青島啤酒全流通之惑 對價(jià)送股是否喪失民族品牌

　　作者：戴奕

　　編者的話

　　隨著第二批股權(quán)分置改革順利結(jié)束以及證監(jiān)會、國資委等五部委《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見》的發(fā)布，滬深兩市上市公司股權(quán)分置改革工作全面鋪開。然而在這個(gè)

過程中，此前被市場忽略的一些疑難問題也隨之浮出水面。青島啤酒(資訊 行情 論壇)(600600)和萬東醫(yī)療(資訊 行情 論壇)(600055)就是這樣兩個(gè)特例。前者由于外資控股比例過高，公司坦承“可能是最后一家進(jìn)行股改的上市公司”；后者由于股權(quán)過戶懸而不決，困擾股權(quán)分置改革進(jìn)程，成為中國股市第一家董事會向大股東“開炮”的上市公司。

　　“永遠(yuǎn)保持股權(quán)分置狀態(tài)，似乎才是青島啤酒大股東的最佳選擇。”一位業(yè)內(nèi)人士這樣評價(jià)青島啤酒(600600)：“青島啤酒有太多的歷史遺留問題妨礙全流通。其他藍(lán)籌公司求之不得的股改，用在青島啤酒身上，足以使得控股權(quán)旁落。”

　　對價(jià)送股喪失民族品牌？

　　繼2004年美國A-B公司(安海斯-布希國際控股有限公司)以51億港元代價(jià)將哈啤收入囊中之后，青島啤酒成為A-B的下一個(gè)目標(biāo)。事實(shí)上，在A-B中國戰(zhàn)略中，青島啤酒的價(jià)值遠(yuǎn)較哈啤為重。

　　A-B染指青島啤酒可追溯到1993年，青島啤酒H股上市伊始時(shí)，A-B公司通過巧妙安排購得青島啤酒4500萬股，占當(dāng)時(shí)青島啤酒總股本的5%，后來因青島啤酒又在上海證券交易所增發(fā)A股，這一比例被稀釋到4.5%。

　　2002年，資金緊缺的青島啤酒向A-B定向增發(fā)3億多股H股可轉(zhuǎn)債，融資14億港元，以解燃眉之急。按照雙方當(dāng)時(shí)的約定，A-B可在7年內(nèi)逐步將上述可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)成

　　在發(fā)行可轉(zhuǎn)債時(shí)，青島啤酒也意識到了“與A-B共舞”的危險(xiǎn)性，因此，青島啤酒與A-B公司簽署了嚴(yán)格的《戰(zhàn)略投資協(xié)議》，這份協(xié)議在封死了A-B通過A或H流通股市場增持流通股、惡意收購青島啤酒的可能性的同時(shí)，還將A-B7%的投票表決權(quán)轉(zhuǎn)讓給青島國資委。

　　如此設(shè)計(jì)不可謂不完美，然而2002年的青島啤酒做夢也想不到，始于2005年5月的股權(quán)分置改革主流是非流通股大股東向流通股股東以送股方式支付對價(jià)。而從目前來看，已知的所有模式都不能適用于青島啤酒的股權(quán)分置改革，因?yàn)榇蠊蓶|絲毫沒有減持股份或支付對價(jià)的余地：即使按照很低的“10送2.5”的方案，都將直接影響實(shí)際第一大股東排序。這樣送股導(dǎo)致的“喪失民族品牌”的責(zé)任由誰來承擔(dān)？可是，不以送股方式支付對價(jià)，屆時(shí)通不過類別表決、無法達(dá)成股改目標(biāo)的責(zé)任又由誰來承擔(dān)？如何在股權(quán)分置改革過程中防止丟掉控制權(quán)，同時(shí)順利完成股權(quán)分置改革，提升股價(jià)，成為青島啤酒大股東不可回避的挑戰(zhàn)。

　　青島啤酒證券事務(wù)代表張瑞祥在接受記者采訪時(shí)表示：“青島啤酒的股改肯定排在最后，我們也為在尋找新的股改模式而努力。對于青島啤酒的特殊情況證監(jiān)會正在討論中，但有一點(diǎn)可以肯定：因?yàn)楣蓹?quán)分置改革而導(dǎo)致的民族品牌喪失的情況，是絕對不可能出現(xiàn)的。”

　　新會計(jì)準(zhǔn)則的“麻煩”

　　事實(shí)上，青島啤酒所面臨的麻煩還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止喪失民族品牌這么簡單。8月10日，青島啤酒發(fā)布公告，將原定當(dāng)日公布的2005年中期業(yè)績推遲至8月22日，公司的解釋是香港聯(lián)交所規(guī)定上市公司要按照新的《國際會計(jì)準(zhǔn)則》制訂報(bào)表，這樣青島啤酒需要時(shí)間對半年報(bào)作出調(diào)整。香港一位金融分析師表示，會計(jì)準(zhǔn)則的改變可能給青島啤酒帶來不小的影響。

　　自1996年起，在青島啤酒前任總經(jīng)理彭作義的主導(dǎo)下，青島啤酒大舉并購一些地方中小啤酒企業(yè)。至2001年，青島啤酒的國內(nèi)市場份額由此前的2%增長到11%，基本完成了全國性戰(zhàn)略布局。但是青島啤酒的收購多以承擔(dān)債務(wù)、安置職工、投入一部分資金等為代價(jià)進(jìn)行，雖然收購成本低，但收購后改造費(fèi)用高，營業(yè)費(fèi)用、管理費(fèi)用急劇上升。因此，從1999年開始的連續(xù)三年，青島啤酒的年度報(bào)表中，母公司營業(yè)利潤大于合并營業(yè)利潤。在此期間，公司面臨日益嚴(yán)峻的資金與綜合管理危機(jī)，這也正是青島啤酒2002年急于向A-B這個(gè)潛在收購者發(fā)行可轉(zhuǎn)債的根本原因。張瑞祥認(rèn)為，在當(dāng)時(shí)只有擴(kuò)張才能占據(jù)市場份額的情況下，青島啤酒抓住了一個(gè)歷史機(jī)遇，但當(dāng)時(shí)收購的啤酒企業(yè)不可能都是經(jīng)營情況良好的企業(yè)。

　　前述香港金融分析師認(rèn)為，香港投資者可以接受青島啤酒的上述解釋，但按照香港聯(lián)交所的規(guī)定，從2005年6月30日起，上市公司必須按照新的《國際會計(jì)準(zhǔn)則》制訂報(bào)表，這對青島啤酒這樣曾經(jīng)大肆兼并收購其他企業(yè)的上市公司的合并報(bào)表影響較大，按照新的統(tǒng)計(jì)口徑計(jì)算，大量效益不佳的子公司將導(dǎo)致青島啤酒的合并凈資產(chǎn)和合并盈利數(shù)據(jù)大幅縮水，這無疑會導(dǎo)致H股股價(jià)與A股股價(jià)的過敏性下跌，從而使計(jì)算對價(jià)的過程中需要的送股比例進(jìn)一步增加，進(jìn)而又陷入“送多導(dǎo)致控制權(quán)丟失，送少無法滿足股民需要”的惡性循環(huán)中去。

　　港澳資訊研究部主任田文斌認(rèn)為，青島啤酒H股股價(jià)長期高于A股股價(jià)，這證明目前青島啤酒A股價(jià)格泡沫極少。如果青島啤酒在股改過程中支付對價(jià)的話，將直接造成A股價(jià)格與成本大幅度回落，并進(jìn)一步拉開與H股的價(jià)差，而此舉也可能造成H股比價(jià)下跌，因而勢必遭到占H股股東的強(qiáng)烈反對，甚至可能招致H股股東的集體訴訟。

　　“青島啤酒的非流通股股東也許會采取付現(xiàn)而不送股的方式獲得流通權(quán)，也可能為保持對公司的控制權(quán)，啟動二級市場回購，第三種可能是采取一種全新的模式來進(jìn)行股改。不管如何，青島啤酒最終會付出一定數(shù)額的現(xiàn)金來保持控股權(quán)。然而當(dāng)初青島啤酒引入A-B就是由于資金匱乏，非流通股股東是否有足夠的資金？同樣，在新的會計(jì)準(zhǔn)則下如何實(shí)現(xiàn)業(yè)績增長，以及A-B公司的態(tài)度，對于青島啤酒來說，都是未卜之?dāng)?shù)。”田文斌說。

　　在8月25日召開的“中國資本市場大變局——2005年第七屆中國上市公司發(fā)展力高峰論壇”上，上證所上市公司部總監(jiān)周國慶透露，8月底，