中國石化增長來自勘探 生產煉油業務虧損

　　國泰君安證券研究所　侯繼雄

　　實現主營業務收入3592億元，凈利潤180億元

　　上半年，中國石化(600028)實現主營業務收入3592億元，同比增長35.2%；凈利潤180億元，折合每股收益0.208元，同比增長20.0%；按國際準則，公司凈利潤197億元，折合每股

收益0.227元/股；上半年度派發股息每股0.04元。公司業績超出市場預期。　　　　

　　增長主要來自于原油勘探及生產板塊

　　分板塊看，公司業績增長主要來自于原油勘探及生產板塊。在公司總計337億元的經營收益中，該板塊實現經營收益178億元，在總經營收益中的占比從2004年37.9%提高到52.8%；化工板塊實現經營收益108億元，占比從2004年35%下降到32%；煉油和銷售兩大板塊的經營收益占比從30.9%下降到15.9%，其中煉油板塊的經營收益占比從9.9%直線下滑到-3.8%，印證了上半年國內煉油行業全行業虧損的事實。

　　公司勘探及生產板塊業績的生產經營相對平穩，原油產量同比增長0.6%、天然氣產量同比增長4.7%，板塊業績增長的核心是全球

　　故意制造油品恐慌的概率為零

　　公司煉油板塊上半年錄得-13億元的經營收益虧損、銷售板塊錄得66.4億元的經營收益。由于公司銷售板塊

　　分析報表，主要原因包括:一是煉油板塊的原油成本低于預期。上半年，公司外購原油平均單位加工成本折46.46美元/桶，同比增長34.8%。外購原油成本明顯小于全球原油價格的上漲幅度，板塊實際成本低于預期；二是上半年原油加工量增速低，二季度公司增加了中國石油和地方煉廠等的外購銷售。這也縮小了煉油板塊的虧損、同時增加了銷售板塊的利潤。聯想到8月華南油荒，主要根源還是制度性問題和客觀意外。制度性的問題是國內成品油定價機制問題，即目前煉油企業煉油量越多，虧損越大，為此煉油企業會采取盡可能低的庫存周轉，包括地方煉廠停煉，價格倒掛也抑制了成品油的正常進口，這些都使得市場有效供應下降；此外市場普遍預期油價將上調，社會囤油狀況加劇也加大了實際供給的短缺。客觀原因是一是下半年

　　下半年化工板塊業績將維持穩定

　　上半年，公司乙烯產能大幅度增長，一是因為去年四季度對母公司多家小乙烯的收購、齊魯乙烯的擴能和揚巴賽科兩大裝置上半年的投產。若揚巴賽科只估計自身權益占比，上半年乙烯產量增量約24%。但揚巴賽科項目雖在6月底均投入商業運行，上半年實際業績都是虧損。加之二季度化工景氣度有所下滑，因此二季度板塊環比業績下滑17%本身即在預料之中。估計下半年，揚巴賽科可有微薄盈利，下半年化工板塊業績將維持穩定。　　　　

　　下半年的業績變動，將主要受煉油和銷售業務影響

　　公司業績還因公司持續的加強管理、降低成本的能力得到加強。在公司構架上，上半年公司的催化劑分公司掛牌、化工銷售公司掛牌；在節約成本方面，上半年共降低成本12.82億元，并減員2.05萬人。此外，公司非經常性支出和過往兩年相比大幅度降低，也穩定了公司的利潤。

　　下半年，公司計劃生產原油140.2百萬桶，生產天然氣1090億立方英尺，從7~8月情況判斷，全球原油價格仍將居高不下，均值將繼續超過上半年，因此勘探板塊業績還將上升；由于國內成品油需求旺盛，公司計劃加工原油7200萬噸，環比將有約6%的增長，計劃國內成品油總經銷量5200萬噸。

　　但因下半年全球油價繼續上漲，公司煉油和銷售業務受到的壓力仍然巨大。我們判斷下半年國內成品油價格仍然可能上調，但也只是對額外成本上升的補償，煉油毛利明顯提升的概率還很小。從中遠期看，由于國內能源需求形勢持續緊張，國家正在醞釀能源領域的系統性改革措施，隨成品油定價機制改革的緩慢啟動，中遠期公司煉油和銷售業務的利潤改善潛力較大。

　　化工業務方面，揚巴賽科可有微薄盈利，下半年，公司計劃生產乙烯275萬噸，環比增13%。我們預期化工板塊業績仍將維持穩定。

　　公司下半年業績的變動主要將受公司煉油和銷售業務的影響，即原油價格波動和國家對國內成品油調整的匹配問題，總體將和上半年大體持平。

　　中國石化前一交易日收盤價4.62元，漲0.22%。