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本報(bào)記者 張煒
康美藥業(yè)(資訊 行情 論壇)10送2.5的股改方案公布后，在投資者中引來不少批評。搜狐財(cái)經(jīng)網(wǎng)進(jìn)行了一項(xiàng)康美藥業(yè)股改方案滿意度調(diào)查，截止9月15日中午12時(shí)共有662人參與網(wǎng)絡(luò)調(diào)查，其中71%被調(diào)查者表示“堅(jiān)決反對”，14.35%表示“反對”，6.95%認(rèn)為“有待改進(jìn)”，僅有3.78%和1.6%投票認(rèn)為“非常滿意”和“滿意”。
康美藥業(yè)是一家十分特別的上市公司，其股改對價(jià)又明顯低于市場平均水平，在全面股改第一批40家上市公司中非常顯眼。其一，康美藥業(yè)被“夫妻老婆店”掌控，董事長馬興田及其家族控股比例高達(dá)74.58%。而其中的股份又主要由馬興田及其妻子、公司副總經(jīng)理許冬瑾持有。其二，公司有再融資需求，去年提出增發(fā)不超過4500萬股A股，計(jì)劃總投資39967.50萬元用于中藥飲片擴(kuò)產(chǎn)工程項(xiàng)目。康美藥業(yè)目前流通股2700萬股，2001年首發(fā)上市時(shí)募集資金21646.8萬元。若增發(fā)計(jì)劃得已實(shí)施，將是比公司首發(fā)上市動作還要大的募資。其三，對價(jià)水平低并非因?yàn)榇蠊蓶|擔(dān)心失去絕對控股地位。10送2.5意味著康美藥業(yè)非流通股東對價(jià)支付675萬股，即便讓目前持股58.19%的大股東普寧市康美實(shí)業(yè)有限公司一家承擔(dān)，馬氏“夫妻老婆店”也牢牢地絕對控股。
股改對價(jià)何以只有10送2.5？保薦機(jī)構(gòu)有一套計(jì)算依據(jù)，參考了國外成熟市場的同行業(yè)上市公司股價(jià)市盈率情況，并綜合康美藥業(yè)自身成長能力、管理能力、盈利能力和經(jīng)營能力水平�？墒聦�(shí)上，這種對價(jià)計(jì)算方案也可能是偽科學(xué)的，尤其企業(yè)能力的評價(jià)，難免摻雜公司主觀評價(jià)。那些上市后業(yè)績變臉的公司，哪一家不是在招股說明書將自己描繪成貌若天仙？同樣以市盈率為對價(jià)方案支付依據(jù)，由于不同的計(jì)算方法，搜狐財(cái)經(jīng)網(wǎng)認(rèn)為康美藥業(yè)10送4.39才算合理。
10送2.5與10送4.39相差一大截，如此大的差距應(yīng)驗(yàn)了基金經(jīng)理的那句話，“股改對價(jià)不存在真正的計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)，對價(jià)多少，關(guān)鍵還是看流通股股東與非流通股股東雙方的談判能力�！敝档米⒁獾氖�，康美藥業(yè)2005年中期十大流通股東，除銀河證券和科瑞基金分別持股305.13萬股、90.06萬股，其余均為個人投資者�？得浪帢I(yè)不是基金重倉股，從其十大流通股東名單看，股改方案出臺前的流通股股東與非流通股股東博弈未必激烈。
流通股股東對康美藥業(yè)明顯存在兩大擔(dān)憂：一是股改成功將給康美藥業(yè)增發(fā)打開綠燈，增發(fā)后會不會隨之業(yè)績變臉？二是股改鎖定期過后會不會上演馬氏夫妻套現(xiàn)？兩大擔(dān)憂交織在一起，若先增發(fā)圈錢后套現(xiàn)，流通股股東將成受害者。實(shí)際上，流通股股東對康美藥業(yè)對價(jià)水平過低的抱怨沒有錯�？得浪帢I(yè)首發(fā)融資是2001年2月，當(dāng)時(shí)的上證指數(shù)(資訊 行情 論壇)達(dá)1600點(diǎn)，正向2000點(diǎn)發(fā)起沖刺。在當(dāng)時(shí)市場化發(fā)行的環(huán)境中，康美藥業(yè)發(fā)行市盈率為30.83倍，上市后每股凈資產(chǎn)由2.16元增至4.71元。正是相對較高的溢價(jià)發(fā)行，馬氏夫妻所持非流通股的每股凈資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)1倍以上的增值，且持股比例相對較高�，F(xiàn)在股權(quán)分置改革，若忘了當(dāng)年流通股股東的貢獻(xiàn)，怎么可能推出合理的股改對價(jià)。相比之下，同一批實(shí)施股改的江蘇瓊花(資訊 行情 論壇)對價(jià)10送4.5，當(dāng)年的發(fā)行市盈率只有20倍。難怪康美藥業(yè)股改方案會遭來如此多的反對聲音。
從康美藥業(yè)低對價(jià)到中小板公司普遍“摳門”，民營控股的公司對價(jià)意愿不及國有藍(lán)籌股。其實(shí)，國有藍(lán)籌股并非慷慨，而是個別民營控股股東過于精明。這是一種正�，F(xiàn)象，但流通股股東在博弈中有必要提醒民營控股股東，包括流通股股東對股改圈錢和股改套現(xiàn)的擔(dān)憂。國務(wù)院國資委主任李榮融曾表示，“國有股絕對不會全流通。因?yàn)閲Y委要對要害部門的國有企業(yè)實(shí)行控股，有些還要絕對控股，控股比例不低于51%，因此能真正流通轉(zhuǎn)讓的國有股數(shù)額不會太大。”對于國有上市公司“鎖一爬二”后的大股東套現(xiàn)壓力，現(xiàn)在的流通股東還不過于擔(dān)心。而就康美藥業(yè)等夫妻、父子模式的家族控股上市公司，流通股東對其套現(xiàn)的擔(dān)心不小。畢竟國有上市公司套現(xiàn)由政府把關(guān)，個人誠信在國內(nèi)還缺乏良好的基礎(chǔ)。
“鎖一爬二”政策要求，非流通股自獲得上市流通權(quán)之日起，至少在12個月內(nèi)不上市交易或者轉(zhuǎn)讓；在上述期限屆滿后，持股5%以上的非流通股股東在12個月內(nèi)出售數(shù)量占公司股份總數(shù)的比例不超過5%，在24個月內(nèi)不超過10%�！版i一爬二”對康美藥業(yè)約束有限，康美藥業(yè)也沒有作出延長鎖定期的承諾。馬氏家族控股比例達(dá)74.58%，但超過5%持股僅馬興田持股90%的普寧市康美實(shí)業(yè)有限公司一家�？梢姡魍ü蓶|擔(dān)心康美藥業(yè)股改后套現(xiàn)是非�，F(xiàn)實(shí)的。反觀國有上市公司，上海汽車(資訊 行情 論壇)大股東上海汽車集團(tuán)是唯一的非流通股東，股改后持股將由目前70%降至59.80%。若按李榮融的國資運(yùn)作意圖，上海汽車大股東套現(xiàn)的壓力小于康美藥業(yè)。
所以說，夫妻、父子模式的家族控股上市公司及中小板公司對價(jià)不宜過低。若像康美藥業(yè)那樣不把自己“前生后世”的特殊因素考慮進(jìn)去，投資者難免會有不滿意。
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