上市伊始，創(chuàng)業(yè)板就成為了高價(jià)發(fā)行的代名詞。上市第一批公司的首發(fā)市盈率普遍在50倍以上，其后上市的公司市盈率屢創(chuàng)新高，100倍以上也多次出現(xiàn)，其中在2011年1月7日上市的新研股份，以150倍的首發(fā)市盈率名列首位，此外還有15家公司的首發(fā)市盈率超過了100倍。根據(jù)《紅周刊》統(tǒng)計(jì)，目前A股首發(fā)市盈率前十位的公司中，創(chuàng)業(yè)板包攬了其中9席。

　　在流動性趨緊、新股高估值密集發(fā)行的情況下，創(chuàng)業(yè)板公司的高價(jià)發(fā)行，往往成為了其股價(jià)的最大殺手。截至5月5日，總共有94家公司破發(fā)，占創(chuàng)業(yè)板公司總數(shù)的44.34%，其中寧波GQY發(fā)行價(jià)為65元，5月5日的收盤價(jià)為37.57元，較發(fā)行價(jià)已經(jīng)下跌了42.19%，名列所有破發(fā)創(chuàng)業(yè)板公司第一。

　　對于目前的這種高價(jià)發(fā)行模式，知名財(cái)經(jīng)人士皮海洲(微博 專欄)認(rèn)為發(fā)行市場化就是發(fā)行人圈錢的最大化，就是投資者投資風(fēng)險(xiǎn)的最大化，就是監(jiān)管者的無責(zé)任化。哪怕就是必要的窗口指導(dǎo)都被以市場化的名義拋到了九霄云外。

　　皮海洲表示，目前新股發(fā)行制度帶給市場的風(fēng)險(xiǎn)是系統(tǒng)性的。一是在新股上市所帶來的巨大利益的誘惑下，發(fā)行人對公司的包裝與造假。而作為保薦機(jī)構(gòu)來說，由于利益上與發(fā)行人一致，因此二者常常沆瀣一氣，共同損害公眾投資者利益。二是新股發(fā)審環(huán)節(jié)把關(guān)不嚴(yán)，讓一些包裝上市公司成功上市。而且在成功上市之后，即便東窗事發(fā)，現(xiàn)行的政策法規(guī)也沒有令其退市的規(guī)定，這又進(jìn)一步增加了發(fā)行人造假上市的沖動。三是在新股詢價(jià)環(huán)節(jié)以及定價(jià)過程中，發(fā)行人與保薦機(jī)構(gòu)只有利益而沒有責(zé)任；其他詢價(jià)機(jī)構(gòu)也不必為自己的高報(bào)價(jià)買單，相反，報(bào)低價(jià)者則失去配售資格。

　　高成長只是浮云

　　高價(jià)發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板個股，能夠支撐其股價(jià)的正是市場對公司未來業(yè)績的想象。但遺憾的是，“業(yè)績高成長”卻沒有出現(xiàn)在公司的財(cái)報(bào)中。

　　根據(jù)2010年年報(bào)顯示，創(chuàng)業(yè)板公司的整體業(yè)績不僅比不上公司類型相類似的中小板，同樣比不上主板A股，排名墊底。很多創(chuàng)業(yè)板公司的表現(xiàn)實(shí)在令人失望。在公布了2010年年報(bào)的206家公司中，有32家公司的業(yè)績出現(xiàn)了同比下滑，占公司總數(shù)的15.53%，此外，有77家公司的業(yè)績增長不超過30%，也就是說，有超過半數(shù)的創(chuàng)業(yè)板公司根本不符合“高增長”的標(biāo)準(zhǔn)，這些在上市前兩年往往業(yè)績增長超過100%的公司，在上市一年之后卻神話不再。其中，第一批登陸創(chuàng)業(yè)板的寶德股份成為了業(yè)績下滑之王，凈利潤同比下滑51.53%的年報(bào)實(shí)在讓人瞠目結(jié)舌，公司給投資者的解釋是金融危機(jī)對公司業(yè)務(wù)的影響仍在持續(xù)。

　　與年報(bào)相比，在2011年的一季報(bào)中，有更多的創(chuàng)業(yè)板公司加入了凈利潤同比下滑的隊(duì)伍，總共有47家公司宣布凈利潤同比下滑，其中新寧物流以177.13%的下降幅度名列所有公司之首。同時，新寧物流還是一季度出現(xiàn)虧損的四家創(chuàng)業(yè)板公司之一，新寧物流歸屬于母公司股東的凈利潤為-181萬元，公司表示，出現(xiàn)虧損是由于部分子公司本期出現(xiàn)暫時性虧損，另外三家出現(xiàn)虧損的公司分別為國聯(lián)水產(chǎn)以及剛上市不久的通源石油和美亞柏科。

　　假如說對于單季度的業(yè)績下滑，上市公司還可以季節(jié)因素或者突發(fā)事件原因來應(yīng)對投資者，那么如果公司連續(xù)兩個季度甚至三個季度的凈利潤都出現(xiàn)了環(huán)比下降，那么對于這種公司的前景，就很難被投資者所看好。根據(jù)《紅周刊》的統(tǒng)計(jì)，連續(xù)兩個季度出現(xiàn)凈利潤同比下滑的創(chuàng)業(yè)板公司共有28家，而在這其中，還有12家公司已經(jīng)連續(xù)三個季度凈利潤下滑。這些公司的業(yè)績下滑得如此“持續(xù)而有爆發(fā)力”，誰還能對這些公司的未來有信心？

　　虛無的募資項(xiàng)目

　　市場中曾存在一個觀點(diǎn)，即使創(chuàng)業(yè)板公司現(xiàn)在的業(yè)績不好，但這些公司的潛力主要是看它們的募資項(xiàng)目的進(jìn)展，一旦募資項(xiàng)目按計(jì)劃達(dá)產(chǎn)，公司業(yè)績就將出現(xiàn)大幅度的提升，現(xiàn)在看起來很高的市盈率也會回歸到市場平均水平。

　　但是，從目前創(chuàng)業(yè)板公司披露的募資項(xiàng)目的進(jìn)展情況來看，這種說法有些太過樂觀了。

　　根據(jù)《紅周刊》的統(tǒng)計(jì)，在上市之初的招股說明書中，共計(jì)有29家公司表示他們的募資項(xiàng)目將在2010年12月31日達(dá)產(chǎn)，而當(dāng)2010年年報(bào)公布時，當(dāng)初的承諾現(xiàn)在是否已經(jīng)兌現(xiàn)了？對于大多數(shù)公司來說，這個答案是否定的。在這29家公司中只有7家公司表示IPO募資項(xiàng)目已經(jīng)達(dá)到了使用狀態(tài)，而剩余的22家公司，不是表示因?yàn)榉N種原因募資項(xiàng)目往后延期，就是表示項(xiàng)目暫未完成也沒有給出具體日期。

　　在一季度中凈利潤下滑了177.13%的新寧物流正是這22家公司中的一員。在招股說明書中，新寧物流曾經(jīng)表示募集資金投向的4個項(xiàng)目將在上市之后12個月之內(nèi)完工，但在14個月之后，新寧物流在年報(bào)中表示募資項(xiàng)目仍在建設(shè)中，至于這些項(xiàng)目什么時候能夠達(dá)到可使用狀態(tài)，公司只是模糊地表示將在2011年，并沒有給出具體的時間。

　　除此之外，對于回天膠業(yè)和當(dāng)升科技的募資項(xiàng)目的進(jìn)展，《紅周刊》也發(fā)現(xiàn)了一些奇異之處�；靥炷z業(yè)的募資項(xiàng)目之一為聚氨酯膠粘劑和密封膠建設(shè)項(xiàng)目，根據(jù)年報(bào)顯示，這個項(xiàng)目計(jì)劃投資金額為11084萬元，其中公司在2010年投入了2747.32萬元，累計(jì)投入金額為8577.91萬元，占計(jì)劃投資額的77.39%。但是在公司2010年的半年報(bào)中，《紅周刊》卻看到了一個截然不同的數(shù)據(jù)。根據(jù)公司2010年半年報(bào)披露，截至2010年6月30日，對于聚氨酯膠粘劑和密封膠建設(shè)項(xiàng)目公司半年內(nèi)投入了2982.31萬元，累計(jì)投入了8812.90萬元。半年的時間，公司投入金額反而少了234.99萬元，這實(shí)在讓人費(fèi)解，也對回天膠業(yè)的募資項(xiàng)目進(jìn)展產(chǎn)生了一絲懷疑。

　　當(dāng)升科技的“年產(chǎn)3900噸鋰電正極材料生產(chǎn)基地項(xiàng)目”原計(jì)劃于2010年11月30日達(dá)產(chǎn)，但公司表示由于市場競爭等原因，將項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)時間推遲到2012年3月，目前正在重新規(guī)劃和籌備這個項(xiàng)目，年報(bào)披露這個項(xiàng)目的累計(jì)投入為1750.73萬元，但事實(shí)上，當(dāng)升科技在半年報(bào)中已經(jīng)表示截至2010年6月30日，對此項(xiàng)目的投入就已經(jīng)達(dá)到了1750.73萬元，也就是說，在2010年的下半年，當(dāng)升科技沒有對這個唯一的募資項(xiàng)目投入一分錢。

　　創(chuàng)業(yè)板公司在上市時往往都獲得了巨額的超募資金，根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，創(chuàng)業(yè)板公司總共獲得了993.49億的超募資金，有18家公司的超募資金都超過了10億元，其中國民技術(shù)和碧水源分別以19.65億元和18.71億元的超募資金名列前兩位。對于巨額的超募資金，國民技術(shù)至今也沒有一個使用計(jì)劃，而碧水源也不過拿出了其中的3.5億元用以補(bǔ)充流動資金。這兩家公司的做法也是整個創(chuàng)業(yè)板公司的普遍寫照，有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，創(chuàng)業(yè)板公司將超募資金放進(jìn)募集資金專項(xiàng)賬戶的達(dá)到80%以上，然后補(bǔ)充流動性、銀行還貸、圈地買房買車也成為創(chuàng)業(yè)板公司樂此不疲的事情，神州泰岳就動用了超募資金2.55億元用于辦公用房的購置與建設(shè)。手握如此多的資金卻無所作為，這也成為了創(chuàng)業(yè)板公司備受詬病的一個方面。

　　一成不變 不思進(jìn)取

　　創(chuàng)業(yè)板公司的高價(jià)發(fā)行雖然受到爭議，但對于那些創(chuàng)業(yè)板公司的創(chuàng)始人來說，高價(jià)發(fā)行則是給他們帶來了實(shí)實(shí)在在的大量財(cái)富，因此創(chuàng)業(yè)板也就有了造富板一說。一些曾和公司共患難的高管們失去動力，辭職套現(xiàn)，落袋為安。這也使得投資者對創(chuàng)業(yè)板的大股東們是否還有心思來管理好公司產(chǎn)生了懷疑，朗科科技正是其中之一。

　　依靠專利授權(quán)許可收入來支撐公司業(yè)績的朗科科技，2010年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.23億元，同比下降18.07%，實(shí)現(xiàn)凈利潤2021.23萬元，同比下降49.07%。朗科科技解釋稱公司營收及利潤大幅減少的原因主要是在專利運(yùn)營方面，2010年1月起至今無新增專利授權(quán)許可方。因此，與前年同期相比，專利運(yùn)營收入的降低對公司營業(yè)收入及利潤產(chǎn)生重大影響。產(chǎn)品銷售毛利率的下降也對公司利潤產(chǎn)生了較大影響。對于朗科科技這種業(yè)務(wù)單一的公司，如果管理層不思進(jìn)取，公司則很難維持之前的市場地位，但是從目前的情況來看，有關(guān)朗科科技的新聞更多的是公司新舊掌門成曉華和鄧國順的權(quán)力之爭，公司的經(jīng)營似乎無人過問。

　　風(fēng)投退出助推股價(jià)下跌

　　除了公司的創(chuàng)始人和持股管理層，PE/VC同樣是創(chuàng)業(yè)板公司高價(jià)上市的一大贏家。根據(jù)投中集團(tuán)的調(diào)研，從境內(nèi)外資本市場整體投資回報(bào)率來看，2010年投資機(jī)構(gòu)通過220家企業(yè)IPO實(shí)現(xiàn)480筆退出，從各交易所平均投資回報(bào)率分析，創(chuàng)業(yè)板仍是IPO退出回報(bào)率最高的，達(dá)到12.13倍，中小板及上交所分別為9.38和7.03倍。

　　這些風(fēng)投的限制期一般為12個月，解禁后立即拋售往往是他們的不二選擇。風(fēng)投的成本往往都很便宜，因此一旦賣出則獲益不菲，而這有可能成為公司股價(jià)的殺手。近期天龍光電、樂普醫(yī)療都出現(xiàn)了股東大筆拋售，而拋售的同時公司的股價(jià)也隨之下跌。

　　2008年4月，湯國強(qiáng)對天龍光電增資7200萬元，獲得公司3000萬股份。2009年12月25日，天龍光電登陸創(chuàng)業(yè)板，至2010年末限售股解禁之后，湯國強(qiáng)就開始著手大舉減持，而其減持的方式多是通過大宗交易完成的。數(shù)據(jù)顯示，從2011年初至一季度末的3個月內(nèi)，湯國強(qiáng)10次通過大宗交易減持天龍光電，2011年3月30日最后一次減持后，湯國強(qiáng)已將手中的3000萬股全部出清，套現(xiàn)近10億元。而隨著湯國強(qiáng)的不斷減持，天龍光電的股價(jià)也出現(xiàn)了大幅下跌，跌幅超過了25%。事實(shí)上，天龍光電的年報(bào)和一季報(bào)的業(yè)績都還不錯，其中一季度凈利潤同比增長198.19%。

　　與天龍光電相類似的是樂普醫(yī)療。3月23日，樂普醫(yī)療股東蒲忠杰通過大宗交易系統(tǒng)大舉減持公司股票，一次減持即賣出樂普醫(yī)療1500萬股，減持均價(jià)約為24.89元，套取現(xiàn)金3.7億元。

　　與大量風(fēng)投的退出節(jié)奏相類似，在第一季度，大量機(jī)構(gòu)資金也在從創(chuàng)業(yè)板中逃離。根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，合康變頻第一季度的機(jī)構(gòu)持股比例為14.47%，而這一比例在2010年12月31日還是61.37%，而三聚環(huán)保、碧水源、康芝藥業(yè)等15家公司的機(jī)構(gòu)持股比例也都下降了20%以上。

　　結(jié)束語

　　只有好的制度方能保證市場的良性發(fā)展，創(chuàng)業(yè)板目前的種種亂象或許正表明了監(jiān)督制度的缺乏以及執(zhí)行的不力，體現(xiàn)了我國證券市場重融資、輕監(jiān)管、輕回報(bào)的制度弊端。

　　創(chuàng)業(yè)板開板至今，我們看到創(chuàng)業(yè)板丑聞大多是由媒體爆出而相關(guān)監(jiān)管層卻鮮有動作。當(dāng)創(chuàng)業(yè)板公司通過登陸資本市場賺得億萬財(cái)富的時候，如何去防止包裝造假上市的發(fā)生，如何防止對保薦機(jī)構(gòu)和其他部門松懈標(biāo)準(zhǔn)、有意將不合格的公司推薦上市的行為，時至今日，監(jiān)管層有動作，但其力度卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，而對普通投資者的保護(hù)措施，那更說不上了。

　　我們看到到目前為止，連最基本的創(chuàng)業(yè)板退市制度都還沒有一個明確說法。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，美國的納斯達(dá)克每年大約有8%的公司退市，英國AIM的退市率更高，大約12%，而國外證券市場的經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)表明，適用嚴(yán)格的退市標(biāo)準(zhǔn)正是保證創(chuàng)業(yè)板上市公司質(zhì)量、發(fā)揮資源優(yōu)化配置的必要“過濾閥”�！�