可以和股權(quán)分置改革、國(guó)有獨(dú)資銀行股份制改革同日而語(yǔ)，使用“只許成功不許失敗”實(shí)屬不當(dāng)。

　　三、不顧專家學(xué)者和眾多業(yè)內(nèi)同人的誠(chéng)懇建言，強(qiáng)行上馬。在征求意見(jiàn)和設(shè)計(jì)方案過(guò)程中，反對(duì)在股權(quán)分置改革過(guò)程中啟動(dòng)權(quán)證試驗(yàn)的聲音并不小，但遺憾的是，創(chuàng)新還是過(guò)早地降臨了。

　　當(dāng)然，我們也可以在現(xiàn)有基礎(chǔ)上，加快引進(jìn)其他權(quán)證市場(chǎng)的有益經(jīng)驗(yàn)，比如引入香港的做市商制度和權(quán)證持續(xù)發(fā)行制度，引進(jìn)臺(tái)灣地區(qū)對(duì)上市權(quán)證持有人分散、單一持有人持有數(shù)量限制、內(nèi)幕人員限制等相關(guān)規(guī)定，但是，此時(shí)系統(tǒng)化地推進(jìn)權(quán)證交易試點(diǎn)無(wú)疑沖淡了股改主題。

　　中國(guó)證監(jiān)會(huì)等五部委23日發(fā)布的《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見(jiàn)》(下稱《指導(dǎo)意見(jiàn)》)中，對(duì)于證券交易所的要求主要是，“要發(fā)揮作為自律組織貼近市場(chǎng)的靈活性，以及在組織市場(chǎng)和產(chǎn)品創(chuàng)新方面的功能優(yōu)勢(shì)，加強(qiáng)對(duì)上市公司改革方案實(shí)現(xiàn)形式和組合措施的協(xié)調(diào)指導(dǎo)，會(huì)同證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)為改革方案創(chuàng)新及改革后的市場(chǎng)制度和產(chǎn)品創(chuàng)新提供技術(shù)支持”。其中對(duì)于產(chǎn)品創(chuàng)新的時(shí)間關(guān)鍵詞是“改革后”，即使最保守的觀察也是，產(chǎn)品創(chuàng)新的時(shí)間點(diǎn)最佳選擇是股權(quán)分置改革后，而不是現(xiàn)在。并且，“加強(qiáng)對(duì)上市公司改革方案實(shí)現(xiàn)形式和組合措施的協(xié)調(diào)指導(dǎo)”的任務(wù)十分繁重，交易所應(yīng)當(dāng)集中有限的精力，抓好這項(xiàng)核心工作，而不是為權(quán)證問(wèn)題過(guò)分操勞。

　　《國(guó)務(wù)院九條意見(jiàn)》要求，推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展要“堅(jiān)持改革的力度、發(fā)展的速度與市場(chǎng)可承受程度的統(tǒng)一，處理好改革、發(fā)展、穩(wěn)定的關(guān)系”；在論述品種創(chuàng)新時(shí)，也強(qiáng)調(diào)“建立以市場(chǎng)為主導(dǎo)的品種創(chuàng)新機(jī)制”。《指導(dǎo)意見(jiàn)》也指出，“按照改革的力度、發(fā)展的速度和市場(chǎng)可承受程度相統(tǒng)一的原則，注重發(fā)揮改革所形成的機(jī)制優(yōu)勢(shì)和良好的市場(chǎng)效應(yīng)，使資本市場(chǎng)各項(xiàng)改革協(xié)調(diào)推進(jìn)，各項(xiàng)政策措施綜合配套，以改革促進(jìn)市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展，以市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展保障改革的順利進(jìn)行”。

　　這些重要思想應(yīng)當(dāng)認(rèn)真落實(shí)，在股權(quán)分置改革這一影響證券市場(chǎng)市場(chǎng)化重大因素尚且存在的前提下，市場(chǎng)機(jī)制還缺乏基礎(chǔ)的前提下，推出權(quán)證交易，顯然過(guò)早。與其待其負(fù)面效應(yīng)明顯擴(kuò)散，不斷亡羊補(bǔ)牢，不如盡早叫停權(quán)證交易，集中精力做好股權(quán)分置改革這項(xiàng)核心改革工作。

　　《國(guó)際金融報(bào)》 (2005年08月25日 第一版)

　　作者：本報(bào)評(píng)論員