蔣飛

　　農(nóng)歷春節(jié)假期后第一周，A股將迎來10只新股申購，其中定于今日申購的4只新股發(fā)行市盈率算術(shù)平均值僅44.6倍，較前期有明顯降低。去年年底以來的新股破發(fā)潮已經(jīng)對一級市場定價產(chǎn)生影響，而與此同時發(fā)行節(jié)奏并沒有放慢的跡象。

　　《第一財經(jīng)日報》從市場各方得到的消息顯示，今年全年新股發(fā)行仍然會基本保持去年的節(jié)奏，但由于沒有了農(nóng)業(yè)銀行這一巨無霸，融資總額估計將有所降低。

　　“破發(fā)”不減上市沖動

　　2010年，349家公司在滬深交易所總計融資接近5000億元，其中農(nóng)業(yè)銀行一家的A股融資額達(dá)到685億元。快速的發(fā)行節(jié)奏，加上中小盤股的較高定價，最終在年末的弱勢行情中導(dǎo)致了新股連續(xù)破發(fā)現(xiàn)象，一些新股甚至在上市首日跌破發(fā)行價。這種情況延續(xù)到了今年1月，并且也引發(fā)了一些討論：發(fā)行節(jié)奏是否會放慢？

　　2009年6月，IPO重啟后，證監(jiān)會同時啟動了新股發(fā)行體制改革，取消了對發(fā)行定價的窗口指導(dǎo)。證監(jiān)會主席助理朱從玖在去年“兩會”期間接受媒體采訪時表示，改革的目標(biāo)是建立市場化的價格約束機(jī)制，證監(jiān)會在IPO重啟后沒有對任何一只個股做過價格指導(dǎo)。

　　如果按照市場化的原則，發(fā)行節(jié)奏同樣應(yīng)該由市場來決定，而不是由監(jiān)管部門人為把關(guān)。每一家發(fā)行人均根據(jù)市場供需狀況和企業(yè)自身的需要決定上市時機(jī)，最終匯聚成特定時點市場總的供應(yīng)量。朱從玖在接受上述采訪時還表示，如果發(fā)行人認(rèn)為價格過低，也不會選擇發(fā)行，特別是在充分發(fā)育、比較均衡的市場中，發(fā)行人對價格更加敏感。

　　不過，投行人士表示，A股目前的供需狀況仍然有利于融資方。雖然過去一兩個月以上百倍動態(tài)市盈率高價發(fā)行的個股出現(xiàn)了破發(fā)，但發(fā)行市盈率具備足夠大的下調(diào)空間，只要發(fā)行人降低定價范圍，市場形成的新的均衡點還是會處在比較高的位置上。

　　英大證券研究所所長李大霄對記者表示，去年大盤股IPO的估值已趨近于二級市場，今年小盤股IPO也會出現(xiàn)類似情況。“目前小盤股在二級市場的估值中樞是45倍，也可能會繼續(xù)下移，而小盤股IPO的估值會在這個基礎(chǔ)上波動。”李大霄說。

　　即使是45倍的市盈率，對發(fā)行人來說仍然具備足夠的吸引力。華南一家大型券商的保薦代表人對記者表示，經(jīng)過漫長的等待后，上市對于發(fā)行人是第一位的，而發(fā)行價格居其次。“一來企業(yè)并不缺錢，二來如果同行業(yè)也都是這個估值，他們(發(fā)行人)也不覺得虧。還有，大部分企業(yè)主不會馬上套現(xiàn)，以后機(jī)會好還可以再融資。”這位保薦人說。

　　更關(guān)鍵的原因在于，45倍左右的估值，從歷史的角度來看仍然相當(dāng)高。“2005年之前，滬市主板和深市中小板的發(fā)行市盈率最高20倍，蘇寧電器發(fā)行的時候還不到20倍；2009年改革之前，也是30倍封頂，但是企業(yè)還是擠破了頭要上市。”另一家券商的保薦代表對記者說。

　　目前已通過發(fā)審委審核、等待發(fā)行的新股還有30只左右。另外據(jù)記者了解，某大型券商計劃在一季度報送證監(jiān)會預(yù)審的項目就超過40個。

　　一方面，監(jiān)管層放棄了計劃經(jīng)濟(jì)模式的節(jié)奏把關(guān)，另一方面，企業(yè)上市熱情不減。在這種格局下，2011年的新股供給仍會保持快節(jié)奏。但李大霄估計，由于農(nóng)業(yè)銀行這樣的大盤股IPO幾成絕唱，從融資總額上看，新股供應(yīng)量超過去年的概率不大。

　　機(jī)構(gòu)“打新”趨于理性

　　事實上，新股發(fā)行保持快節(jié)奏與市場化的價格形成機(jī)制存在密切的關(guān)聯(lián)。劉紀(jì)鵬等學(xué)者早在2009年年底就開始呼吁放開發(fā)行規(guī)模，以此消弭過高的發(fā)行價格，讓投資者做市場化的選擇，并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險。

　　新股發(fā)行取消窗口指導(dǎo)之后，發(fā)行價格一度居高不下，但是隨著供給的加大，市場最終給一級市場的投資者慘痛的教訓(xùn)。一家合資投行總經(jīng)理對記者說，新股發(fā)行“三高”的根源并不在市場化改革，本質(zhì)上還是供給不夠。

　　“新股破發(fā)就是這樣一個信號，它用一種殘酷的手段給投資者教訓(xùn)，這樣才記得住。搞市場化改革，需要允許市場在一些時候發(fā)展得過一些，關(guān)鍵是建立制度，只要它不出大的問題就不需要干預(yù)。現(xiàn)象代表本質(zhì)，等破發(fā)的現(xiàn)象出來了，就說明制度建立起來了。”上述合資投行老總評價說。

　　“其實這是一個再簡單不過的道理，明知道發(fā)行價高，你還去買就是飛蛾撲火。我們早年在香港市場已經(jīng)有過慘痛的教訓(xùn)，所以現(xiàn)在在A股，我們從來不參與高價股的打新。”深圳同威資產(chǎn)管理公司總經(jīng)理李馳對記者說。

　　一些來自公募基金的人士此前對《第一財經(jīng)日報》記者表示，由于擔(dān)心虧損，公司已經(jīng)暫停了債券基金參與打新。