高善文

　　(2008年12月10日)

　　最近的數據發展使人們對2009年中國經濟走勢的擔心更趨嚴重，令人感到鼓舞的變化是政府及時調整了經濟政策的取向，并在貨幣和財政政策等方面都采取了大膽和堅決有力的措施，假以時日，這些措施應當會逐步收效。在目前的情況下，應當如何評估中國經濟在2009年以后的前景呢？

　　中國的出口正在承受著三個方面的壓力，這包括人民幣實際有效匯率的大幅度升值、美國住戶部門的去杠桿化過程以及全球經濟正在進入衰退局面等，其中至少前兩項因素的影響將持續比較長的時間。

　　實際上剔除價格因素影響后2008年中國的出口已經減速接近10個百分點，但這主要反映著匯率壓力和美國需求的疲軟；考慮到目前的內外情況，看起來不可避免的局面是出口的實際增長率將進一步下滑。從歷史上看，在1998年亞洲金融危機期間，中國的實際出口增長率下降接近15個百分點；在2001年的科網泡沫破滅期間，出口下降接近25個百分點；以此來猜測，2009年中國的實際出口增長率很可能進入負值區間，例如-10%左右。使得情況更復雜的因素還在于，無論是觀察貿易順差的相對規模，還是觀察一般貿易或總貿易相對GDP的大小，都容易看到目前中國經濟對外需的依賴程度比以往要深許多。

　　中國的私人部門投資目前至少承受著兩個方面的壓力，一是房地產市場凍結對許多相關行業的影響；二是大宗商品價格7月份以來的暴跌形成了企業的去庫存化過程，并影響了基礎原材料和替代能源的開采、加工和冶煉等商業項目的經濟合理性，例如在石油價格處于50美元水平時“煤變油”項目的合理性是需要重新評估的。前一影響在2009年將繼續暴露，但2010年之后可能會逐步消除；后一影響在2-3個季度時間里正在對總需求形成巨大沖擊，但此后其直接影響可能很快消失。

　　中國私人部門消費的強勁增長在10月份走到了盡頭，盡管此前兩個季度在汽車、建筑裝修等領域私人消費十分疲弱，總消費增速并未受到明顯影響，但這一情況最近出現了轉變。促成消費減速的原因是比較清楚的，這既包括資產價格波動形成的財富效應的釋放，也包括就業惡化、收入增長預期下調帶來的全面影響。在過去十幾年中，中國私人部門的消費波動基本上都穩定地滯后并跟隨經濟總體增速的波動，這輪的情況當不例外。盡管刺激消費的政策值得期待，但這頂多可以減緩消費的下滑程度，可能難以扭轉消費的基本趨勢。

　　經濟轉入周期性的下降過程并不奇怪，但受一系列復雜因素的影響，本輪中國經濟周期由盛轉衰的過程如此急劇十分意外，這意味著在經濟擴張過程中所積累的過剩，例如不夠審慎的投資決策和信貸投放等，需要在很短的時間內得到清除，這既會影響實體經濟的需求，也會對銀行的資產負債表構成壓力。

　　如果壞帳的爆發損害了銀行的資本基礎，并造成了惜貸，那么經濟調整的過程可能會比較長。壞帳方面的情況目前仍然不明朗，但如果實際的情況確實比較嚴重，從管理宏觀經濟的角度看，政府需要考慮對壞帳進行快速的切除、剝離和隔絕以恢復銀行的信貸創造功能。

　　顯然，并非所有的數據和變化都那么差，在財政狀況相當穩健的基礎上，最近政府宣布的雄心勃勃的財政刺激計劃無疑會對總需求形成有一定力度的臨時支持；中央銀行降息的速度和力度也超過了我們此前的預期，這為企業的資產負債表和現金流量表提供了重要的保護，可以防止需求在短期內的快速下滑對企業形成致命的打擊。

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