派現(xiàn)熱潮中的冷思考 別讓派現(xiàn)成融資跳板

　　□吳謙

　　截至3月底，已有718家上市公司公布了2004年年度報告。其中，有497家公司公布的2004年度分配預案中提出實施現(xiàn)金分紅，占比為69%；累計派現(xiàn)高達573.97億元，流通股東獲得現(xiàn)金紅利為182.20億元，占比為31.74%，平均股息支付率為54.33%。

　　派現(xiàn)中存在的問題

　　越來越多的上市公司派發(fā)現(xiàn)金紅利以回報投資者固然是好事，但仔細分析已公布年報并派現(xiàn)的上市公司，卻會發(fā)現(xiàn)存在以下一些問題：

　　部分上市公司現(xiàn)金分紅預案超出了公司承受能力。

　　部分上市公司的資本公積金和未分配利潤較少，無力實施分紅，并且其中有些公司派發(fā)的現(xiàn)金股利遠遠高于每股經營性現(xiàn)金流。如果一家上市公司經營性現(xiàn)金流為凈流出，其通過主營業(yè)務獲取現(xiàn)金的可靠性和持續(xù)性就值得懷疑，在現(xiàn)金流短缺的情況下，仍然推出高現(xiàn)金分紅股利政策的動機就值得懷疑。如錦州石化(資訊 行情 論壇)2002年和2003年連續(xù)兩年沒有送配轉增或派現(xiàn)，今年則公布了每10股派3元(稅前)的分紅預案，并且其2004年度每股經營性現(xiàn)金流為-0.3448元。

　　部分上市公司高分紅的同時不忘再融資。

　　已公布2004年年報的718家上市公司中已有52家公司計劃在2005年進行再融資，其中獲發(fā)審委通過但尚未實施的再融資公司有3家、擬增發(fā)23家、擬配股15家、擬發(fā)行可轉債11家。假如這些公司都通過審核并成功發(fā)行的話，今年股市再融資的資金需求大約將達到800億元。而這52家再融資公司中，4成的資產負債率都低于50%。

　　山東一家上市公司2004年度實現(xiàn)凈利潤82783.77萬元，推出了每10股派4.2元(含稅)的利潤分配預案，向所有股東分配利潤2.82億元，但同時又計劃增發(fā)不超過1億股新股。這種奇怪的做法，不得不令人懷疑是大股東在套現(xiàn)。該公司第一大股東持有71.43%股權，從派現(xiàn)就可以得到超過2億元現(xiàn)金，但增發(fā)新股則是由流通股東掏腰包，這一做法的最終效果相當于將流通股東的現(xiàn)金輸送到其大股東的腰包中，并且還要由上市公司承擔再融資費用。

　　部分上市公司分紅“蜻蜓點水”。

　　公布年報并派發(fā)現(xiàn)金紅利的497家上市公司中，17%的上市公司每股只派幾分錢，除去20%的紅利稅，對投資者而言，這種派現(xiàn)幾乎沒有什么意義。從股息支付率來看，有12家上市公司的股息支付率小于0.1，這些上市公司僅僅拿出凈利潤的10%對投資者進行現(xiàn)金分紅。

　　派現(xiàn)動機為何？

　　2004年12月，中國證監(jiān)會在發(fā)布的《關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規(guī)定》中，明確將再融資資格與分紅直接掛鉤；證監(jiān)會頒布修訂后的《公開發(fā)行證券的公司信息披露內容與格式準則第2號<年度報告的內容與格式>》，規(guī)定“報告期內盈利但未提出現(xiàn)金利潤分配預案的公司，應詳細說明原因，同時說明公司未分配利潤的用途和使用計劃”。另一方面，證監(jiān)會對上市公司再融資的凈資產收益率有明確要求。

　　由于現(xiàn)金股利分配可以降低公司的凈資產，從而增加凈資產收益率。因此，上市公司在會計年度內可以通過調整現(xiàn)金股利的分配數(shù)量，減少年度公司的凈資產數(shù)額，這樣在利潤不變的情況下，就能提高凈資產收益率，從而達到證監(jiān)會規(guī)定的再融資資格要求。這些無疑對派現(xiàn)潮的出現(xiàn)，起到了促進作用。

　　通過上面的分析，我們可以看到，為了能夠實施再融資方案，部分上市公司存在將現(xiàn)金分紅作為再融資“跳板”的現(xiàn)象。即往往會先實施派現(xiàn)方案，然后再推出大規(guī)模融資。

　　問題還不僅僅于此，如果上市公司的業(yè)績一般，但又急于從市場中圈錢，就可能引發(fā)“惡性分紅”現(xiàn)象。“惡性分紅”是指上市公司由于資本公積金和未分配利潤較少，無力實施分紅；或者因為上市公司負債率很高，派現(xiàn)后將導致上市公司經營出現(xiàn)困境。在這些情況下，上市公司仍然堅持實施分紅派現(xiàn)，然后再實施增發(fā)配股等大規(guī)模再融資，并且用部分圈來的錢來彌補原來分紅時留下資金缺口，實際上就等于是將融資所得的現(xiàn)金作為紅利分配，形成一種變相的融資分紅，分的其實是配股或增發(fā)股票進賬的股本金。

　　將我國公司上市以來募資金額與上市以來派現(xiàn)金額進行對比，統(tǒng)計結果表明，派現(xiàn)/募資比大于1的上市公司占比僅為2.95%、0.5<派現(xiàn)/募資比<1的上市公司占比為15.03%、而派現(xiàn)/募資比<0.1的公司和自上市以來從未進行過分紅的上市公司，占比分別高達30.6%和16.76%。

　　派現(xiàn)熱潮中的冷思考

　　由于上市公司可以通過增發(fā)等融資方式獲得大量不計回報、無需付息的社會資金，因而不少上市公司都樂此不疲。如果上市公司把主要精力放在增發(fā)上，那么必然會弱化其經營功能與資源整合功能。有關數(shù)據(jù)表明，實施增發(fā)的上市公司中普遍存在著募集資金使用效率不高的問題，有的甚至剛剛增發(fā)完就出現(xiàn)大幅度虧損；有些上市公司上市后兩三年內就進行再融資。

　　因此，在派現(xiàn)熱潮中，投資者要甄別上市公司派現(xiàn)的真實意圖。對那些以分紅作為再融資“前奏”的上市公司要多加警惕；只有那些主營業(yè)務突出、業(yè)績持續(xù)增長、經營性現(xiàn)金流充沛，分紅派息具有持續(xù)性的上市公司，才是值得長期投資的品種。