王小明

　　在停牌20多天后，萬科(000002.SZ)于1月18日晚間公告了市場關注已久的“B轉H”轉板方案。萬科公告表示，擬申請將旗下境內上市外資股(B股)轉換上市地，以介紹上市的方式在香港聯交所主板上市及掛牌交易，變更為在香港聯交所上市的境外上市外資股(H股)。為保護股東權益，此次B轉H過程中，萬科將安排第三方向全體B股股東提供現金選擇權。具體價格將在公司B股股票停牌前股票收市價基礎上溢價5%，即每股13.13港元。

　　這一動作是繼2012年五月收購重組后的香港上市公司南聯地產控股(1036.HK)(已更名為萬科置業海外)之后，萬科在國際資本市場上的又一關鍵舉動。盡管在1月21日舉行的新聞發布會上，萬科總裁郁亮屢次強調，這次轉板并不涉及融資安排，也沒有相關融資計劃，這只是“萬科歷史上的第二次股改”。但市場普遍認為，這是萬科國際化戰略的關鍵一步，長期受制于國內資本市場融資的萬科有望借此打通境外融資渠道，實現降低公司融資成本的目標。

　　“B轉H”：國際化戰略需要

　　時隔20年后，萬科已經成長為國內房地產行業的龍頭，并開始積極推動國際化戰略，相對于“一潭死水”的B股市場，H股市場顯然具有更大的吸引力。

　　“B股轉換上市地之后，有助于提高萬科在國際市場的知名度，通過和境外資本市場的對接，萬科將獲得更為廣闊的國際化視野和平臺，為今后更為有效地利用國際資源、優化治理結構創造條件。”此前萬科董秘譚華杰表示，萬科此次“B轉H”符合萬科的戰略發展需要。

　　截止到2012年12月26日停牌前，萬科已發行的B股總數為1,314,955,468股，占總股本的比例為11.96%，B股市值達164億港元，是滬深兩市中B股市值第二大的上市公司。在萬科發展的早期，B股曾經發揮過很大的作用。1993年至1994年期間，正是通過發行B股，萬科得以順利度過行業的第一次低谷。

　　時隔20年后，萬科已經成長為國內房地產行業的龍頭，并開始積極推動國際化戰略，相對于“一潭死水”的B股市場，H股市場顯然具有更大的吸引力。不少券商分析認為，如果萬科“B轉H”方案順利實施，連同之前的萬科置業海外在內，萬科在香港資本市場就擁有兩個上市公司融資平臺，這對于萬科改善融資環境、拓展國際視野無疑幫助甚大。

　　雖然萬科“B轉H”轉板方案仍需經過股東大會審議以及取得中國證監會、香港聯交所的同意和批準，但由于有中集集團成功轉板的先例，實際上萬科“B轉H”在制度層面已經不存在障礙。

　　譚華杰表示，就如何完成B股改革的問題，萬科已經進行了充分的論證，由于萬科B股中境外投資者比例極高，境外投資者占比超過了95%，B轉H可以說是“當前環境下阻力最小、對股東最有利的方案，方案的可行性很高”。

　　根據公告，此次將為萬科B股股東提供現金選擇權的第三方為華潤(集團)有限公司、新加坡政府投資公司、高瓴資本管理有限公司。作為萬科的第一大股東，華潤目前并未持有萬科B股，但從其愿意作為第三方提供現金選擇權來看，華潤對于萬科此次的方案顯然給予了大力支持。

　　萬科方面透露，將于2月4日召開臨時股東大會審議該次“B轉H”方案，此次股東大會將采用分類表決方式，B股股東和全體股東分別進行表決。不僅全體股東必須2/3以上贊成，而且B股單獨也必須2/3以上贊成，這個方案才能通過。

　　轉板暫不融資

　　未來萬科若能夠通過港股市場實現融資，對于萬科降低融資成本而言顯然意義甚大。

　　對于此次轉板，此前外界普遍猜測這是萬科急于打通海外融資渠道的舉措。但在1月21日舉行的新聞發布會上，萬科總裁郁亮明確表示：“這次轉板并不涉及融資安排，公司沒有融資計劃。”

　　在郁亮看來，之所以此次轉板不以融資為主要目的，是因為萬科目前并不存在所謂的資金壓力，“雖然我們報表上負債率達到79.4%，但實際上萬科有超過千億元的預收款計入負債，這部分并無真實的償債壓力。公司的凈負債率基本會保持在40%以下，目前是37%左右，在同行業中是很低的。”

　　而除了較好地控制公司負債外，郁亮還認為萬科在尋求戰略合作伙伴方面一直屢有斬獲，“萬科已經習慣了沒有資本融資也可以解決發展問題，一個重要原因是萬科有很多的戰略合作者。”

　　近五年來，銷售早已過千億元的萬科確實從沒有在公開資本市場上獲得過融資，一直都是依賴自有資金和合作融資的方式發展。因此在2012年5月萬科收購港股上市公司南聯地產時，市場就曾認為這是萬科為在海外資本市場融資做準備。

　　“根據香港聯交所的規定，公司股權轉移之后，兩年內不能有重大的資產重組，因此，萬科不可能短期內進行股權融資”，萬科譚華杰表示，“收購南聯地產的主要目的是為了萬科進行國際化嘗試，國際化是萬科需要思考的長期發展方向之一，本次收購屬于鋪墊工作的一部分。”

　　事實上，萬科即便想通過“B轉H”在短期內實現融資也存在很多現實的問題。按照規定，H股上市公司的注冊地仍在內地，這些公司想在境外發債融資，或者進行股票發行融資，仍然需要中國證監會、外管局的批準。在房地產行業仍然受到嚴厲調控的背景下，H股市場的融資效果顯然難言樂觀。

　　“這只是一個非常簡單的轉板，主要是為了增強B股的流動性，它顯然不是為了解決融資而做的一件事。未來萬科B股轉H股之后，所有融資還是要按照監管要求和監管部門的程序來進行。”萬科執行副總裁肖莉也如此表示。

　　話雖如此，但未來萬科若能夠通過港股市場實現融資，對于萬科降低融資成本而言顯然意義甚大。目前內地A股房企的融資成本普遍高于10%，而港股公司的融資成本大多在4%左右。中投證券分析稱，若萬科B股轉H股順利實施，萬科的融資成本或將有望降低3到4個百分點。

　　而國泰君安分析師孫建平甚至認為，如果萬科實現成功B轉H，長期壓制萬科估值的因素將逐漸消減，隨著萬科進入效率增長時代，萬科的盈利能力或將逼近甚至超越中海地產。

　　加快海外拓展進程

　　萬科成功的轉板可以通過香港這個平臺來熟悉海外房地產開發模式、商業的管理運作，為下一步在海外市場的布局鋪路。

　　如果說2012年收購南聯地產是萬科國際化戰略邁出的第一步，那么此次“B轉H”則可以看作是萬科國際化戰略的關鍵一環。“B轉H將為萬科打開一扇新的大門，有利于萬科提升其國際影響力，加快其海外業務的拓展進程。”招商證券[微博]分析師羅毅表示。

　　雖然郁亮認為，萬科的國際化業務與“B轉H”安排是兩個不同的事情，因為在2012年根本不知道B股有轉H股可能性的時候，萬科就已經制定了國際化的策略。但其并不否認，萬科此次股改對萬科國際化戰略的推進至關重要。

　　“對我們來說，這次B股轉H股對萬科國際化進程非常重要，它使得萬科整個公司的管治能夠達到更高的國際化水準，能幫助我們提高對行業的認識，找到更多全球合作者。”郁亮表示，未來十年萬科是不是一個優秀的公司要從國際化的角度去衡量，萬科希望以國際化為目標和參照體系，提高公司的管理和治理水平。

　　招商證券認為，萬科轉板成功后，可以通過香港這個平臺來熟悉海外房地產開發模式、商業的管理運作，為萬科下一步在海外市場的布局鋪路。

　　不過，由于之前萬科收購南聯地產并更名為萬科置業(海外)之后相當于實際控制了一家香港上市公司，業內人士認為，未來萬科置業(海外)與H股上市平臺會否出現同業競爭也引人關注。

　　對此，郁亮回應稱，萬科置業(海外)是以萬科香港的業務為主；B轉H之后，H股平臺只是萬科的港股上市平臺，而萬科目前只在大陸有業務，所以兩者之間并不存在業務上的沖突，彼此不會有競爭問題。

　　“萬科置業(海外)未來將繼續在香港本土發展，而其本身持有的香港物業，也將繼續經營下去。”郁亮表示。

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