窩輪大時代-認股權證：認股權證的定價及發行價

　　認股權證的定價及發行價

　　不少人會以為發行人為認股權證定價是隨心所欲，想賣2元便2元，想賣2角便2角，市場反應越佳，叫價便越高。其實，認股權證的價格并不是發行人想定多少就多少，而是根據認股權證的條款而定。

　　發行認股權證時，發行人會決定認股權證的行使價及到期日，以認購證來說，行使價越低，期限越長，認股權證的定價(面值)會越高。由于認股權證擁有行使的權利，這個權利的期限越長，便如保險一樣，保險金便會越高。因此，時間越長的認股權證，面值也會越高。相反，時間越短，行使權利便越短，認股權證的面值也會越低。

　　至于行使價方面，行使價越是價內，到期日行使認股權證的機會也越大，認股權證的面值也會越高。相反亦然，所以我們會看到一些短期價外的認股權證面值較低，而一些長期而價內的認股權證面值則較高。

　　除了行使價和到期日外，發行人還會考慮認股權證有效期內的正股股息及利率走向，定出認股權證的價格。同樣以認購證來說，預期正股派發的股息較高，認股權證的價格便會定得較低。這是由于發行人預計在認股權證有效期內可收取股息，補貼了認股權證的成本。

　　然而，參考了這些透明度較高的數據以外，發行人還要作出最后一個決定，始能為認股權證定價，這就是引伸波幅。發行人需要為出售的認股權證進行對沖，而引伸波幅便是最影響發行人對沖成本的關鍵因素。如果預期正股的波幅越大，發行人進行對沖的成本便越高，認股權證的定價也越高。不同發行人對波幅會有不同的預期，尤其是一些新上市股份的認股權證，由于正股波幅的參考數據較少，因此個別認股權證的引伸波幅便可能出現較大的偏差。這解釋了為何即使是行使價與年期接近的認股權證，其發行價也有高低之分。隨著市場對未來正股的波幅有較一致的共識時，引伸波幅的差別會逐漸減少，而認股權證定價也會較為相近。

　　認識莊家制

　　為促進衍生工具市場的發展，香港交易所(資訊 行情 論壇)于2001年年底重新制訂多項發行認股權證的要求，并引進莊家制。

　　不少人聽到莊家的名字便會聯想到那些可隨意操縱價格的大財閥，但事實上，如用國際慣用的名詞MarketMaker(做市商)及LiquidityProvider(流動量提供者)，投資者便會知道莊家的職責實是為認股權證提供流動量及進行調價。

　　每只認股權證提供流動量的方法必須清楚列明在上市文件之上，并得到交易所認可，具體內容大致有六點：

　　一、發行人必須委任一個流動量提供者進行報價，莊家可以由發行人自己擔任，或是對外委任。每只認股權證只可由一個莊家提供流動量。如發行人要轉換莊家，必須得到港交所的認可。為了讓投資者識別莊家的身份，流動量提供者均以95XX為編號。凡在信息機看到95XX的掛牌，這便是莊家盤了。

　　二、流動量可透過持續報價 (Continuous Quotes)或響應報價要求(Quote Request)提供，每只認股權證的上市文件會訂明利用何種方法來提供流動量。

　　三、在一般情況下，發行人需要在每個時段的開市后5分鐘至收市期間為認股權證提供流動量。

　　四、流動量提供者須為最少10手認股權證提供買賣報價。發行人必須在上市文件中清楚訂明買賣盤的最高差價。

　　五、如發行人利用響應報價要求的方法提供流動量，就必須在上市文件中列明于多少時間內響應有關要求。

　　六、任何流動量服務必須由流動量提供者提供，其余的買賣交易均不得以流動量提供者的身份來進行。

　　作者：金信證券權證中心 李俊峰