投資者報 (記者 劉秀麗) 6月8日，ST東航(600115.SH)和*ST上航(600591.SH)停牌。據悉，兩家公司的重組已進入實質性操作階段。

　　與此同時，讓ST東航去年泥足深陷的套保合約談判也在進行中，消息人士透露，ST東航正在與之前向其兜售投機性航油期權合約的幾家國際投行談判，不排除通過法律訴訟手段修正之前簽訂的合約，以減少賬面虧損。

　　隨著國際原油價格不斷上漲，南方航空亟待啟動航油套保，卻因為去年中國航空企業頻現“套�！遍T，而一直未能獲得國資委的批復。

　　國際投行圈套？

　　2008年，在眾多航空公司深陷套保門中，ST東航格外引人矚目。初步測算，ST東航航油套保合約2008年底浮虧約62億元人民幣。

　　根據ST東航2008年半年報顯示，“2008年6月30日，根據簽訂的航油期權合約，本集團需以每桶62.35美元至150美元的價格購買航油約1135萬桶，并以每桶72.35美元至200美元的價格出售航油約300萬桶。此合約于2008年至2011年間到期�！�

　　這一帶有投機行為的背景是，“2000年至2003年間，國際原油市場價格在每桶17.45美元至37.8美元間大幅波動，航油成本已占公司運營成本的三分之一，嚴重影響公司業績。” ST東航財務總監羅偉德表示。

　　為此，從2003年開始，東航一直向有關部門申請，要求獲得開展航油期貨交易業務的資格。直至今日，在中國證監會頒發的31張期貨牌照名單中，幾乎都是生產型中央企業，與ST東航和國航等消費型央企仍然無緣。

　　一位長期從事期貨交易的資深人士對《投資者報》表示，ST東航等企業為了固化成本，不得不通過高盛等國際投行，買入航油期權進行航油套保。但這些投行提供給中國航空企業的合約往往不是簡單的航油套保合約。其復雜程度甚至讓航空公司專業從事這一業務的人士都不能完全看懂。

　　長江商學院金融學教授黃明稱這樣的套保合約為“金融鴉片”。黃明表示，很多復雜的套保合約不允許在美國銷售，這些華爾街投行便轉戰亞洲。

　　據ST東航披露的信息看，造成其巨額浮虧的套保合約簽于2008年7月份左右，當時國際原油價格已經飆升至每桶140美元的高位。但當時高盛等卻繼續在鼓吹國際油價會再攀高峰，不排除會達到200美元甚至250美元。最終，國內部分航空企業偏信了投行意見，而讓自身陷入“套�！蹦嗵�，難以拔足。

　　由于航油對賭合約仍未到期，ST東航正與有關投行談判以求修正投機性航油期權合約。這些投行包括瑞信、花旗、美林、德銀、瑞銀、高盛及摩根士丹利。

　　套保并非猛虎

　　實際上，套期保值是一種避險手段，通過一些衍生工具如期貨、期權和掉期的操作固化成本，將公司面臨的風險控制在目標水平；投機則是通過對價格走勢的預測來進行交易，期望獲得價差收益。

　　具體到航油套保是國際上航空公司用以鎖定航油成本的通常做法。航空公司透過套期保值交易的收入，沖銷航油現貨的成本。不難看出，套保的目的在于防范風險，必須針對需要保險的目標，交易方向受限制；而投機意在獲利，交易方向沒有限制。

　　5月13日，ST東航的公告從航油成本的角度分析了航油套保業務的得失，認為航油套保合約確實起到了降低油價波動風險的作用，并預計國際油價不出現大幅波動的情況下，今年全年的航油成本將低于去年。

　　今年一季度，隨著國際油價觸底反彈，ST東航航油套期公允價值變動損失轉回4.22億元。公司2月底發布的分析報告稱，如果國際油價比2008年12月31日收盤價的39美元上升30%，則2009年12月31日的公允價值損失同比將減少36億元，這會直接影響到公司全年業績。

　　而進入6月份以來，國際油價一直徘徊在70美元左右，6月9日收于71美元，上升幅度將近80%。

　　雖然東航和國航深陷“套保門”，但同為三大航的南方航空卻在航油套保上逃過一劫。ST東航現任董事長、時任南航董事長的劉紹勇去年6月份在國外參加一次會議上，敏銳發現石油價格將發生大波動，回來后立刻告訴財務部門馬上將航油套保業務全部清倉，彼時國際石油價格高達每桶近150美元。

　　接手ST東航后，劉紹勇認為，在把握市場的情況下，可以有選擇、有控制地進行一些航油套保業務，以改善公司航油成本結構和優化成本。

　　南航現任董事長司獻民表示，在國際油價達到85美元的時候，南航曾給國資委作了一個專題報告，希望擇機操作一部分燃油套保，但目前一直在等待國資委的批準。

　　如何防控套保風險

　　作為一項平衡財務風險的投資手段，國內航空國企對套期保值業務主要負責人員的考核，是以該單項業務年度盈利多少為基準，而并未將航油現貨價格漲或跌的因素納入到考核體系中。這樣的結果是，負責套期保值的團隊容易趨利。這已經背離航油套保風險控制的初衷，風險隨之放大。

　　中國旅美專家協會會長楊曉卓建議，為避免大型國企重蹈去年“套�！本尢澋母厕H，國資委應該成立專門的風險監管中心，幫助從事套期保值的央企進行風險管理。楊曉卓認為，大型國有企業必須對價格風險進行管理，也必須參與期貨市場開展套期保值。

　　有業內人士建議，航空公司開展航油套期保值的目的在于規避價格風險，鎖定成本，而不是進行期貨投機，賺取風險利潤。因此在執行航油套保業務期間，應根據航空公司實際燃油采購量的適當比例進行套保業務，謹慎操作，動態監控，不能輕易逾越套保規模。另外，評價國有航空公司執行套期保值業務的標準并不是期貨頭寸是否盈利，而是是否真正實現了風險的規避。

　　其次，企業應加強對衍生品交易的風險評估與風險應對能力，尤其應加強內控制度建設與有效執行。同時，有關部門應加強對企業運用衍生品進行套保行為的監管，特別是相關信息披露。

　　最后，企業自身的期貨專家對套保方案設計、風險控制進行審核，避免因采用不當的套保方案而出現巨虧。由于缺少專業人才，不少企業將套保方案的設計全權外包。國際投行在向國內企業做套保方案時，往往還附加其他金融衍生工具。企業自以為在做套保，但事實上卻是在做投機，為巨虧埋下伏筆。

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