金信證券李俊峰：權證同樣適合中小投資者

　　主持人：小張老師 特約嘉賓：金信證券權證中心首席研究員 李俊峰

　　主持人 小張老師的話：

　　本周一，滬深兩交易所同時發布了權證管理暫行辦法。而

　　小張老師：與6月14日公布的征求意見稿相比，此次的權證管理暫行辦法明確規定了申請在證券交易所上市權證標的股票的條件，申請上市的權證標的股票必須符合最近20個交易日流通市值不低于20億元，最近60個交易日累計換手率在25%以上，以及流通股股本不低于3億股的要求等。為何要做這樣的約束？

　　李俊峰：與6月14日公布的征求意見稿相比，此次的暫行辦法明顯加強了對權證可能存在的風險控制，如征求意見稿中的中小企業板上市公司可有條件發行權證在暫行辦法中未能得到明確。此前的征求意見稿只要求最近20個交易日流通股份市值不低于10億元；最近60個交易日股票交易累計換手率在25%以上；以及流通股股本不低于2億股；此外，深交所公布的征求意見稿中有關中小企業板上市公司發行權證的有關規定也被取消，由于市場普遍認為中小企業板波動較大，限制規模過小的中小企業板公司發行權證，也表明管理層對于重開權證的風險控制之重視。事實上，經測算能夠符合暫行辦法中條件規定，可以發行權證的上市公司數量不過30多家。

　　事實上，優先選擇大型籃籌股份進行試點權證也是國際市場通行做法。大型藍籌公司的股票市值較大、流動性較好、不容易被操縱。如中國香港市場上發行認股權證的相關資產主要為恒生指數(資訊 行情 論壇)、H股指數和大藍籌股。為了防止操縱股價，并對發行認股權證的相關資產市值作出規定，其流通市值不得低于40億元。中國臺灣市場則規定其相關資產證券的市值為新臺幣150億元以上。

　　小張老師：還有一個重要調整是，征求意見稿中3個月以上18個月以下的存續時間在暫行辦法中調整為6個月以上24個月以下。延長權證的存續期的目的何在？

　　李俊峰：延長存續期，可增加權證的時間價值。時間價值反映的是等待相關資產在到期日前作出有利投資者的價格變動的價值。按照權證的定價公式，大幅提高權證的存續時間將提高相關權證的時間價值，并使得權證上市后處于價外的機會增加，也將增加權證的吸引力。

　　小張老師：對于權證的漲跌幅本次也作了調整，征求意見稿中明確權證漲跌幅價格＝權證前一日收盤價格±(標的證券前日收盤價×標的證券價格漲跌幅比例)×150%×行權比例，而周一公布的暫行辦法中，權證漲幅價格＝權證前一日收盤價格±(標的證券當日漲幅價格-標的證券前一日收盤價)×125%×行權比例。請你結合寶鋼的例子說明漲跌幅調整的作用。

　　李俊峰：由150%調整為125%，進一步縮小了權證未來的交易波動幅度，也將在規則上對過度投機加以限制。

　　應該指出，由于權證價格與正股的波動幅度密切相關，對于漲跌幅的過度限制也將導致權證與相關正股走勢的一致性特征遭到破壞，從而出現權證漲跌幅跟不足正股的現象。事實上，權證的價格與正股的走勢關聯度高低將取決其權證的實際杠桿比例，這一比例與權證設計時的條款密切相關。以寶鋼股份為例，如果其未來某個交易日的正股價格為5元整，由于寶鋼股份的行權價格為4.5元，假設其當天的權證價格為0.5元。如果其權證當日能夠提供的實際杠桿比例為15倍，那么如果第二個交易日寶鋼股份漲停，股價達到5.5元，那么其權證的價格將相應上漲150%。不過按照暫行辦法中的公式權證漲幅價格＝權證前一日收盤價格＋(標的證券當日漲幅價格-標的證券前一日收盤價)×125%×行權比例計算，其權證漲停價格為0.5+(5.5-5)*125%=1.125元，一天之內權證只能上漲125%。這樣的情況一旦出現，權證的投資者將難以完全實現應有的回報，其權證將必然在接下來的交易日中延續未盡升幅，并可能增加權證持有者的持有風險。

　　小張老師：權證復出，肯定會引起市場的關注。從暫行辦法看，對于推進這方面業務交易所有什么措施？

　　李俊峰：一是增加信用擔保作為履約擔保方式，放寬對權證發行人的限制。暫行辦法中明確，提供經交易所認可的機構作為履約的不可撤消的連帶責任擔保人也可作為履約擔保形式。與征求意見稿中只允許提供相關標的股票或現金作為履約擔保相比，暫行辦法的信用擔保方式使得權證發行人的門檻大為下降，并有效刺激潛在權證發行人的發行沖動，此舉有望加速權證的上市速度。

　　二是持續發售有望出現。從周一交易所有關負責人的答記者問可以看出，境外通行的持續發售有望在合適的時候推出。此措施如果能夠得以實施，既可以在需要時增加二級市場權證供給量，防止權證價格脫離合理價格區域，也可以為權證發行人及經紀商提供更多的收入來源，從而反過來刺激權證市場得到更好的發展。

　　三是信息披露較A股更加嚴格。與征求意見稿中交易所在每日開盤前公布每一只權證可流通數量相比，暫行辦法中規定交易所還將每日披露持有權證數量達到或超過可流通數量5%的持有人名單。這樣也使得潛在的投機客對于操縱權證價格的可能性大為降低，權證與其正股的關聯度也將進一步得到提高。

　　值得提出的是，暫行辦法中明確規定如果標的股票除權除息，其權證也將同時調整價格。在香港等境外市場，同行的做法是正股除權除息一般不相應調整權證的價格，而是由權證發行人在發行權證之初時便將此因素考慮進入，以保持權證成交的延續性。暫行辦法實施權證價格調整辦法，也減少了權證發行人的潛在風險。

　　小張老師：權證因其杠杠效應可以吸引投資者參與，作為普通投資者非常關心的一個問題是中小投資者是否適合參與權證交易，如何參與？參與效果如何？

　　李俊峰：暫行辦法中的相關規定顯示，權證的交易門檻較低，便于中小投資者參與。在暫行辦法中規定，上交所的權證行權價格的申報數量為100份的整數倍，深交所更是允許零碎數量(少于100份)的權證可以行權。在權證的交易中，投資者只要已有股票帳戶，便能夠直接買賣權證。包括電腦終端、網上交易平臺、電話委托等豐富的交易手段，也為普通投資者投資權證提供了便利。從國際上尤其是我國香港市場的權證交易者來看，由于起點金額較小，提供的實際杠桿較為合適，中小投資者已基本成為參與權證市場的主流人群。更重要的是，在A股市場疲軟多年之后，A股投資者對多元化投資產品已有著強烈的需求，機構投資者也對不同風險收益特征的產品需求十分強烈，市場各方接受衍生產品的能力大大提高。

　　由于認股權證的杠桿性能使其兼具投機性和投資性，且交易成本低，能夠作為套期保值、風險對沖、乃至適度投機的工具，能夠為各類投資者提供多樣化的投資品種，因此市場需求廣泛。香港權證市場的多年實際運作經驗顯示，權證市場的推出對相關正股的正面影響遠大于負面影響，并能夠有效地增強正股的流動性，對此滬深市場也不應將權證的推出視為對A股的強沖擊。