來源：長江商報(bào)

　　長江商報(bào)消息 編者按

　　萬科長達(dá)兩年的控制權(quán)爭斗，為中國資本市場的公司治理，提供了一個(gè)廣泛而深刻的教材范例，時(shí)至今日劇情仍未謝幕。

　　這一起源于險(xiǎn)資舉牌、華潤態(tài)度曖昧的股權(quán)事件，背后是支撐了萬科32年獨(dú)特的現(xiàn)代化企業(yè)制度——央企華潤貴為第一大股東甘當(dāng)財(cái)務(wù)投資者，并不遺余力地支持萬科，管理層成為公司的實(shí)際控制者。

　　也正是這個(gè)延續(xù)了32年的萬科模式，讓萬科迅速成長為全球最大的住宅開發(fā)商，成為中國首屈一指的地產(chǎn)品牌。然而，極為戲劇性的是，這一模式在資本追逐，尤以險(xiǎn)資杠桿舉牌面前受到空前挑戰(zhàn)。以創(chuàng)始人身份做職業(yè)經(jīng)理人的萬科董事局主席王石，顯得狼狽不堪，兩次險(xiǎn)些被踢出局。

　　所幸，隨著華潤退、深鐵進(jìn)，萬科股東格局按照管理層預(yù)定的目標(biāo)初定，但仍留下寶能入股、華潤退出的待解之謎。不過，當(dāng)前萬科超期服役的董事會備受關(guān)注和詬病，無論萬科愿不愿意，其當(dāng)前的變局都如箭在弦上。而變局后的萬科，如何保持股權(quán)多元分散又能形成良好穩(wěn)健的公司治理結(jié)構(gòu)？如何延續(xù)幾十年來經(jīng)得起分析的持續(xù)盈利能力？而作為萬科靈魂人物的王石，在接下來的董事會重組期間將何去何從？

　　這一切，都充滿懸念，有待市場予以檢驗(yàn)。專題策劃：姚海鷹

　　□本報(bào)記者 沈右榮

　　退出、進(jìn)入，17年一輪回，深圳地鐵歷史性地第二次坐上萬科第一大股東之位。隨著深圳地鐵的入主，萬科的變盤也將隨之而來。

　　長江商報(bào)記者采訪發(fā)現(xiàn)，寶能之爭持續(xù)近兩年，隨著萬科股東格局雛形初定，市場將焦點(diǎn)匯聚在萬科超期服役的董事會上。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，上市公司董事任期由公司章程規(guī)定，但每屆任期不得超過三年。截至目前，萬科董事會已經(jīng)超期服役41天。

　　就萬科董事會延遲換屆、改選安排等問題，長江商報(bào)記者向萬科發(fā)去采訪函，至截稿時(shí)止，仍未收到相關(guān)正面回復(fù)。

　　5月5日，資本市場研究人士吳威（化名）向長江商報(bào)記者表示，雖然在監(jiān)管層及多方努力下，萬科股權(quán)事件進(jìn)入了預(yù)想軌道。但在董事會改選的背景下，單一大股東寶能系及新晉股東深圳地鐵，尚處在微妙而激烈的董事會席位博弈階段，當(dāng)各方利益達(dá)到平衡之時(shí)，董事會改選便呼之即出。

　　每屆任期不超三年，董事會已超期服役41天

　　繼寶萬之爭后，萬科迎來了又一個(gè)充滿爭議的事件——董事會超期服役。

　　長江商報(bào)記者梳理發(fā)現(xiàn)，萬科董事會成員共有11名，除董事長王石、副董事長喬世波、副董事長兼總裁郁亮三人外，魏斌、孫建一、陳鷹三人是專職董事，王文金是董事、執(zhí)行副總裁、首席風(fēng)險(xiǎn)官。此外，還有張利平、羅君美、華生、海聞四名獨(dú)立董事。

　　湖北忠三律師事務(wù)所律師胡怡告訴長江商報(bào)記者，根據(jù)公司法的規(guī)定，董事任期由公司章程規(guī)定，但每屆任期不得超過三年。

　　萬科公告顯示，今年3月27日是萬科本屆董事會到期的最后一天。以此算來，截至目前，萬科本屆董事會已超期服役41天。

　　針對萬科董事會超期服役問題，在萬科舉行的2016年業(yè)績說明會上，多家媒體提及此事，并詢問王石去向。當(dāng)時(shí)，萬科總裁郁亮回答稱，“問得太急，董事會正在醞釀中?！?/p>

　　萬科董秘朱旭也表示，董事會換屆方案正積極醞釀，一旦成熟立即換屆。其稱，董事會延期，萬科并非個(gè)例，此前已有150家上市公司延期換屆，并稱這是一種正常現(xiàn)象。

　　對于上市公司董事會超期服役，胡怡認(rèn)為這是一種不正常的現(xiàn)象，也明顯違反公司法規(guī)定——董事任期最長是三年，雖然可以連任，但必須經(jīng)股東大會選舉確定，公司章程或股東大會無權(quán)改變這一最長期限。當(dāng)然，公司法也有針對特別情況的規(guī)定，如董事會未及時(shí)改選，或者申請辭職而影響到董事會正常履職的情況下。但在胡怡看來，這種情況屬個(gè)例，且不是全體董事都不進(jìn)行換屆，或者推遲換屆。

　　上月底，萬科獨(dú)董華生公開表示，預(yù)計(jì)萬科董事會改選不會拖得太久。

　　吳威則向長江商報(bào)記者表示，一般而言，董事會改選推遲，除了部分公司掌門人受行政任命、主要負(fù)責(zé)人（如銀行行長）選聘等因素影響外，大部分公司董事會改選推遲可能與股東間博弈密切相關(guān)。在其看來，萬科的延期改選，要看是出于董事會及董事會成員之間利益考慮，還是為上市公司以及全體股東的利益考慮，如屬后者，還算情有可原。

　　管理層實(shí)控公司的萬科模式恐難續(xù)

　　事實(shí)上，萬科董事會超期服役的背后，是市場對延續(xù)32年的萬科模式的疑問，以及王石是否會在這次董事會改選期間出局的高度關(guān)注。

　　公開資料顯示，1984年，33歲的王石在深圳創(chuàng)辦萬科，1991年初，萬科登陸資本市場，成為深交所第二家掛牌交易的公司。1994年開始，萬科逐漸剝離飲料、影視、廣告、印刷等非地產(chǎn)業(yè)務(wù)，專注于住宅開發(fā)。

　　2016年年報(bào)顯示，去年，萬科營收2404.77億元、凈利210.23億元。到去年底，萬科管理住宅社區(qū)843個(gè)，管理面積約2.1億平方米。

　　在市場研究人士看來，萬科的成功，不僅是專注領(lǐng)域和專業(yè)，更重要的是萬科模式，即具備核心競爭力的現(xiàn)代企業(yè)制度。萬科較好地實(shí)現(xiàn)了所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離，作為國資的大股東華潤甘當(dāng)甩手掌柜，全力支持萬科發(fā)展的同時(shí)，發(fā)揮監(jiān)督職能。

　　長江商報(bào)記者梳理發(fā)現(xiàn)，形成萬科股權(quán)分散、公司治理較為完善的萬科模式，與創(chuàng)始人王石不無關(guān)系。

　　公開信息顯示，1988年，萬科進(jìn)行股改，原計(jì)劃可獲得4100萬股本中40%的王石在最后一刻放棄了，他的解釋是，不用通過股權(quán)控制，對做一名職業(yè)經(jīng)理人充滿信心，有能力管理好萬科。

　　去年，萬科管理層的公開信中有這樣的表述：創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)放棄了唾手可得的股權(quán)，是為了避免公司成為少數(shù)創(chuàng)始成員乾綱獨(dú)斷的僵化組織。

　　在王石的設(shè)計(jì)中，萬科的股權(quán)較為分散，管理層似乎已經(jīng)成為公司真正的實(shí)際控制者。在這一構(gòu)想下，萬科引進(jìn)了國資深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)發(fā)展（集團(tuán)）公司。不過，在2000年8月，深圳國資退出，華潤進(jìn)入。

　　可能是王石與華潤的一種約定，華潤成為萬科第一大股東后，長達(dá)17年間，華潤一直與王石為代表的萬科管理層以好朋友身份相處。

　　在萬科快速發(fā)展壯大的過程中，華潤也賺得缽滿。長江商報(bào)記者初步計(jì)算發(fā)現(xiàn)，華潤入股萬科的成本不到5億元，而僅從2009年至今的分紅就達(dá)到30億元，加上372億元的轉(zhuǎn)讓價(jià)，17年間，華潤在萬科身上獲得收益超400億元。

　　新董事會設(shè)計(jì)或?qū)闹贫壬弦?guī)避“野蠻人”

　　市場多認(rèn)為，董事會超期服役正說明萬科正在審慎考慮董事會的席位安排問題，避免野蠻人再次入侵。

　　“萬科模式，說白了就是股權(quán)分散，管理層成為公司實(shí)際的決策者和執(zhí)行者，所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)較好地分離?！?月5日下午，華中一家房企負(fù)責(zé)人向長江商報(bào)記者表示，這一模式?jīng)Q策高效，能對市場反應(yīng)第一時(shí)間做出應(yīng)對，但在應(yīng)對野蠻人方面有缺陷。在野蠻人敲門時(shí)，管理層只能求助于股東，但股東因所持股份不占優(yōu)勢，需要拿出較高的資金成本短期內(nèi)或有困難，或許股東還有其他方面考慮等，股東與管理層很難一條心。

　　實(shí)際上，在萬科的歷史上，已經(jīng)發(fā)生了兩起野蠻人入侵事件。

　　第一次始于23年前，一場與君安證券的較量。當(dāng)時(shí)，君安證券承銷萬科B股，其委托4家公司發(fā)起《告萬科企業(yè)股份有限公司全體股東書》，提出對萬科的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和管理層進(jìn)行重組。在關(guān)鍵時(shí)刻，萬科申請停牌，按下了中國股市首次停牌鍵。最后，經(jīng)監(jiān)管層等多方斡旋，君萬之爭以握手言和謝幕。

　　如果說君萬之爭尚是試水，那么，寶萬之爭則是“腥風(fēng)血雨”。

　　在長達(dá)兩年的寶萬之爭中，國資大股東華潤態(tài)度曖昧，以王石為代表的管理層存有繞開大股東之心，再加上安邦等資本敲門，中間夾雜著華潤與萬科管理層反目，與寶能結(jié)盟，整個(gè)劇情撲朔迷離。目前，華潤獲利淡出，深圳地鐵入局，實(shí)現(xiàn)了王石設(shè)想“萬科第一大股東必須是國資”的目標(biāo)。

　　“股權(quán)之爭后，萬科會吸取教訓(xùn)。”一房企負(fù)責(zé)人認(rèn)為，寶萬之爭或已進(jìn)入尾聲，接下來，無論是大股東還是萬科管理層，預(yù)計(jì)都會在應(yīng)對野蠻人敲門方面進(jìn)行安排部署。

　　在吳威看來，萬科董事會超期服役，其原因除了寶能、深圳地鐵、萬科管理層等各方在董事會席位上進(jìn)行博弈外，或許也有設(shè)計(jì)如何應(yīng)對、處置野蠻人入侵考慮。

　　“萬科的股東還在博弈?！眳峭f，隨著萬科股權(quán)事件平息，萬科變盤開始，新的博弈又將開始。

　　調(diào)控政策下 萬科“萬億”目標(biāo)前路待考

　　長江商報(bào)消息 平衡內(nèi)外資本矛盾考驗(yàn)萬科智慧，需警惕白銀時(shí)代下增收不增利

　　新一輪博弈開始，萬科未來之路或?qū)⒏惶魬?zhàn)性。

　　上周，有分析人士向長江商報(bào)記者表示，或許在萬科管理層看來，寶萬之爭將以深圳地鐵入局而告終，未來，公司的發(fā)展之路將是康莊大道。

　　不過，在新的博弈背景下，延續(xù)了32年的萬科模式或?qū)⑸儯钲诘罔F能否像華潤一樣跟萬科管理層做好朋友尚不可知，但其很大程度上左右萬科董事會不是難事。畢竟，深圳地鐵已經(jīng)擁有萬科29.38%股份的表決權(quán)、提案權(quán)及參加股東大會的權(quán)利。

　　“未來的路順不順，關(guān)鍵看深圳地鐵與萬科管理層利益博弈及融合程度?！?月4日，民生證券一分析師對長江商報(bào)記者說，作為萬科的靈魂，以王石為代表的萬科管理層必將隨著新一屆董事會的亮相而生變。此外，萬科的事業(yè)合伙人和項(xiàng)目跟投制度，也會生出內(nèi)部資本派系，如何約束和管理，于萬科而言也很關(guān)鍵。

　　此外，地產(chǎn)進(jìn)入白銀時(shí)代，房企利潤受到擠壓，增收不增利現(xiàn)象屢現(xiàn)，萬科也難幸免。今年一季度，萬科的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)為營收高增長、凈利負(fù)增長。

　　一個(gè)毋庸置疑的事實(shí)是，未來萬科的盈利能力能否持續(xù)，有待時(shí)間和市場進(jìn)行檢驗(yàn)。

　　□本報(bào)記者沈右榮

　　深圳地鐵入主，加碼軌道物業(yè)

　　挺過極不尋常的2016年，萬科開啟萬億夢新篇章。

　　受困寶萬之爭一年多，去年底，在深圳地鐵接盤華潤所持萬科股權(quán)有眉目之時(shí)，王石開始大談自由，并在一次獨(dú)角獸峰會上暢談萬科的萬億夢。

　　其實(shí)，早在2014年，萬科就定下一個(gè)十年做到萬億的目標(biāo)。這一次，王石將實(shí)現(xiàn)萬億目標(biāo)的時(shí)間縮短至6年。

　　萬科2016年年報(bào)顯示，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)銷售金額3647.7億元，同比增長39.5%，銷售回款位居行業(yè)首位；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利 210.2億，同比增長16%；年底凈負(fù)債率25.9%，持有現(xiàn)金870.3億。

　　至于承載一半希望的新業(yè)務(wù)，萬科年報(bào)的表述是，2014年以來，圍繞“城市配套服務(wù)商”定位而拓展的商業(yè)、物流地產(chǎn)、滑雪度假、長租公寓、教育、養(yǎng)老等新業(yè)務(wù)布局也初現(xiàn)雛形。但長江商報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，在萬科的主營業(yè)務(wù)營收構(gòu)成中，上述新業(yè)務(wù)未被列入，顯示尚未成氣候。

　　長江商報(bào)記者查詢發(fā)現(xiàn)，萬科的新業(yè)務(wù)，基本上采取輕資產(chǎn)方式以品牌輸出、小盤推進(jìn)為特征，不斷加碼存量市場。

　　在物業(yè)方面，萬科打造睿聯(lián)盟，其去年8月公布的數(shù)據(jù)顯示，已經(jīng)覆蓋65個(gè)城市的174個(gè)成員、1226個(gè)項(xiàng)目。與此同時(shí)，物業(yè)分拆工作已經(jīng)完成，后續(xù)有望登陸資本市場。在養(yǎng)老和長租公寓方面，萬科已在部分一二線城市布局。

　　萬科管理層還公布今年的經(jīng)營策略，即落實(shí)“城市配套服務(wù)商”戰(zhàn)略定位，加快構(gòu)建“城市配套服務(wù)商”的業(yè)務(wù)生態(tài)體系。

　　值得關(guān)注的是，隨著深圳地鐵的入主，萬科的業(yè)務(wù)布局也已改變。

　　萬科年報(bào)稱，深圳地鐵成為公司重要股東，為雙方共同探索TOD模式奠定了良好基礎(chǔ)。在核心城市土地供應(yīng)日益緊缺的背景下，公司將繼續(xù)攜手合作方，積極探索包括“軌道 物業(yè)”、城市產(chǎn)業(yè)升級在內(nèi)的各類資源獲取和開發(fā)模式，以突破增長瓶頸，實(shí)現(xiàn)持續(xù)發(fā)展。

　　這意味著，萬科將加碼軌道物業(yè)。

　　大股東與管理層之間的利益博弈恐在所難免

　　萬億大萬科的奮進(jìn)路上，延續(xù)32年的萬科模式恐將生變。

　　誠然，萬科模式有其優(yōu)勢，萬科在這一模式下快速攻城略地，成為中國房地產(chǎn)的領(lǐng)軍企業(yè)。但是，歷經(jīng)兩次股權(quán)事件，王石險(xiǎn)些出局，萬科模式的弊端也逐步顯露。

　　“萬科模式中，管理層極其強(qiáng)勢。”資本市場研究人士吳威說，目前來看，管理層通過金鵬資管計(jì)劃持股4.14%，萬科企業(yè)股中心通過德贏資管（德贏1號、2號）計(jì)劃持股3.66%，萬科工會持股0.61%，加上忠粉劉元生持股，持股比接近10%。而在過去的17年中，華潤坐享萬科發(fā)展紅利，其他的股東持股較少，在這種情況下，管理層權(quán)力加身，董事長王石可以輕松地去讀書、登山。在其看來，盡管深圳地鐵口口聲聲支持萬科，但能否做到像華潤一樣“不插手”萬科事務(wù)還很難說。

　　從持股情況看，深圳地鐵全盤接手華潤后，已經(jīng)擁有萬科29.38%股份的表決權(quán)、提案權(quán)及參加股東大會的權(quán)利，遠(yuǎn)超萬科管理層擁有的前述權(quán)利。未來，盡管是基石投資者，但在很大程度上，深圳地鐵仍然可以左右萬科董事會成員的構(gòu)成。而這，或許正是萬科董事會超期服役的重要原因之一。在這種情況下，再加上一個(gè)持股比超過25%的寶能，萬科的強(qiáng)勢管理層需要足夠的智慧去平衡各方利益。

　　民生證券一分析師向長江商報(bào)記者表示，即便排除仍然是單一大股東的寶能，未來，萬科的萬億夢取決于與深圳地鐵的融合程度，這期間，與萬科管理層之間的利益博弈在所難免?！靶乱粚枚聲料嘀畷r(shí)，股東之間首次利益博弈的結(jié)果就能體現(xiàn)?！痹摲治鰩熣f。

　　除了外部資本，萬科管理層還需要面對內(nèi)部資本派系的約束和管理。

　　萬科曾公開表示，事業(yè)合伙人持股計(jì)劃下，由于合伙人與股東利益緊密捆綁，萬科事業(yè)合伙人在維護(hù)公司正常運(yùn)營、高度執(zhí)行戰(zhàn)略決策方面顯示了高度的自覺性，可以說在極大程度上緩解了股權(quán)事件對公司業(yè)務(wù)的沖擊。而項(xiàng)目跟投則有效維持了項(xiàng)目一線管理團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性，為項(xiàng)目盈利和周轉(zhuǎn)提供了保障。

　　在一家大型房企華中分公司負(fù)責(zé)人看來，隨著萬科的盤子不斷擴(kuò)大，跟投制度下必然產(chǎn)生內(nèi)部資本派系，內(nèi)部資本之間競爭也在所難免。在其看來，如何約束和管理內(nèi)部資本，于萬科而言也很關(guān)鍵，稍有不慎，會引發(fā)萬科模式之變。

　　地產(chǎn)白銀時(shí)代下持續(xù)盈利能力待考

　　“地產(chǎn)已經(jīng)告別過去10年的黃金時(shí)代，全面進(jìn)入白銀時(shí)代”。一大型房企負(fù)責(zé)人曾向長江商報(bào)記者表示，白銀時(shí)代市場競爭激烈，房企融資成本、拿地成本走高，以致增收不增利。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，去年在房價(jià)大幅攀升的情況下，房企整體經(jīng)營業(yè)績向好，但仍有三成以上房企業(yè)績下滑或虧損。

　　中原地產(chǎn)研究中心近日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，目前公布業(yè)績的112家A股上市房企的2016年?duì)I業(yè)收入近1.3萬億元，同比上漲28.7%；凈利潤合計(jì)1059.2億元，凈利潤率為8.2%。

　　數(shù)據(jù)顯示，近年來，房企凈利潤率持續(xù)下降，2013年至2016年，平均凈利潤率分別為11.97%、10%、8.3%、8.2%。

　　增收不增利，萬科也未能幸免。近三年，萬科的營收增長為8%、33%、22%，對應(yīng)的凈利增長為4%、15%、16%，凈利的增長速度遠(yuǎn)低于營收的增長速度。

　　今年一季度，萬科的表現(xiàn)更是不佳，營收達(dá)185.89億元，增長27.22%，凈利6.95億元，增幅為-16.54%。

　　值得一提的是，“五一”前夕，陜西西安房管局在整頓市場秩序行動中將萬科“抓了典型”，西安萬科禁售三日。

　　公開資料顯示，近三年，西安萬科爭議不斷，涉及如擅自變動設(shè)計(jì)、裝修不達(dá)標(biāo)、以次充好、原因不明門洞塌陷、房屋頂板無鋼筋等質(zhì)量事件。或許，西安萬科的風(fēng)波不斷與業(yè)績承壓存在關(guān)聯(lián)。

　　除房企拿地成本高企等因素影響房企盈利能力外，市場進(jìn)入全面調(diào)控時(shí)代，也將對行業(yè)發(fā)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。去年四季度，各地調(diào)控政策密集出臺，熱點(diǎn)城市樓市開始降溫。

　　長江商報(bào)記者了解到，如今房企融資收緊，去年房企瘋狂發(fā)行低利率公司債的現(xiàn)象今年已經(jīng)不見，銀行渠道對房企的信貸也有壓縮，尤以房地產(chǎn)開發(fā)貸最為明顯。

　　中原地產(chǎn)數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，全國房企包括私募債、公司債、中期票據(jù)在內(nèi)的發(fā)債金額僅649.5億元，同比減少83.8%。

　　在一些券商看來，萬科找到了新的增長點(diǎn)，即牽手深圳地鐵開啟的“軌道+物業(yè)”模式。對此，亦有人士認(rèn)為，這一模式剛剛開始，前景如何尚有待驗(yàn)證，畢竟前期投入較大。