萬科之爭：創業與資本博弈樣本

　　萬科總裁郁亮曾經說過，萬科股權之爭像一部連續劇。是的，這場大戲時而上演資本激進地舉牌，時而上演管理層憤怒地對抗，時而又轉為幾方溫和地談判和妥協，時而又夾雜監管層暗含深意的表態，在多方的聯合上演下，這場持續將近兩年的大戲似乎已走到了大結局，萬科股權之爭的結局走向也將成為優質房企如何應對舉牌、投資者又將以何種心態和手段舉牌的參考樣本。

　　萬科管理層贏了？

　　作為國內房地產行業老大的萬科一直知道股權分散的弊端，管理層們也試圖通過合伙人制度來悄悄加碼自己站隊的力量，不過他們卻萬萬沒有想到，資本的力量是如此兇猛，讓萬科管理層措手不及。

　　萬科股權之爭標志性事件應該從2015年8月26日說起，那一天寶能系通過大量買進萬科股權，首次超越華潤，成為萬科的第一大股東，當時寶能系與華潤之間的持股比例僅差0.15%。此后華潤試圖通過兩次增持來維護自己第一大股東地位，但是最終也未能與寶能系抗衡，直到現在，寶能系以25.4%的持股比例穩坐第一大股東寶座，持股比例比第二大股東多出了十個百分點。

　　寶能系的大舉進入讓萬科管理層們惴惴不安，因為他們畢竟習慣了十多年來與第一大股東之間和平相處，大股東做財務投資，管理層掌握話語權。這一次，萬科管理層無法準確把握寶能系的態度，是財務投資還是爭奪話語權？在不確定中，萬科管理層選擇對抗，包括在公開場合表達不滿、拉攏另一股東安邦，也有在私下試圖通過增發，以引入深圳地鐵集團來穩固自身的利益。

　　這場曠日持久且高潮迭起的股權之爭直至今日終于有了明朗化的結局：華潤徹底退出，萬科管理層迎來了“好朋友”深圳地鐵集團，多位業內人士認為，不論華潤出于何種原因選擇退出，對于萬科而言至少換來了股權架構暫時性的穩定，萬科管理層持股以及深圳地鐵持股，再加上此前公開表態要和萬科管理層站在一起的安邦，萬科管理層的站隊力量已經超過了寶能系。而在監管壓頂之下，寶能系、恒大系的再度增持也受到了一定的限制。

　　不過，華潤退出就意味著萬科股權之爭真的會以萬科管理層的勝利而結束嗎？也有分析人士表達了不同的觀點。有不愿具名的行業人士認為，萬科股權分散的特點仍然沒有改變。深圳地鐵想要掌握絕對的話語權則需要更大的股比，如要接盤其他股東手中的股權，深圳地鐵則需要拿出更多的真金白銀，這對于深圳地鐵的資金能力又將是考驗。該人士也進一步認為，商場上沒有永遠的朋友，只有永遠的利益。深圳地鐵是否會成為下一個“華潤”，也是需要萬科管理層所警惕的。

　　資本仍熱衷抄底房企

　　值得一提的是，過去一年萬科一方面飽受股權之爭的煩擾，另一方面也奔波在做大規模的路上。根據萬科最新的公告顯示，2016年該公司實現銷售金額3647億元，不抵恒大地產的3747億元，成為行業老二。雖然萬科增長依然很樂觀，但是卻失去了行業老大的地位。股權之爭對于萬科的一線銷售影響有多大？對此，行業人士認為難下定論，但是郁亮就曾公開表達過股權之爭的負面影響。

　　2016年6月郁亮對外稱，寶能系方面提出罷免董事會的提議，已經影響到了萬科的經營層面。對萬科團隊和公司運營造成了困擾。一些項目面臨著退訂等問題，銀行重新評估放緩貸款，也有很多合作方對經營權表示擔憂，經營壓力非常大，管理團隊感到有心無力。

　　在易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進看來，萬科管理層與股東之間的紛爭一定會對一線經營帶來影響。他認為，萬科事件帶給行業的啟示之一就是股權之爭不應該影響企業的正常經營，也不要影響管理層正常的持股，因為不論是誰、以何種形式增加股權，作為上市公司股東，獲取利益才是最終的目的，而標的公司的經營業績是評判一家企業資本市場認可度好壞的重要標準之一。此外，嚴躍進也指出，其他地產企業后續需要反思股權分散的問題，這對于保護創始人的利益以及實現更有彈性的股權治理非常關鍵。此外，在嚴躍進看來引入更多元化的戰略機構投資者將成為傳統房企轉型的關鍵。

　　同策咨詢研究部總監張宏偉認為，雖然萬科股權之爭的最終結局仍有待股東們進一步揭曉，但是可以肯定的一點是，受到更多資本大鱷的關注是未來以萬科為代表的房地產企業可能要共同面臨的問題，尤其是那些股權分散的房企，會陸續成為資本看上的對象。“房企市值仍然處于階段性低估階段，在滬深兩市的上市公司中，符合資本大鱷舉牌條件（大股東持股比例低于30%、股權分散、市凈率較低等）的房企不在少數。

　　從一定意義上來講，萬科之所以被寶能系看中舉牌，是因為萬科也基本符合上述資本大鱷的舉牌條件，尤其是股權分散這個條件。資本大鱷預判未來1-2年市場肯定還是趨好的，房企的業績也會逐漸好轉，此時抄底房企有直接財務投資獲利的目的，這是資本大鱷們看中并投資房企的最直接原因。”張宏偉進而表示。

　　或引發優質股舉牌潮

　　上述觀點也得到了一些資本市場人士的認可。在交易方案中，華潤與深圳地鐵的交易價格最為引人關注。以萬科停牌前的價格20.4元/股計算，地鐵集團22元/股的接盤價格有著約7.8%的溢價。而在北京一位投資分析師看來，深圳地鐵的“溢價”接盤行為，預示著新進股東對被輪番舉牌之后萬科估值的認可，這也有可能進一步調動舉牌資本布局優質股的積極性。

　　“歷經寶能系、恒大系等重要股東的輪番增持，萬科A股價從2015年底開始至今漲幅較大，此前市場最為擔心的就是舉牌資本重金介入之后的退出問題以及可能面臨的投資風險，現如今深圳地鐵的溢價接盤行為實際上可以理解為對萬科A最新估值的一種默認，這也使得寶能系、恒大系等重要股東的投資風險進一步降低。”在上述分析師看來，相對而言，萬科A目前的股價處于歷史高位，而此前萬科A在2016年7月復牌之后，股價曾出現過連續下跌，寶能系旗下的資管計劃甚至一度面臨強制平倉的風險，這曾使得舉牌資本一度對舉牌大盤優質股有所畏懼。交易行情顯示，受各方資本輪番進場布局的影響，從2015年11月2日至今，萬科A的股價累計漲幅超過50%，期間最大漲幅更是達到100%。

　　一家小型私募機構負責人同樣表示，深圳地鐵的“溢價”接盤無形中大大降低了寶能系等重要股東的投資風險。“就目前情況來看，深圳地鐵的成本價是比較高的，這也同時說明深圳地鐵對萬科后續經營狀況的看好，增加了萬科業績向好的預期，而此前介入的寶能系、恒大系等資本方就變得相對安全。”該私募人士稱。

　　而寶能系等資本投資萬科的“成績單”則很可能對整個資本市場形成指示效應。“一旦寶能系投資萬科最終獲得成功，就有可能促使更多的實力資本方對優質白馬股，甚至是超級大盤股進行布局，屆時A股也有望迎來新一波的舉牌浪潮。”上述私募人士認為，以長期穩定投資為目的的舉牌行為，對于穩定資本市場以及促進上市公司發展有著積極的意義。

　　北京商報記者 阿茹汗 董亮/文 韓瑋/制表