股權(quán)分置改革成功矯正了中國資本市場制度性缺陷，在此制度層面變革的基礎(chǔ)上，即將推出以股指期貨為旗艦的金融衍生品，則又是一個(gè)中國證券市場在交易制度層面上的創(chuàng)新。

　　推出股指期貨將給市場增加新的投資與獲利工具，同時(shí)也增加了一種新的避險(xiǎn)工具，提升股票市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和敏感性。由于具有交易成本低、杠桿性強(qiáng)等特點(diǎn)，股指期貨對于市場信息反應(yīng)，要比現(xiàn)貨市場更加快捷迅速。隨著現(xiàn)貨市場信息傳導(dǎo)機(jī)制加強(qiáng)，最終會(huì)使市場流動(dòng)性增強(qiáng)，不僅不會(huì)增加現(xiàn)貨市場波動(dòng)性，反而能夠起到對沖不確定性，起到穩(wěn)定現(xiàn)貨市場的功能。

　　當(dāng)前中國GDP年平均10%的增長速度，以及在財(cái)富效應(yīng)和財(cái)富喚醒影響下，相當(dāng)部分儲(chǔ)蓄資金正大規(guī)模向

股票市場“搬家”，把財(cái)富的貨幣形態(tài)盡快轉(zhuǎn)化為資本或資產(chǎn)的形態(tài)，加之

人民幣升值預(yù)期推動(dòng)了外幣貨幣轉(zhuǎn)持人民幣和人民幣資產(chǎn)，形成了資金流動(dòng)性偏多或相對充裕的條件，利用股指期貨向下做空股票市場的動(dòng)力顯然不足。

　　股指期貨最重要的影響在于，通過雙向交易機(jī)制引入，能夠極大地提高市場定價(jià)效率，并為金融創(chuàng)新和衍生品發(fā)展奠定基礎(chǔ)。除了其低廉的交易成本與高杠桿特性外，股指期貨在制度設(shè)計(jì)上，能夠有效地將市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行區(qū)分。

　　市場上不同投資者借此獲得與自身風(fēng)險(xiǎn)偏好相匹配的投資類別，將極大地促進(jìn)股票市場的流動(dòng)性，從而擴(kuò)展市場資源配置的廣度與深度。而這，能夠提高市場的承載能力，而對上市企業(yè)收入效應(yīng)發(fā)揮作用并助推大盤藍(lán)籌股的崛起，股指期貨也將起到有利的推動(dòng)作用。

　　股票市場承載能力的提高，意味著一些真正具備宏觀經(jīng)濟(jì)晴雨表功能的大型企業(yè)可以作為優(yōu)質(zhì)上市資源獲得充分配置，而借助這種配置導(dǎo)向，優(yōu)勢企業(yè)可以在邊際成本不斷降低的基礎(chǔ)上擴(kuò)大自身產(chǎn)業(yè)版圖。這種版圖擴(kuò)大并不僅僅是強(qiáng)者對于弱者的替代，而是借助供給增加所帶來的市場邊界擴(kuò)大與產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張。憑借強(qiáng)有力的企業(yè)實(shí)力，引入一種新技術(shù)或新的商業(yè)模式，可將一種不可能實(shí)現(xiàn)或即使實(shí)現(xiàn)但成本高昂的消費(fèi)(信息消費(fèi))發(fā)展成大眾消費(fèi)，這種消費(fèi)升級概念，正是股票市場上的上市公司收入效應(yīng)的價(jià)值創(chuàng)造機(jī)制。

　　因此，以股指期貨和其他金融品種的組合交易，不但能滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資需求，追求市場平均收益、分享

中國經(jīng)濟(jì)增長成果的長期性資金，還可以獲得一個(gè)低成本、高流動(dòng)性的交易工具，而追求超額收益、注重特異性機(jī)會(huì)的風(fēng)險(xiǎn)投資者，則可以通過指數(shù)期貨與特定標(biāo)的組合對沖來剝離系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，獲得信息挖掘的利潤成果。

　　隨著一系列基礎(chǔ)制度建設(shè)的突破，以及股指期貨推出后雙向杠桿交易機(jī)制的形成，資本市場作為二維向量的優(yōu)化配置能力無疑將大幅上升，股指期貨推動(dòng)中國股市逐漸被強(qiáng)弱分化，而與龍頭股效應(yīng)的進(jìn)一步增強(qiáng)，將隨著未來產(chǎn)業(yè)整合升級效果而持續(xù)下去。在這種情況下，股票市場系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)將被降低，而個(gè)股分化局面將進(jìn)一步加大，行業(yè)龍頭選擇可能比行業(yè)選擇更值得關(guān)注。同時(shí)，隨著股指期貨推出，以指數(shù)股為代表的大盤藍(lán)籌將強(qiáng)化其市場影響力，由于計(jì)入指數(shù)后流通性大幅提高，所以具有行業(yè)規(guī)模優(yōu)勢的公司，將是從市場優(yōu)化配置中收入效應(yīng)獲取最大的公司，這無疑是藍(lán)籌股得以崛起的基礎(chǔ)。

　　在這樣的股票市場背景下，資金資源自然會(huì)向藍(lán)籌股、龍頭股集中，使其具有了更強(qiáng)的資源運(yùn)用能力，而另一些不那么優(yōu)秀乃至在產(chǎn)業(yè)競爭中基本面日益惡化的公司，在資本市場上會(huì)受到更多的局限，強(qiáng)弱分化局面不斷擠壓后者的生存空間，最終使它們更多地淪為資本市場上只具備殼價(jià)值的個(gè)股，由此反過來為優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供購并和發(fā)展機(jī)會(huì)，并為以購并退市方式為產(chǎn)業(yè)市場整合奠定基礎(chǔ)。所以，推出股指期貨將優(yōu)化資本市場在資源配置上功能，引導(dǎo)和推動(dòng)社會(huì)資源朝優(yōu)質(zhì)上市公司集中，并促進(jìn)股票市場步入良性循環(huán)的軌道。

　　從國際成熟股票市場經(jīng)驗(yàn)及國際股指期貨市場的發(fā)展?fàn)顩r看，股指期貨的推出不會(huì)影響證券市場的基本走勢。如美國、英國、在新一輪經(jīng)濟(jì)增長啟動(dòng)時(shí)推出股指期貨，日本在日元升值時(shí)推出，韓國在經(jīng)濟(jì)調(diào)整時(shí)推出，從這些國家的股票市場運(yùn)行狀況上不難發(fā)現(xiàn)，證券市場走勢并沒有因?yàn)楣芍钙谪浲瞥龆�發(fā)生改變。

　　(作者 劉勘 系華林證券研究所副所長)

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