股票回購為股權激勵引來活水

　　(李維安 張國萍)

　　股權激勵有望取得較大突破2004年度的最后30天，上市公司幾個行業龍頭集團公司的高管因經濟問題陸續被立案調查，一些上市公司或因此緊急停牌、暫停交易，或高管層面臨重組接管。中國股市“問題高管”風暴愈演愈烈，2005年的頭28天，九家上市公司的十名高管被查處，中國上市公司問題高管“落馬榜”維持了平均兩天的刷新記錄。上市公司“問題

高管”頻出顯示了中國上市公司治理中經營者約束機制的弱化，加強對上市公司高管層約束的同時，也使得與之相對應的激勵機制的強化不再僅為政策層面所關注，也成為相關法律法規修訂的主要內容之一。

　　新的公司法修改草案將首次在我國法律中允許股份有限公司不以減少公司資本、合并持有本公司股票的其他公司并注銷股份為目的的股份回購，允許公司收購不超過已發行股份總額5％的本公司股票，用以獎勵本公司員工。另據報道，由中國證監會、國資委、財政部聯合擬定了《上市公司股權激勵規范意見》征求意見稿，其中對上市公司股權激勵計劃的一般規定，以及股權激勵實施與信息披露、監管與處罰提出了較為明確的規范意見，同時也預示著隨著股權分置改革的不斷推進，以上市公司股票為標的對其董事、高級管理人員及其他員工進行的長期性股權激勵將有望取得較大突破。

　　股票回購解決了“錢從哪里來”

　　國際上在實施股票期權制度的股票來源上通常有預留股份、股票回購、虛擬股票等做法，股票回購是上市公司通過股份回購的形式取得實施期權制度所需股份的一種重要形式。股票回購對我國公司有重要的現實意義。“股票期權”和“績效股”是兩種通常的經營者激勵制度，但我國原公司法的一些規定使實際中股票期權很難操作，如不允許企業預留和回購股份，對企業設置股份期權產生了障礙；不允許公司高層領導在任職期內轉讓股份，所以很難行權。于是，大多實際有股票期權的企業都是通過自己在境外的上市公司來設置股票期權的。股票回購對于經營者激勵方面的重要意義很大程度上在于解決“錢從哪里來”的問題，即通過股票回購可為擬實施股票期權計劃的上市公司解決標的股票的來源問題。

　　強化經營者股權激勵程度

　　在新的公司法修改草案的新增條款中，與“收購本公司股票不超過已發行股份總額的5％股份獎勵給本公司職工”相配套的措施包括，“公司董事、監事、經理及其他高級管理人員應當向公司申報所持有的本公司的股份及其變動情況。在任職期間，上述人員每年轉讓的股份不得超過所持股份總數的25％，但公司股份在證券交易所上市交易的，自上市交易之日起1年內不得轉讓。上述人員離職后半年內，不得轉讓其所持公司股份。”根據該條規定，上市公司高管人員在上市一年后，將可以轉讓股份，從中獲得收益。高級管理人員行權收益較常規薪酬提升更具動態的激勵作用。

　　股票回購中的治理風險

　　股票回購有效實施的重要問題是股份回購風險與治理風險的控制。股份回購的目的在于從內部通過股本收縮借以改善股本結構，提高資本運營效率，為經營者股權激勵的實施創造條件，但同時面臨諸多風險，包括①法規風險:股份回購的實施在當前法規不健全的情況下具有較大的風險。②中小股東利益保障風險:股份回購在證券市場不成熟、不規范的情況下可能損害廣大中小股東的合法權益。③關聯交易的風險:回購國有股或法人股可能引起某些法人機構惡意注入不良資產然后通過回購套現，從而損害其他流通股股東的行為。大股東或與之有染的經營管理層合謀利用回購欺詐中小股東。上市公司面臨的風險表面上表現為內部人控制、金融風險、關聯交易風險，實質還包含治理風險的累積，而違規行為由于監管者的初期漠視，以至在當前規則條件下被集中釋放出來。我國公司在實行從行政型治理向經濟型治理轉換過程中，由于對經營者經濟性制衡力量的缺失，加上新的“股票回購”條款的出臺，也有可能會加劇公司治理風險的釋放。

　　股權激勵與股票回購比例

　　各國公司法對股票回購的比例、基數、條件、用于經營者激勵時間限制等各方面的規定有不同程度的差異。差異最大的規定是回購的比例，比例最少的是日本為5％，最高的為香港25％，德國居中為10％，美國未限定具體比例。德國的相關規定最細致，對回購基數、價格及用于職工激勵的時限都作了規定。美國對特殊條件下的回購價格作了規定。在中國，南開大學公司治理研究中心于2003年對中國931家上市公司樣本進行治理評價顯示，中國公司治理指數(南開治理指數CCGINK　)中的股權激勵指數處于五級水平，中國上市公司對經營者采用基于股權的長期激勵機制的樣本公司的比例極小，在931樣本總數中僅有50家，所占比例為5.37％，而在采取股權長期激勵機制的樣本公司中經理層的持股比重偏大。如果5％回購方案落實，則中國上市公司基于股權的長期激勵機制的力度很大程度上與股本規模相關，5％的激勵更有效適用于那些股本規模較大、缺乏中長期激勵的大型企業。

　　股權回購利大于弊

　　總的講，股權回購對上市公司股權激勵的有效實施具有實質性的意義。應考慮針對流通股、非流通股不同性質和不同激勵方式設置不同的回購比例的上限。應加大信息披露的監督處罰力度，強化回購監管。應禁止用現金以外的方式回購國有股，禁止在股份回購過程中的內幕交易行為，禁止關聯交易中的違規行為或損害非關聯交易股東利益的行為。

　　股票回購不僅用于上市公司股權激勵制度的股票來源，也可用于海外上市、企業改制中預留股份。實施股權激勵過程，要防止股票回購可能引發的投機行為，還應關注治理風險的控制，強化經理層激勵約束機制。上市公司應對股權激勵實施條件、激勵對象的范圍、股權激勵計劃實施程序、信息披露作出明確規定。股權激勵計劃所涉及的標的股票比例，甚至每名激勵對象通過股權激勵計劃獲授的公司股票的比例都應盡量具體。

　　上市公司股權激勵計劃草案可由董事會下設的次級委員會擬定，并應提交董事會審議通過。股權激勵實施過程中涉及的股票回購、向激勵對象授予股票期權或購股權證等事項發生中買賣股票事宜均需由董事會審議通過，以避免股權激勵中“內部人信息”造成的舞弊現象。上市公司應在股權分置方案得到股東大會批準后，以股票期權或認股權證方式實施股權激勵計劃。