美國私人養(yǎng)老體系與資本市場良性互動這一成熟經驗，引起了中國管理層的高度重視

　　記者 曲瑞雪 范若虹 馬若斌

　　一個完備的私人養(yǎng)老金體系支撐起了美國資本市場近30年的高歌猛進。而一個高速發(fā)展的資本市場又給美國的養(yǎng)老金體系帶來了不菲的回報，實現(xiàn)了其資產的保值增值。如今，美國私人養(yǎng)老體系與資本市場良性互動的這一成熟經驗，已經引起了中國管理層的高度重視。

　　8月5日，中國證監(jiān)會研究中心發(fā)表署名文章，提出當前相關部門要正確認識養(yǎng)老金制度變革與資本市場發(fā)展互動關系的重要性，并以美國“401K”計劃為例，建議我國應不斷完善稅收優(yōu)惠政策，推動養(yǎng)老金和企業(yè)年金入市，實現(xiàn)養(yǎng)老體系和資本市場的良性互動。

　　對于推出中國版“401K”計劃的時機，一位接近管理層的人士表示，美國養(yǎng)老體系的建立，得益于資本市場長期表現(xiàn)較好；而美國資本市場長期來說能表現(xiàn)較好，也離不開這些長期資金的支持。二者互為前提、相互推動。所以，這項工作不能等到市場這一方建設完美了再去做。養(yǎng)老金資產作為長期資金進入股市，將會有利于監(jiān)管層監(jiān)管水平的提高和公司治理結構的完善。

　　“救市”誤讀

　　受標普調低美國主權信用評級和外圍股市暴跌的沖擊，8月第一周，滬深兩市兩度重挫，滬指盤中相繼失守2600、2500點兩大整數(shù)關口。

　　在此市況下，證監(jiān)會醞釀推動中國版401K計劃的消息，短期內在國內市場掀起了一波輿論高潮，證監(jiān)會署名文章被市場賦予了監(jiān)管層“緊急救市”深意，一時間坊間關于“監(jiān)管層發(fā)出緊急救市信號”的猜測不斷。與此同時，“拿養(yǎng)老錢來填股市”的質疑聲亦充斥市場。

　　證監(jiān)會研究中心8月5日發(fā)表的這篇文章稱，私人養(yǎng)老金是美國資本市場上最主要的機構投資者，其直接和間接的持股市值占股票總市值的比例達到三分之一。文章建議，中國應效仿美國“401K”，建立DC型(繳費確定型)企業(yè)年金制度。

　　這些數(shù)字足以構成極大的誘惑。仿佛市值25萬多億人民幣的中國股市，很快將有一筆龐大的穩(wěn)定資金注入進來，而這也將在很大程度上改變中國股市投機多于投資的現(xiàn)狀。

　　對于為公眾和媒體所熱議的“救市說”，前述接近管理層的人士對本刊記者表示，事實上，自今年年初證監(jiān)會就已經開始著手研究推動這一事項。“因為這是市場長期基礎建設的一部分，也是我國市場必須解決的一個問題。可以說，只有當這個問題解決了，我們的市場才有長期穩(wěn)定發(fā)展的可能。”

　　“近一年多來A股市場快速擴容，在緊縮貨幣政策的大環(huán)境下，資金匱乏已成為制約我國資本市場發(fā)展的重要瓶頸。市場中長期資金不足，令監(jiān)管層壓力很大。”該人士表示，而之所以眼下該話題突然躍升為市場焦點，關鍵還在當下市況不好，所謂“救市說”，其實只是投資者的愿望。

　　一位接近證監(jiān)會的人士告訴《財經國家周刊》記者，養(yǎng)老金作為人力資源與社會保障部再加上“一行三會”共同監(jiān)管的領域，任何一個單獨部門的力量都是薄弱的。

　　人力資源與社會保障部基金司司長陳良則表示，其實中國已有的企業(yè)年金制度就相當于美國的“401K”，兩者均是積累制信托型的補充養(yǎng)老保險制度，而人保部還是在按照原定計劃推進工作。言外之意，在企業(yè)年金方面近期并沒有什么大舉動。

　　中國社會科學院世界社保研究中心主任鄭秉文指出，養(yǎng)老金的建立有且僅有一個目標，就是要使受益人的受益最大化，任何利用養(yǎng)老金托市，為國民經濟建設服務的說法都是錯的。養(yǎng)老金的運營獨立于政府，沒有哪個政府敢利用養(yǎng)老金托市，如果出現(xiàn)虧損，其后果將是誰都無法承擔的。

　　根據(jù)官方的數(shù)據(jù)披露，截止2010年底，中國企業(yè)年金總規(guī)模在2809億元，而根據(jù)今年5月1日新修訂的《企業(yè)年金基金管理辦法》，企業(yè)年金投資股票市場的上限由原來的20%提高到30%。

　　陳良曾在接受媒體報道時表示，由于投資上限的提高，今年最多可有超過1000億元企業(yè)年金進入股市。

　　他對《財經國家周刊》記者解釋說，1000億是從理論上算賬，實際上不可能進入這么多，這只是一個幅度，一般在股票市場行情不好的情況下，哪個公司也不會把額度做到最高。

　　一位企業(yè)年金托管機構的業(yè)內人士透露，由于近兩年股市低迷，他們運營的企業(yè)年金投入股票市場的比例僅在10%左右。

　　無論如何，這些數(shù)字都距離“救市”的猜想太遠。

　　引入“源頭活水”

　　但從長期來看，將養(yǎng)老金制度與資本市場相結合，是國際上通行的做法。

　　采訪中，多位資深市場人士和養(yǎng)老金研究專家都向本刊記者表示，引導養(yǎng)老體系資金進入資本市場，這一大方向無疑是正確的，將是養(yǎng)老金體系與資本市場的雙贏。

　　劉云龍對美國養(yǎng)老保障體系的研究已有十余年時間。在他看來，美國的資本市場之所以在最近30年取得高速發(fā)展，關鍵是其背靠了一座高高的“養(yǎng)老金大山”。

　　也就是說，近30年間，是私人養(yǎng)老資產源源不斷地流入股市，才造就了美國資本市場的今天。簡言之，養(yǎng)老金改變了美國的金融結構。

　　據(jù)他分析，美國的養(yǎng)老金體系為其資本市場“筑壩蓄水”，經歷了兩個階段的鋪墊和預熱準備。

　　一是在1974年出臺的“美國雇員退休收入保障法案”，即“ERISA法案”。這一法案出臺標志著美國對第二、三支柱的私人養(yǎng)老金干預的開始。就在這一年里，美國還設立了個人退休金賬戶，即IRA賬戶。

　　二是1978年美國通過了《國內稅收收入法案》。其中的第401條第K款即現(xiàn)在我們所說的“401K”。而“401K”真正落地生根、并與IRA相結合，是在1981年。

　　隨后，自1982年起，美國的養(yǎng)老金體系便開始向資本市場開閘放水。也正是從這一時期開始，美國資本市場就有了“源頭活水”。

　　“全世界都看到美國股市從1982年的1000點，走到了2007年最高點將近15000點，25年間漲幅高達14倍。而這期間美國的GDP漲幅只有4倍，從4萬億到16萬億。不能不說，這期間，養(yǎng)老金是美國資本市場高速發(fā)展的第一功臣。”劉云龍表示。

　　“一旦長期養(yǎng)老資金可以穩(wěn)健地進入，中國資本市場的發(fā)展也將無可限量。”前述接近證監(jiān)會人士表示。

　　楊清華大學公共管理學院教授燕綏表示，美國“401K”計劃實施后，市場上有很多長期投資的資金。促使其形成發(fā)達的投資市場。因為中國市場現(xiàn)在缺乏長期投資，大家全炒短線，急功近利，極度冒險。

　　“更深層次地，引導養(yǎng)老金體系進入資本市場，使社會資本從炒作資金轉化為長期資本，更是國家戰(zhàn)略層面的重大問題。”劉云龍表示。

　　據(jù)他分析，隨著我國社會人口結構的變遷，人口紅利的優(yōu)勢正在逐漸弱化。

　　前面的幾十年，我們的父輩省吃儉用，在人口紅利釋放的過程中積攢了很多的錢。在沒有完善的養(yǎng)老金體系的情況下，這些錢只能在股市、樓市以及其他各種資源的炒作中沖撞、消耗，無法為國家的長期發(fā)展、經濟轉型發(fā)揮應有的作用。

　　“這是很要命的。”劉云龍表示，現(xiàn)在我國急需在國家進入老齡化社會之前，在經濟景氣下降、錢袋子用癟之前，通過養(yǎng)老金體系把這些資金從炒作資金轉化為長期資金，使之成為一種長期穩(wěn)定的投資支持經濟發(fā)展。

　　“養(yǎng)老金入市”憂慮

　　不過，言及“養(yǎng)老金入市”，不少投資者都表示，當前國內股市“重融資、輕回報”問題還比較突出，這種情況下，養(yǎng)老錢入市讓人“不太放心”。

　　針對這種擔憂，業(yè)內人士普遍表示，管理層應當盡快完善資本市場制度，進一步敦促各類上市企業(yè)將分紅制度落到實處，加大公司治理監(jiān)管力度，從制度上確保長期資本能夠得到長期、穩(wěn)定回報，為迎接養(yǎng)老金的到來做好充分準備。

　　對此，證監(jiān)會方面已經在醞釀推動強制和鼓勵分紅的相關制度安排，并有望在資本市場“十二五”規(guī)劃中得到體現(xiàn)。

　　而前述接近管理層人士也向記者表示，這種擔憂有其道理。但是也應該看到，所謂“養(yǎng)老錢入市”，并非只有投資股市這一種選擇。私人養(yǎng)老體系參與資本市場的方式多樣，可以是全方位、立體地參與，可以在債券、基金、股票等資產之間進行資產配置，以此來控制風險。而在這方面，社保基金的投資就是比較成功的例子，值得借鑒。

　　至于當前養(yǎng)老金的入市時機是否成熟，國泰君安首席經濟學家李迅雷在接受記者采訪時表示，投資必然有風險。但考慮到當前我國股市整體估值不高，風險相對而言較低。尤其是從全球經濟看，我國經濟形勢比較好，因此當前養(yǎng)老金體系配置我國國債和股票類權益資產還是比較合適的。

　　“私人養(yǎng)老資金規(guī)模巨大，從全球來講都是資本市場的機構主力。目前各個國家的養(yǎng)老金對于股市都有相應的投資比例。我國股市也需要這一長期投資者的支持。”李迅雷表示。

　　中國人民大學金融與證券研究所所長吳曉求在接受本刊記者采訪時則強調，眼下的關鍵還不僅是股市需要養(yǎng)老金，而是養(yǎng)老資產需要資本市場，需要通過在資本市場做資產配置來實現(xiàn)增值，以抵御通脹。

　　而西班牙銀行養(yǎng)老金和保險業(yè)務中國區(qū)代表胡玉瑋在接受《財經國家周刊》記者采訪時表示，“401K”對中國來說并不一定是最好的選擇。金融危機爆發(fā)后，已經有很多外國媒體質疑美國的“401K”計劃。

　　由于“401k”是繳費確定型養(yǎng)老金，賬戶完全歸屬雇員個人，風險自己承擔，包括其中的投資出現(xiàn)風險。2008年的金融危機，一度使美國401k投資損失達到25%，對于當時58或59歲的人來說，他們個人賬戶中的錢一下子少了三分之一，而他們馬上將要退休，這些損失已經沒有辦法彌補了。

　　為了應對這種投資風險，智利采用了一定的應對措施。智利的補充養(yǎng)老保險類似“401K”模式，但是在國家監(jiān)管方面更加嚴格，強制性規(guī)定雇員到55歲之后，必須將賬戶中大多數(shù)資產放在國家債券市場或者貨幣市場，這樣從政策層面把風險規(guī)避了。

　　果然，2008年的金融危機，給智利養(yǎng)老金帶來的損失非常少，保證了退休人員的退休待遇。

　　完善養(yǎng)老金體系

　　業(yè)內人士指出，養(yǎng)老金和資本市場的良性互動關系是一個長期的系統(tǒng)性工程，不可能一蹴而就。

　　除了盡快完善資本市場制度，為迎接養(yǎng)老金的到來培育一個能夠為提供長期穩(wěn)定回報的市場環(huán)境外，推動建立一個完善的養(yǎng)老保障體系，同時匯聚起一筆相當規(guī)模的養(yǎng)老金，是二者成功對接的另一個核心要素。

　　這顯然是一個系統(tǒng)性工程，僅靠證監(jiān)會是遠遠不夠的，還需要財政、稅務、人保等部門的共同推動。

　　劉云龍告訴記者，其實當前我國已經有了自己的“401K”計劃，也就是中國一些企業(yè)正在實施的企業(yè)年金制度。

　　“但我國的企業(yè)年金制度與‘401K’計劃之間并不具有完全的可比性。因為這一制度目前覆蓋的范圍非常小，主要涉及一些國有大中型企業(yè)，更為廣泛的中小企業(yè)并沒有動力。更重要的是，諸如美國的私人養(yǎng)老金制度是一個多層次的養(yǎng)老保障體系，從這方面講，我國的養(yǎng)老金體系更是相去甚遠。”劉云龍本刊記者表示。

　　資料顯示，美國的養(yǎng)老保障體系由三大支柱組成。其第一支柱是覆蓋了全國96%的就業(yè)人口的基本養(yǎng)老計劃；在此基礎上，由企業(yè)雇主或者公共部門雇主出資，帶有福利的雇主養(yǎng)老金計劃構成了養(yǎng)老保障體系的第二支柱；其第三支柱則是個人自行管理的個人退休賬戶(簡稱IRA)，這是一種由聯(lián)邦政府通過提供稅收優(yōu)惠而發(fā)起、個人自愿參與的補充養(yǎng)老金計劃。一般而言，第二支柱和第三支柱統(tǒng)稱為“私人養(yǎng)老金計劃”。

　　而當前國內最為關注的“401K計劃”，只是雇主養(yǎng)老金計劃中的一個分支，涉及到對盈利性企業(yè)為雇員建立積累制養(yǎng)老金賬戶可以享受稅收優(yōu)惠的規(guī)定。在盈利性企業(yè)之外，公共事業(yè)單位、非營利性組織的雇主養(yǎng)老金計劃則分別由其403B、457條款規(guī)定。

　　“未來公共事業(yè)單位和非盈利組織的私人養(yǎng)老計劃也應當納入進來，形成‘企業(yè)年金+職業(yè)年金’的模式。同時，作為第三支柱的個人延稅型養(yǎng)老金產品也應當盡快發(fā)展。這樣才能形成一個完備的私人養(yǎng)老金體系。”劉云龍指出。

　　此外，從全球經驗看，養(yǎng)老金匯聚的首要條件是稅收優(yōu)惠政策，這是建立私人養(yǎng)老金體系的第一推動力。由此，劉云龍建議，應盡快建立“EET稅制”(即繳費和投資收益免稅，只在退休領取時繳納個人所得稅)，以調動社會各個部門參與私人養(yǎng)老計劃的積極性。

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