解決股權(quán)分置問題 資本市場改革的里程碑

　　本報評論員

　　解決股權(quán)分置問題，是中國證券市場自成立以來影響最為深遠的改革舉措，其意義甚至不亞于創(chuàng)立中國證券市場。隨著試點公司的試點方案陸續(xù)推出，隨著市場的逐漸認(rèn)可和接受，表明目前改革的原則、措施和程序是比較穩(wěn)妥的，改革已經(jīng)有了一個良好的開端。

　　有著名的業(yè)內(nèi)人士把股權(quán)分置問題形容成懸在中國證券市場上的達摩克利斯之劍，只有落下來才能化劍為犁，現(xiàn)在這把“鋒利之劍”已開始熔化。

　　方案有望實現(xiàn)雙贏

　　三一重工、清華同方和紫江企業(yè)三家試點方案，雖然在具體設(shè)計上各有不同，但毫無例外地采用了非流通股股東向流通股股東支付對價的方式。

　　三一重工非流通股東將向流通股股東支付1800萬股公司股票和4800萬元現(xiàn)金，如果股票部分按照每股16.95元的市價計算，則非流通股股東支付的流通權(quán)對價總價達到了35310萬元。按照非流通股東送股之后剩余的16200萬股計算，非流通股為獲得流通權(quán)，每股支付了約2.18元的對價。

　　紫江企業(yè)非流通股東將向流通股股東支付17899萬股公司股票，相當(dāng)于流通股股東每10股獲送3股，以市價每股2.78元計，流通權(quán)對價價值約為49759萬元，按照非流通股股東送股后剩余的66112.02萬股計算，相當(dāng)于非流通股每股支付了0.75元的對價。

　　清華同方流通股股東每10股獲轉(zhuǎn)增10股，非流通股東以放棄本次轉(zhuǎn)增權(quán)利為對價換取流通權(quán)。雖然非流通股東表面上沒有付出股票或現(xiàn)金，但由于其在公司占有股權(quán)比例的下降，以股權(quán)稀釋的角度考慮，非流通股股東實際支付了價值5.04億元凈資產(chǎn)的股權(quán)給流通股東。

　　按照改革方案，三家公司流通股對應(yīng)的股東權(quán)益均有所增厚。不過，其來源卻各有不同：三一重工和紫江企業(yè)的流通權(quán)對價來源于非流通股股東，而清華同方的流通權(quán)對價來源于公積金。

　　另外，三家公司在方案設(shè)計中，還各自采用了一些不同的特色安排，成為方案中的亮點所在。三一重工宣布，公司將在本次股權(quán)改革方案通過并實施后，再實行2004年度利潤分配方案。由于其2004年度還有10轉(zhuǎn)增5派1的優(yōu)厚分配預(yù)案，因此持股比例大幅上升的流通股股東因此也就享有更多的利潤分配權(quán)。

　　紫江企業(yè)的亮點是：非流通股東除了送股外，還作出了兩項額外承諾：對紫江企業(yè)擁有實際控制權(quán)的紫江集團承諾，在其持有的非流通股股份獲得上市流通權(quán)后的12個月期滿后的36個月內(nèi)，通過上證所掛牌交易出售股份數(shù)量將不超過紫江企業(yè)股份總額的10%，這較證監(jiān)會《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知》中規(guī)定的時間有所延長；在非流通股的出售價格方面，紫江集團承諾，在其持有的非流通股股份獲得上市流通權(quán)后的12個月禁售期滿后，在12個月內(nèi)，通過上證所掛牌交易出售股份的價格將不低于2005年4月29日前30個交易日收盤價平均價格的110%，即3.08元。無疑，這些個性化條款是保薦機構(gòu)和非流通股股東共同協(xié)商的結(jié)果，對出售股份股價下限的限制和非流通股分步上市期限的延長在一定程度上減緩了這部分股份流通給市場帶來的壓力，也反映出大股東對公司長期發(fā)展的信心。

　　有專家認(rèn)為，總體說來，試點方案尊重了流通股股東的含權(quán)預(yù)期，可行性強，照這條路走下去，有望實現(xiàn)流通股股東和非流通股股東的雙贏局面。

　　揭開中國證券市場新篇章

　　隨著試點方案的陸續(xù)發(fā)布，試點工作正有序進行。股權(quán)分置問題是中國證券市場最基礎(chǔ)、最關(guān)鍵的問題，也是中國證券市場的老大難問題，牽一發(fā)而動全身，其改革的復(fù)雜性和難度有目共睹。面對困難�煿芾韺痈矣谂鲇�，知難而上，表現(xiàn)出非凡的勇氣和智慧。可以預(yù)見，解決股權(quán)分置---這一具有里程碑式的改革將重寫中國的證券市場歷史。

　　股權(quán)分置試點方案是我國證券市場制度的一大創(chuàng)舉，具有劃時代的意義。首先，股權(quán)分置問題的解決將促進證券市場制度和上市公司治理結(jié)構(gòu)的改善，有助于市場的長期健康發(fā)展；其次，股權(quán)分置問題的解決，可實現(xiàn)證券市場真實的供求關(guān)系和定價機制，有利于改善投資環(huán)境，促使證券市場持續(xù)健康發(fā)展，利在長遠；第三，保護投資者特別是公眾投資者合法權(quán)益的原則使得改革試點的成功成為可能，這將提高投資者信心，使我國證券市場擺脫目前困境，避免被邊緣化，其意義又在當(dāng)今；第四，股權(quán)分置解決后，一系列金融創(chuàng)新就會順理成章推出，有利于完善我國證券市場的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，增加投資品種，促進資本市場資源合理配置。

　　有業(yè)內(nèi)專家表示，“流通股含權(quán)”預(yù)期的兌現(xiàn)，顯而易見地可以大幅降低國內(nèi)市場估值水平與國際接軌壓力的效果。因此，股權(quán)分置改革試點不是加劇市場結(jié)構(gòu)分化的過程，而是減輕了市場結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力。

　　另據(jù)一些權(quán)威機構(gòu)測算，目前國內(nèi)A-H股的估值差大約在30%左右，如果全流通方案平均達到按10：3送股的除權(quán)效果，A-H股的實際價差水平可能不再顯著。隨著中國股票市場走出制度性障礙的陰影，流通股含權(quán)預(yù)期的實現(xiàn)和實際估值水平的系統(tǒng)性下移，將為市場長期走牛奠定基礎(chǔ)。

　　毋庸諱言，在股權(quán)分置的試點過程中無疑會遇到各種各樣的問題，會有各種不同的意見和觀點。市場參與各方要把思想統(tǒng)一到齊心協(xié)力促使改革成功這一共同目標(biāo)上來，為股權(quán)分置問題解決創(chuàng)造有利的環(huán)境氛圍。市場參與各方心往一處想，勁往一處使，以大局為重，改革才能成功。

　　股權(quán)分置問題的妥善解決，將為中國證券市場的健康發(fā)展打下堅實基礎(chǔ)。目前試點方案開始為市場所認(rèn)可，改革開始進入關(guān)鍵階段。盡管其攻堅戰(zhàn)的艱巨性和復(fù)雜性可以類比為第二次世界大戰(zhàn)中歐洲戰(zhàn)場的“斯大林格勒戰(zhàn)役”和太平洋戰(zhàn)場的“中途島大海戰(zhàn)”，盡管距離最后的勝利還有大量的戰(zhàn)斗，但是曙光已經(jīng)初現(xiàn)，轉(zhuǎn)折正在到來。只要參與各方同心協(xié)力，堅持不懈，就一定能迎來最后的勝利。