楊勇 陸晉源

　　撲克牌叩關資本市場：全國人手一副“姚記”？

　　“姚記”募資3.63億存疑

　　創業板上市熱潮中又閃現出一家傳統企業的身影——上海姚記撲克股份有限公司(下稱“姚記撲克”)將于5月4日上會，力爭成為撲克牌第一股。

　　中國證監會網站顯示，姚記撲克計劃發行2350萬股，募資3.63億，將用于年產6億副撲克牌生產基地建設項目，該項目達產后，姚記撲克的產能將達到每年13億副。

　　然而《第一財經日報》記者發現，姚記撲克一方面庫存量節節攀升，撲克牌行業收益率低、市場容量有限，前景并不樂觀；另一方面，姚記撲克已在崇明島購置了大量土地擬用于房地產開發，房地產運作雖然前期投資較大，但收益頗豐。

　　原料價格“過山車”

　　根據招股說明書，撲克牌的主要原材料是撲克牌專用紙，此項成本在2008年、2009年及2010年占姚記撲克營業成本的比例分別為67.37%、64.98%和69.28%。撲克牌專用紙的價格在近三年的波動比較明顯。姚記撲克也指出，2009年撲克牌專用紙均價較2008年下降11.23%，而公司2010年撲克牌專用紙采購均價為6040.97元/噸，較2009年均價又上漲18.14%。

　　撲克牌專用紙價格的變化在姚記撲克的毛利率上可以體現。數據顯示，2008年、2009年及2010年，姚記撲克主營業務毛利率分別為18.92%、23.08%及20.28%。原材料價格變動直接導致毛利率呈現“過山車”走勢。

　　然而，原材料價格漲跌卻未能通過撲克的售價轉移。根據姚記撲克提供的資料，近三年的平均銷售價格分別為0.89元/副、0.85元/副和0.85元/副，變動幅度不超過5%，遠低于同期原材料價格的變動幅度。

　　產能過剩

　　姚記撲克的成長性令人生疑。

　　招股說明書顯示，近三年姚記撲克營業收入分別為56679萬元、45117萬元和36760萬元，凈利潤分別為7105萬元、6411萬元和3930萬元，凈利率分別為10.7%、14.2%和12.5%。這和姚記撲克的毛利率走勢保持一致。

　　但從營業收入和凈利潤的年增長率看，2009年營業收入較2008年增長22.7%，凈利潤較2008年同期增加63.1%。但是，2010年營業收入較2009年增加25.6%，凈利潤卻僅同比增長10.8%。

　　營業收入保持20%以上的增加，而凈利潤的增長率卻從63.1%急劇下滑到10.8%，這令姚記撲克的成長性蒙上了陰影。

　　值得注意的是，姚記撲克的庫存量正節節攀升。2008年，姚記撲克庫存撲克7486.91萬副，價值5491.08萬元；2009年，這兩項指標分別提升至9452.82萬副和5881.93萬元；至2010年，則進一步提升至11958.91萬副和8779.93萬元。

　　若此次姚記撲克成功上市，年產6億副撲克牌生產基地建設項目2年建設達產后，姚記撲克的產能將達到13億副/年，是現有產能的185.7%，相當全國人民每人每年消費1副撲克，姚記撲克2010年的產銷率不過96.30%，屆時如何消化產能將是一道難題。

　　上市融資另有意圖？

　　業內人士反映，姚記撲克在成本控制上確實優于行業公司：姚記撲克從山東晨鳴紙業有限公司采購大宗原料，實現更低的原材料成本；據記者計算，公司非股東高管平均年薪僅12.29萬元，最低者僅6.47萬元；而公司選擇啟東設立子公司，也是出于成本節約考慮。

　　但耐人尋味的是，如此善于“節流”的姚記撲克卻不善于“開源”。招股書顯示，公司實際控制人姚氏家族在啟東分別于2005年、2007年成立過兩個房地產公司和一個陶瓷銷售公司，但至今尚未從事具體業務。這意味著，高達1.6億元的注冊資金被白白擱置了5年。

　　不僅如此，姚記撲克母公司近三年負債率均高于60%，顯著高于同業約50%的負債率。空置著1.6億元卻背著高額負債，這似乎并不像姚氏家族的作風。

　　有知情人士透露，姚記撲克多年前已在崇明島購置了大量土地擬用于房地產開發，而截至去年該公司房地產項目已動工。

　　截至招股說明書簽署日，發行人共擁有6宗土地使用權，土地合計面積約為25.07萬平方米，而這6宗土地中并不包括崇明島的地塊。

　　“撲克牌企業轉行做房地產越來越常見，像3A撲克去年就在周巷買了塊地，武義縣的兄弟印務也在當地開發房地產。”該人士說。

　　業內人士分析，撲克牌行業不僅收益率低、市場容量有限，要轉型塑造高端品牌更需大幅投入，前景并不樂觀；而房地產運作雖然前期投資較大，收益則頗豐。

　　由此看來，姚記撲克上市的“醉翁之意”到底在不在“撲克”，恐怕值得商榷。

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