編者按：經過20多年的發展，我國資本市場正在迎來蛻變，市場參與各方均需解放思想。歷史告訴我們，下跌并不可怕，可怕的是失去理性。股民需要理性思考，資本市場的發展更需要理性的建議。華泰證券獨家支持，新浪財經聯手證券時報發起“拿什么拯救你，中國股市！”大討論，邀請專家、券商基金人士為中國股市的前途出謀劃策，也歡迎廣大網友積極參與，建言獻策！

　　鄭建剛

　　資本市場的本質屬性就是投資和融資。其中投資是矛盾的主要方面，融資是矛盾的次要方面。具有投資功能的資本市場，必然具有良好的融資功能；只有融資功能的資本市場，必然導致資本市場的崩潰和融資功能的最終喪失。中國資本市場連續多年融資額度世界第一，已經徹底淪為一個圈錢市場、屠宰市場了，不僅使資本市場幾近崩潰，更是招致民怨沸騰，極大地損害了執政黨的形象。現在必須要正本清源，矯正重融資輕投資的錯誤行徑。

　　一、破解圈錢機制是當務之急

　　強制分紅、完善退市機制等對于提升資本市場的投資價值具有重要意義。但如果不能徹底破解圈錢機制，任何好的措施都將淪為綏靖政策，效果適得其反。

　　首先，要充分認識IPO 在社會財富再分配中的巨大作用。通過上市，企業大股東和新進股東的股權價值會得到幾倍甚至幾十倍、上百倍的放大，并且具有了隨時可以套現的最好途徑。世界上還有什么生意有如此高的利潤率？這是企業爭相IPO的根本原因。在市場約束機制不健全的情況下，企業IPO就成了資本搭臺、各種利益關系人互相捆綁，共同發財的造富游戲。這種不合理的財富再分配本質上是對社會資本資源的掠奪和浪費。

　　其次，要建立健全市場約束機制。在一個健全的西瓜市場上，必須是好瓜、成熟了的瓜才可以出售。任何出售生瓜、壞瓜的行為，不僅會受到買瓜者的懲罰----拒買、退貨、索賠和輿論的譴責，而且還會受到市場監管部門的處罰。這對賣瓜者形成了有效的市場和利益約束，生瓜就被有效的拒于市場之外了。再看我們的資本市場，上市公司一定是優質的嗎？投資者有辯識優劣的機會和能力嗎？有拒買、退貨和索賠的權力嗎？監管部門對于出售“生瓜”者行使了怎樣的處罰呢？更嚴重的是，當市場監管者和各類服務者都加入了賣瓜者的行列，決定開設“生瓜市場”----中小板和創業板，在制度上允許“生瓜”、“壞瓜”自由上市出售的時候，市場的約束機制何在？“賣瓜者”還能不瘋狂嗎？所以，將“生瓜”拒于市場之外，不僅需要市場的自我約束，更需要監管者的行政約束。必須使出售“生瓜者”承擔必要的刑事和民事責任；必須使保薦機構和保薦人不能成為“賣瓜者”的利益共同體(如直投加保薦)，并且承擔造假的連帶責任；必須使監管部門完全站在投資者的立場上，而不是和“賣瓜者”和保薦機構有說不清扯不明的利益關系，市場的約束機制才能真正建立起來。具體地說，就是要明確證監會、上市公司、中介機構、投資者四大主體之間的責權利關系：

　　第一，推動立法，使造假上市的責任人受到應有的刑事和民事處罰。造假上市和詐騙、搶劫本質上完全一樣，所以必須受到法律的嚴懲。

　　第二，理清中介機構，主要指會計事務所、法律事務所、保薦機構和保薦人，與上市公司之間的利益關系。中介機構和上市公司之間，除了中介費用之外，不得再有任何投資、股權或其他重大利益關系，以保證中介機構客觀公正的行使職責。是否上市的審批權應當在中介機構的手中，中介機構就是質檢員，必須就自己的工作對上市公司的質量和誠信負連帶責任。同時，堅決禁止中介機構在二級市場大量買賣和炒作自己參與保薦的上市公司股票，嚴防內幕交易。不如此，發行制度就始終無法進行科學的改革。

　　第三，要迅速建立和完善垃圾股的退市制度。剛上市的公司如同新生兒一樣都是天使，經過市場洗禮，最終變為魔鬼的公司必須退出市場。嚴禁其他企業借殼上市。資本市場的正門永遠敞開著，優秀的企業為什么不走大門進入，非要繼承“魔鬼”的衣缽呢？同時，對于退市企業，還要劃定時間界限，追究發起人和中介機構的相關責任。其中，對主要發起人必須終生禁止其再次進入IPO市場。

　　第四，證監會的首要職責就是維護市場的公平正義，保護投資者利益。就是防止和打擊上市公司、中介機構利用信息和地位優勢損害投資者利益的行為。

　　二、有效市場機制的建立是一個漸進的過程，不能急功近利，一蹴而就

　　發行市場化的方向是對的，但在有效的市場機制建立的過程中，行政手段的適度矯正也是非常重要的。尤其在對瘋狂圈錢的抑制機制建立之前，適時適度控制發行的閘門，對于市場的健康發展作用不可低估。南海還有休漁時，資本市場的資源豈能是無限的？中國的房地產在土地供應壟斷，建房資格控制下高喊的口號也是市場化，將房地產的功能異化為投資和投機，完全拋開了行政手段的調節和引導作用，結果不僅導致了房地產泡沫的極度膨脹，宏觀經濟結構的嚴重畸形，更加劇了社會群體矛盾的尖銳。房地產過度市場化發展的失控教訓，資本市場必須要避免。

　　三、牢固確立執政為民的理念是保障

　　資本市場的健康發展，要求監管者必須要有高度的責任感和執政為民的嚴正態度。執政為民歷來是我們黨的基本信念。對監管著來說，維護投資者利益就是為執政黨贏得民心，就是最大的責任，就是至高無上的原則。溫家寶總理說：“最能評價政府工作好壞的是群眾。群眾的意見使我們知道政策貫徹落實情況，知道群眾的困難和問題所在。群眾滿意不滿意、高興不高興、答應不答應是衡量政府工作好壞的唯一標準。”民心是我黨的寶貴財富和執政基礎，決不容任何人恣意踐踏和揮霍。

　　這就要求監管者在態度上，必須以保護投資者利益為出發點；在政策上，必須以維護公平正義，建立有效的市場約束機制為著力點。任何罔顧投資者利益的政績觀和發展觀，都是有悖黨的執政為民理念的錯誤觀念，都是從根本上損害資本市場健康發展的錯誤行徑。

　　四、關于新股發行制度改革的具體建議

　　新股發行制度的最大問題是規則被操縱，最終結果是惡意圈錢和資本市場的頻臨崩潰。而根本原因主要有兩個：

　　一是證監會越俎代庖，職責不清。證監會是行業監管者，但手里又捏著審批權。這就產生三個問題：一個是審批的效率和效果怎么樣？誰來監督和評價？另一個是誰來監督審批權限？失去制約的權力會不會產生腐敗？再一個就是身陷利益鏈條之中，如何來保護對立面的投資者的利益？

　　二是券商大包大攬，唯利是圖。券商職能過多：既是發行人的重要關系人(直投)，又是保薦機構，還是承銷機構。同時，券商和證監會的人脈關系錯綜復雜，同時又和眾多基金結成利益共同體。整個新股發行其實就是券商在起主導作用，幾乎是一手遮天，為所欲為。券商收取的傭金也與募資額度直接掛鉤，于是超募就不可避免。企業上市欲募集10億資金，結果非要給它15億不可，豈不是咄咄怪事？所以，三高現象其實就是券商操縱定價和基金一起哄抬發行價格的結果。

　　改革的難點其實就在于權力和利益的調整。為此，提出如下建議：

　　(一)成立專業的保薦公司。圍繞滬深交易所，在全國分別成立兩家專業的保薦公司，專司上市保薦職能。券商不再有保薦職能，其人員和業務必須分拆進入上述兩家保薦公司。保薦公司成立專門的審批機構，建立嚴格的程序，統一受理、審批經保薦人簽署意見的上市申請。保薦公司及其保薦工作人員不得在任何擬上市企業投資入股；除保薦費用外，不得從擬上市企業獲得任何收益；不得在二級市場買賣任何企業的股票。

　　(二)證監會職能回歸本原，市場的事由市場決定。逐步將上市審批權移交給保薦公司，不再是市場的參與者，成為單純的行業監管者，切實保持客觀、獨立、公正的立場。自己的事自己干，市場的事歸市場。

　　(三)完善法律法規，加大對造假上市河內幕交易的打擊力度。造假上市應視同經濟詐騙行為，必須承擔相應的刑事和民事責任。發行人、各種中介機構、保薦人和保薦機構對造假上市行為必須承擔相應的連帶責任。

　　(四)完善保薦人責任追究制度。實行保薦人雙簽聯署制度。發行人必須取得至少兩名保薦人的聯名同意，才可向保薦公司遞交上市申請。大型企業的上市，須有更多的保薦人聯署。保薦人必須對自己的職責承當相應的刑事和民事責任。

　　(五)定價權歸還企業。發行價格由發行人會同保薦人共同確定，但要充分考慮發行失敗的風險。

　　(六)券商負責承銷和分銷。上市申請獲得保薦機構審批后，發行人須尋找券商承銷。承銷的券商必須按照固定價格在二級市場分銷。在規定時間內，申買不足擬發行股份一半的，應宣布發行失敗。發行失敗的公司，至少半年內不允許再次發行。

　　為防止虛高定價，證監會可采取必要的控制措施。條件成熟后，在新股掛牌后三個交易日內，應允許裸賣空，以增加發行失敗的風險。

　　券商可以直投，但不得承銷自己直投企業上市發行的股份，不得在自營盤中買賣自己承銷的上市公司股票。堅決杜絕內幕交易和哄抬發行價格行為。

　　(七)加大打新的成本和風險。新股發行后至掛牌交易日，其間間隔應不少于三個月。

　　(八)限售股的上市流通，由市場決定，切實防止股市成為大小限的提款機。所有限售股的上市流通可以采取存量發行的方式，也可以直接在二級市場減持。其中，存量發行應在首次發行滿一年以后。若存量發行失敗，下次發行的時間間隔至少半年。二級市場減持，取消限售期限，但減持行為要經過股東大會表決，必須取得一半以上流通股東的同意。

　　控股股東持股比例較低的，比如低于30%，或減持后持股比例低于20%的，不管采取何種方式，其限售股上市前都必須取得除自身及關聯人外，一半以上其他股東的同意。

　　(九)推進股市民主化建設，大力培育市場的反制機制。投資者保護局要切實履行職責，傾聽投資者意見，受理投資者投訴，利用市場的反饋來從另一個方面監督、評價保薦機構和券商及各類中介機構的工作績效，促使市場各主體之間的力量均衡。

　　編后語：

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