綜合企業議價能力與產品競爭力選股效果更好

　　我們利用股票下期累積收益對當期應收應付比例指數及主營業務利潤率進行回歸分析。結果表明，在總共9個年度，18個參數估計中，有11個參數估計的結果是顯著并且符合邏輯的，因此我們可以認為綜合企業議價能力與產品競爭力對股票下期累積進行預測是有一定可靠性的。

　　為了綜合考慮上市公司談判能力對其市場表現的影響，我們考慮綜合上市公司的上下游議價能力與產品競爭能力進行數量化選股，步驟如下： (1)考慮100只股票的股票組合。以申萬一級行業(僅考慮工業企業)為基準，按行業數量計算分配給各行業的股票數量。 (2)對所有樣本分年度分行業按照應收應付比例從小到大排序。 (3)對所有樣本賦予相等權重，構建模擬組合并計算組合下一年度的市場表現和累積收益。對未被選中的其他股票賦予相等權重構成參照組。

　　同時我們考慮，單獨利用應收應付比例或者主營業務利潤率進行篩選的模擬組合，并進行分析比較統計結果表明，根據上述標準所建立的模擬組合有較好的市場表現。

　　比較模擬組合與參照組的市場表現可知，從2000年至2008年，除了2000年度外，模擬組合在其余的8個年度中均跑贏了參照組。考慮累積收益，從2000年至2008年，模擬組合的累積收益為151%，而參照組的累積收益則僅為21.3%。這說明長期來看，模擬組合對于參照組有顯著的相對收益。進一步研究綜合應收應付比例與主營業務利潤率所構造的模擬組合，綜合模擬組合在2000年至2008年9個年度間有7個年度表現是最好的。

　　這種累積收益的區別主要來源于，單指標選股時容易選中許多偽優質公司。例如，當僅利用應收應付比例排名選取股票時，我們選取的樣本是各行業中應收應付比例最低的股票。但是，應收應付比例考查的僅是應收賬款與應付賬款的相對值，并未考慮絕對值的影響。當一家上市公司的應收賬款金額很小，應收應付比例也很小，而應付賬款絕對值也不大。

　　從表明上看，由于應收應付比例很小，我們認為該公司為“優質”公司，并將其納入樣本。但是從本質上看，由于應付賬款與應收賬款之差實際上并不大，這并不能給公司帶來太多的競爭優勢，因此該公司并不是我們的目標樣本。當我們將一定量的這類“優質”公司納入組合，整個組合的市場表現便會受到一定的影響。

　　此外，當僅考慮主營業務利潤率排名選取股票時，也存在類似問題。我們很容易選到主營業務收入與主營業務成本均很低，而主營業務利潤率很高的偽優質公司。

　　綜合兩個指標選股時，我們可以一定程度上防止偽優質公司入選樣本組合的問題。統計結果表明，在1999年至2007年之間，上市公司按照應收應付比例從小到大排序的名次與按照主營業務利潤率從大到小排序的名次的相關性均在0.2至0.3之間。這說明上市公司按照應收應付比例選股與按照主營業務利潤率選股是弱正相關的。

　　這種較弱的相關性說明，當一個公司是應收應付比例很低的偽優質公司時，它按主營業務利潤率從大到小排序位置靠前的可能性并不高；同理，當一個公司是主營業務利潤率很高的偽優質公司時，它按應收應付比例從小到大排序位置靠前的可能性也不高。

　　因此，當綜合雙指標選股時，可以一定程度上解決這個問題，而選到真正的高議價能力及高產品競爭能力的上市公司。長期來看，綜合雙指標選股所構造的模擬組合顯著跑贏單指標選股也就不足為奇了。-

　　(作者為申銀萬國分析師)

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